摩根士丹利華鑫證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 章俊
鑒于美聯(lián)儲(chǔ)政策立場(chǎng)和取向在很大程度上會(huì)影響全球資本流動(dòng)，而最近美聯(lián)儲(chǔ)釋放的“鴿派”信號(hào)，在客觀上拓寬了我國(guó)央行貨幣政策操作空間，今年貨幣政策立場(chǎng)將維持穩(wěn)健，讓部分國(guó)內(nèi)投資者對(duì)央行在貨幣政策層面進(jìn)一步微調(diào)有較高預(yù)期。然而，從全球和國(guó)內(nèi)兩個(gè)角度以及政策面、基本面兩個(gè)維度來(lái)看，國(guó)內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步寬松的概率和必要性都不大。
目前判斷美聯(lián)儲(chǔ)在今年內(nèi)加息概率為零還為時(shí)過(guò)早。觀察上世紀(jì)80年代至今美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期，會(huì)發(fā)現(xiàn)歷史上存在暫停加息后再度加息的情況。因此，國(guó)內(nèi)貨幣政策層面應(yīng)繼續(xù)維持穩(wěn)健的立場(chǎng)，保持政策的前瞻性來(lái)相機(jī)抉擇。筆者認(rèn)為，下半年美聯(lián)儲(chǔ)依然存在立場(chǎng)轉(zhuǎn)換的風(fēng)險(xiǎn)，如果在短暫暫停之后重回加息路徑，則意味著國(guó)內(nèi)政策需要再次調(diào)整，這可能會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成一定影響。
首先，從經(jīng)濟(jì)層面看，近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)有所放緩，基本面整體保持平穩(wěn)。其次，從政策層面來(lái)看，從美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的走勢(shì)中觀察上世紀(jì)80年代至今美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期，不難發(fā)現(xiàn)歷史上存在暫停加息后再度加息的情況。再次，從時(shí)間點(diǎn)上來(lái)看，根據(jù)GDP數(shù)據(jù)來(lái)調(diào)整加息路徑，如果美國(guó)年內(nèi)重啟加息，時(shí)間點(diǎn)應(yīng)該是在12月份。今年下半年加息一方面可以進(jìn)一步提升政策儲(chǔ)備厚度，另一方面可以為明年下半年的美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供低基數(shù)效應(yīng)。
去年下半年以來(lái)，國(guó)內(nèi)宏觀政策重心開(kāi)始轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)。貨幣政策層面，多次降準(zhǔn)累計(jì)釋放大量流動(dòng)性，在一定程度上扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)整體流動(dòng)性偏緊和企業(yè)融資狀況較難的情況。部分市場(chǎng)人士認(rèn)為，目前國(guó)內(nèi)央行可借美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)“鴿”之際，加大貨幣政策調(diào)整的力度。但筆者認(rèn)為，從國(guó)內(nèi)政策和基本面角度來(lái)看，進(jìn)一步放松貨幣政策的必要性不強(qiáng)。
首先，從政策有效性來(lái)看，即便年內(nèi)央行再次實(shí)施降準(zhǔn)，也更多是“置換”性質(zhì)，目的是為金融機(jī)構(gòu)提供更為廉價(jià)的中長(zhǎng)期資金來(lái)鼓勵(lì)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)放貸。在此基礎(chǔ)上，應(yīng)進(jìn)一步提高部分監(jiān)管指標(biāo)容忍度，建立對(duì)銀行的激勵(lì)機(jī)制，通過(guò)市場(chǎng)化的辦法調(diào)動(dòng)金融機(jī)構(gòu)支持小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)的積極性。同時(shí)在制度層面，進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，推動(dòng)利率逐步“兩軌合一軌”，從利率層面來(lái)疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。
其次，從政策重心切換來(lái)看，貨幣政策作為總量調(diào)節(jié)工具，在很大程度上存在“一刀切”的問(wèn)題，而且很大程度上只能從供給端來(lái)支持穩(wěn)增長(zhǎng)，因此在經(jīng)濟(jì)下行周期難免會(huì)出現(xiàn)傳導(dǎo)機(jī)制不暢和有效性不高的問(wèn)題。而財(cái)政政策一方面可以從需求端發(fā)力，另一方面具有一定結(jié)構(gòu)性調(diào)節(jié)的優(yōu)勢(shì)，在很大程度上可以起到配合和放大貨幣政策效應(yīng)的作用。
再次，從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，最新公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)整體形勢(shì)已出現(xiàn)一些積極信號(hào)。例如制造業(yè)PMI新訂單指數(shù)在2月出現(xiàn)明顯反彈，說(shuō)明需求端已出現(xiàn)邊際改善�；ㄍ顿Y增速出現(xiàn)明顯回升帶動(dòng)固定資產(chǎn)投資增速企穩(wěn)，而挖掘機(jī)銷量反彈說(shuō)明未來(lái)基建投資增速會(huì)持續(xù)回升。
最后，從去杠桿政策角度來(lái)說(shuō)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)部門穩(wěn)杠桿和居民部門去杠桿，需要把住貨幣政策的閘門，否則就很難實(shí)現(xiàn)整體宏觀杠桿率的穩(wěn)定。
總體而言，從內(nèi)外部政策環(huán)境和經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，年內(nèi)都不存在繼續(xù)大幅放松貨幣政策的必要性，在著力打通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的基礎(chǔ)上，貨幣政策的取向更多是相機(jī)抉擇。（本文內(nèi)容僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表中證網(wǎng)和中國(guó)證券報(bào)立場(chǎng)。文章更多內(nèi)容詳見(jiàn)4月2日中國(guó)證券報(bào)觀點(diǎn)與觀察版。）
