馬超，現(xiàn)任鵬揚(yáng)基金量化投資部副總經(jīng)理。曾任創(chuàng)金合信基金量化分析師、投資經(jīng)理，珠海寬德投資經(jīng)理，創(chuàng)金合信基金量化指數(shù)與國際部總監(jiān)助理、基金經(jīng)理。

　　春節(jié)后，DeepSeek成為當(dāng)之無愧的市場熱點，大模型和人工智能的應(yīng)用再次受到投資者關(guān)注。事實上，人工智能在量化投資領(lǐng)域的運用早已不是新鮮事。鵬揚(yáng)基金量化投資業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人馬超近日接受中國證券報記者采訪時介紹，量化模型中，將數(shù)量繁多的價量因子組合起來，就可以運用機(jī)器學(xué)習(xí)或者深度學(xué)習(xí)的方法來實現(xiàn)。

　　盡管量化投資的基礎(chǔ)是統(tǒng)計學(xué)，人工智能等科學(xué)技術(shù)也在其中發(fā)揮著日益重要的作用，但其背后仍然有一些決策需要依靠人的經(jīng)驗與智慧。正是這些經(jīng)驗與智慧的區(qū)別，賦予了每一個量化投資體系不同的“生命力”。

　　從中國人民大學(xué)信息學(xué)院畢業(yè)后，馬超在國內(nèi)知名的量化私募和公募基金都有過多年的投研經(jīng)歷。不同于傳統(tǒng)公募量化流派，馬超希望能把私募量化高頻統(tǒng)計方法論的優(yōu)勢與公募量化重視基本面的特點結(jié)合起來，以達(dá)到“1+1＞2”的效果。

　　優(yōu)化“三好”標(biāo)準(zhǔn) 捕捉超額收益

　　量化投資是以統(tǒng)計學(xué)為基礎(chǔ)的，它與現(xiàn)代西方醫(yī)學(xué)一樣有著共同的理論基礎(chǔ)，都可以理解為從數(shù)據(jù)中總結(jié)規(guī)律。如同新藥上市需要經(jīng)過藥物研發(fā)、對照實驗、臨床試驗等步驟一樣，量化策略的開發(fā)也要經(jīng)歷研發(fā)、回測等重重關(guān)卡。

　　用量化投資來做指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品，其背后的基本原理就是通過對指數(shù)成分股權(quán)重的超配和欠配，來達(dá)到獲取超額收益的目標(biāo)。那么，超配和欠配背后的依據(jù)是什么？馬超介紹，量化策略中會有一套核心的Alpha（超額收益）預(yù)測模型，用來判斷未來一段時間內(nèi)全市場所有股票的超額收益情況，然后對預(yù)測結(jié)果進(jìn)行排序，超額收益高于平均水平的股票可以超配，低于平均水平的股票可以欠配。

　　對于其Alpha預(yù)測模型的選股標(biāo)準(zhǔn)，馬超用“三好”標(biāo)準(zhǔn)來概括：第一是“好品質(zhì)”，最直接的就是從股票的財務(wù)報表來判斷公司在成長性、現(xiàn)金流、毛利率等維度是否具有良好的質(zhì)地。但財務(wù)報表每個季度才會發(fā)布一次，存在時間滯后和頻率較慢的問題，因此還需要賣方分析師的公開預(yù)測、券商對股票的評級等各種量化數(shù)據(jù)作為補(bǔ)充，來綜合判斷股票的品質(zhì)。第二是“好價格”，包括股票歷史上的縱向估值對比、當(dāng)前全市場股票的估值對比、行業(yè)內(nèi)同類業(yè)務(wù)公司的橫向估值對比等，以此來判斷股票是否足夠便宜。第三是“好時機(jī)”，從技術(shù)分析和事件驅(qū)動這兩個角度來判斷是否是購買的好時機(jī)，比如股票是否超跌反彈、是否發(fā)生了大股東公告增持等重要事件。通過Alpha預(yù)測模型選出符合“三好”標(biāo)準(zhǔn)的股票，就是投資組合超額收益的根本來源。

　　第一步選股雖然看似客觀，但會產(chǎn)生一些問題，比如超額收益高的股票往往是偏小盤的股票，或者集中于某一個行業(yè)的股票，亦或是都集中于某一風(fēng)格，比如都是低估值或者高成長的股票。在某一個維度上的風(fēng)險集中會導(dǎo)致投資組合的波動率更大，一旦遇上極端風(fēng)險事件，組合的凈值可能會面臨巨大回撤。2024年1月微盤股崩盤引發(fā)的量化集體大回撤，就是這種風(fēng)險暴露的典型案例。另外，Alpha預(yù)測模型選出的股票，在實際交易中可能會有不同的流動性特征，在考慮交易摩擦之后，有的股票實際上對于整個投資組合是沒有任何收益貢獻(xiàn)的。

　　因此，在Alpha模型選股的基礎(chǔ)上，還需要風(fēng)險模型和成本模型來優(yōu)化整個投資組合。馬超介紹，Alpha模型如同一匹快馬，負(fù)責(zé)向前奔馳，風(fēng)險模型和成本模型則相當(dāng)于韁繩，負(fù)責(zé)控制方向和速度。通過設(shè)定目標(biāo)函數(shù)，將三者統(tǒng)籌結(jié)合起來，達(dá)到一個數(shù)學(xué)上的最優(yōu)解，才能使整個投資組合擁有比較健康的收益風(fēng)險比。

　　此前，中證A500指數(shù)橫空出世，成為“兵家必爭之地”，由馬超管理的中證A500量化指增產(chǎn)品近期也開始發(fā)行。馬超認(rèn)為，中證A500指數(shù)有著多重優(yōu)勢：一方面，從指數(shù)編制上，中證A500指數(shù)從各行業(yè)選取市值較大、流動性較好的500只證券作為指數(shù)樣本，反映各行業(yè)最具代表性上市公司的整體表現(xiàn)，長期投資價值較高。從行業(yè)來看，中證A500指數(shù)覆蓋的行業(yè)更加均衡，更側(cè)重布局我國新能源、創(chuàng)新藥、商業(yè)航天等“新質(zhì)生產(chǎn)力”行業(yè)，含“新”量超50%，創(chuàng)新和科技屬性較強(qiáng)。此外，在ESG、成長性、股息率等多個維度，中證A500指數(shù)都有不錯的表現(xiàn)，因此具有較高的投資價值。

　　另一方面，從超額收益的角度來說，馬超對比分析認(rèn)為，中證A500指數(shù)成分股數(shù)量較多，產(chǎn)品對500只股票都有超配或欠配的空間，并且行業(yè)分布更加均衡。因此，相比于滬深300指數(shù)，中證A500指數(shù)具有更大的誤差空間和風(fēng)險預(yù)算空間，其操作空間和超額收益空間都更大。

　　持續(xù)迭代 積小勝為大勝

　　量化投資行業(yè)有一句公認(rèn)的名言——“量化投資沒有圣杯”，即不存在永遠(yuǎn)有效的投資策略。就像藥物一樣，長期使用會導(dǎo)致身體產(chǎn)生耐藥性，從而失效。量化策略運行一段時間后，外部環(huán)境會發(fā)生變化，市場本身也會產(chǎn)生一些結(jié)構(gòu)性變化，導(dǎo)致部分策略因子失效。因此，管理人需要持續(xù)創(chuàng)新，引入新的因子以替代失效的因子，從而確保策略能夠適應(yīng)不斷變化的市場。

　　每個交易日，鵬揚(yáng)基金量化團(tuán)隊都要密切跟蹤模型的運行狀況，觀察哪些因子跑出了歷史最差表現(xiàn)，哪些機(jī)制可能面臨失效，并及時進(jìn)行有效調(diào)整。每個季度，馬超還會根據(jù)當(dāng)時的宏觀環(huán)境、市場情況和模型運行情況，對整個量化投資體系進(jìn)行一次迭代調(diào)整。

　　盡管量化投資的基礎(chǔ)是統(tǒng)計學(xué)，但仍有一些決策依賴于人的經(jīng)驗與智慧。例如，因子的組合方式、權(quán)重的確定等，單純依靠歷史數(shù)據(jù)計算可能會帶來過度擬合的風(fēng)險。而如何根據(jù)當(dāng)前和未來可能的變化來調(diào)整參數(shù)，則需要依靠人的主觀判斷，這也是每次投資策略迭代調(diào)整的關(guān)鍵所在。

　　主動管理的本質(zhì)，就是“預(yù)測”。一旦有預(yù)測，就會有“對”與“錯”之分。馬超坦言，量化投資無法做到百分之百準(zhǔn)確的預(yù)測，而是希望通過更多的預(yù)測次數(shù)和更廣的預(yù)測范圍，提高預(yù)測結(jié)果的整體可靠性，“積小勝為大勝”。

　　對于如何評價指數(shù)增強(qiáng)策略的優(yōu)劣，馬超認(rèn)為，僅僅觀察超額收益率并不科學(xué)。反映超額收益波動率的“跟蹤誤差”是評價指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品最核心的指標(biāo)，該指標(biāo)能體現(xiàn)基金經(jīng)理的投資風(fēng)格是穩(wěn)健型的還是風(fēng)險偏好型的。在同一指數(shù)和相同“跟蹤誤差”下，再比較超額收益率才是有意義的?！拔移谕ㄟ^對投資組合的精細(xì)化管理，力爭將產(chǎn)品年化跟蹤誤差控制在比基金合同要求的7.5%更低的范圍內(nèi)。”馬超說。

　　不同于傳統(tǒng)技術(shù)流派或基本面量化流派，馬超擁有公募量化和私募量化的復(fù)合從業(yè)背景。他希望將私募量化的高頻統(tǒng)計方法與公募量化的基本面分析相結(jié)合，實現(xiàn)“1+1＞2”的效果。同時，鵬揚(yáng)基金憑借其深厚的絕對收益投資基因，在宏觀研究和基本面分析方面具有獨特優(yōu)勢，為馬超提供了新的啟發(fā)。他希望能將這些優(yōu)勢整合，取長補(bǔ)短，相互促進(jìn)，以提升投資的勝率。

　　馬超介紹，鵬揚(yáng)基金在量化投研團(tuán)隊的架構(gòu)上，采用了國際對沖基金較為通行的流水線分工協(xié)作模式。從IT部門準(zhǔn)備數(shù)據(jù)開始，到量化團(tuán)隊進(jìn)行因子挖掘、多因子組合、投資組合管理，再到交易部門執(zhí)行算法交易，整個流程都是以成熟的模塊化分工協(xié)作方式運作。在硬件投入方面，鵬揚(yáng)基金也配備了相應(yīng)的強(qiáng)大運算能力。

　　正本清源 公募量化大有可為

　　“高流動性的市場具有巨大的吸引力，但是一定要建立在合規(guī)的基礎(chǔ)上。”馬超表示。

　　此前，輿論中“割韭菜”“砸大盤”“追漲殺跌”等對于量化的指責(zé)聲不斷，量化投資一度站上風(fēng)口浪尖，成為眾矢之的。近兩年，監(jiān)管針對量化投資和高頻交易推出了一系列監(jiān)管措施。在馬超看來，監(jiān)管已經(jīng)識別出量化交易中對市場造成干擾、通過頻繁操作“收割”或侵害普通投資者利益的有害行為，并通過制度手段加以限制。目前，現(xiàn)有的量化交易制度，包括程序化交易報備制度、定期檢查等，都對市場產(chǎn)生了積極影響。經(jīng)過整頓，整個量化行業(yè)正朝著合規(guī)健康發(fā)展的方向邁進(jìn)。

　　展望量化投資的未來，馬超認(rèn)為，當(dāng)前公募量化還處在比較早期的階段，具有巨大的發(fā)展空間。以公募指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品的規(guī)模為例，公募中證500指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品合計規(guī)模約500億元，這基本與一家頭部量化私募的管理體量相當(dāng)，說明市場競爭尚未充分，規(guī)模增長空間巨大。

　　此外，近年來指數(shù)公司不斷推出新的指數(shù)，公募基金公司上報的指數(shù)增強(qiáng)基金也出現(xiàn)了許多差異化產(chǎn)品。從豐富度和差異性來看，公募基金相較于私募基金的優(yōu)勢正逐漸顯現(xiàn)。隨著公募基金被動化投資趨勢的興起，指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品未來面臨巨大的發(fā)展機(jī)遇。