K線是一個神奇的發(fā)明，其每一條影線、每一個實體，背后都是無數(shù)資金博弈的結果。三十而立的中國股市，7300多個交易日匯成了一張跌宕壯闊的K線圖，講述著證券史上的一個奇跡。

　　凝望這30年的K線，每一個波峰、每一個低谷，都有屬于自己的故事。將這些故事串起，中國股市砥礪前行的成長歷程躍然而出。從草創(chuàng)之初的摸索向前，到對關鍵改革的毅然推進，再到市場化、法治化、國際化框架下的穩(wěn)健運行、自我進化。K線如同一枚透鏡，折射出了中國股市不斷向前的蓬勃力量。

　　爆發(fā)之力

　　鄧小平南方視察講話中一句“堅決地試”，成為中國股市第一個10年的高度概括。正是有了大膽試、大膽闖的精神，中國股市才爆發(fā)出了驚人的生命力，并在市場沉浮間積累了寶貴經(jīng)驗，初步構建起了以證券法為核心的規(guī)則體系。

　　1990年-1992年：

　　首輪牛市 滬指曾一天漲了105%

　　漲跌停從10%擴至20%、新股上市后前5個交易日不設漲跌幅限制——這兩年，注冊制下科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板放寬股票漲跌幅限制的新規(guī)頗受投資者關注。而其實，早在A股誕生之初，對漲跌幅限制的調整就曾經(jīng)釋放過一波“大行情”。

　　1990年12月19日，上海證券交易所開業(yè)，雖然當天滬指收盤點位僅為99.98點，但它卻是未來兩年股市第一輪牛市的起點，也是股市30年征程的第一步。

　　至1992年5月26日，上證指數(shù)出現(xiàn)第一個高點1429.01點。即在滬市開市后的不到兩年內(nèi)，指數(shù)已大漲超過13倍。首輪牛市的觸發(fā)因素有很多，最主要的無疑是政策支持下老百姓投資需求的噴薄而出。

　　在滬指最初兩年的K線圖上，1992年5月21日的一根長陽尤為突顯，它也反映了當時政策因素對市場的極大影響。

　　對股票漲跌停幅度的調整是交易所早期調控市場的重要手段。如在1990年12月，為抑制市場暴漲，上交所一度將漲停幅度從5%調低至0.5%，同時跌停幅度保持在5%不變。而到了1992年5月21日，上交所又全面放開漲跌停限制，使上證指數(shù)當天就漲了105%，創(chuàng)該指數(shù)的單日最大漲幅紀錄。

　　此后，又經(jīng)歷數(shù)次調整，直至1996年12月16日，管理層為抑制過度投機，將滬深交易所股票漲跌幅限制調整為10%，這一政策在此后的20多年里基本保持不變。直到近兩年，隨著科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板先后試點注冊制，其股票漲跌停幅度被放寬一倍。

　　但與當年不同，新的調整并不是為了調控行情，而是高瞻遠矚地站在提高市場定價效率的角度，有效推動了中國股市的全球化進程。其基礎則是監(jiān)管制度的完善、投資者結構的“機構化”和市場投資理念的成熟。

　　承載之力

　　步入第二個10年的中國股市，已嘗試著向成熟市場“看齊”。經(jīng)歷了股改的“成人禮”，掃除了阻礙市場發(fā)展的制度瓶頸，股市的肌體迅速發(fā)育，承載力成倍提升，2007年滬深市場成交額、IPO融資額分別較2005年提升逾13倍、近90倍。

　　1999年-2001年：

　　科網(wǎng)股泡沫破裂與價值投資萌芽

　　從美股映射主題的不斷翻新，到蘋果、特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈的火熱，A股近年來與外盤特別是美股的關聯(lián)度越來越高。這并非新現(xiàn)象，早在世紀之交的那輪牛市中，股市已開始向境外成熟市場“看齊”。

　　1999年，著名的“5·19行情”爆發(fā)。這波行情是政策與資金共振的結果：一方面，國務院在當年5月中旬正式批準了證監(jiān)會關于盤活市場的六項措施，包括擴大證券投資基金的試點等；另一方面，大洋彼岸的納斯達克指數(shù)漲勢如虹，微軟、英特爾等科網(wǎng)股巨幅飆升，令國內(nèi)投資者躁動不已。

　　1999年5月19日，上證指數(shù)與深證成指分別勁升4.64%、5.03%。在此后的短短一個半月內(nèi)，上證指數(shù)K線陡直上升，累計漲幅達70%�！�5·19行情”最終仍演化為一輪長達兩年的牛市，直到2001年6月滬指觸及2245點大頂。

　　在這波科網(wǎng)股浪潮中，巴菲特的價值投資理念一度飽受質疑，但最終，2000年美股互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，索羅斯等資本大鱷損失慘重。巴菲特則獨善其身，并在往后的歲月里續(xù)寫股神輝煌。由此，國內(nèi)投資者紛紛研讀起了巴菲特，價值投資開始生根發(fā)芽。

　　2005年-2007年：

　　股改 從“難以承受之重”到翻越6000點

　　近期迭創(chuàng)新高的三一重工引起部分投資者的關注，但或許很少有人會回想起，它正是15年前的首批股改試點之一。15年間，三一重工的股價、市值都上升了約60倍，成為中國股市跨越股改這一“成人禮”后大踏步發(fā)展的縮影。

　　將時鐘撥回2005年6月6日，一波凌厲的殺跌使上證指數(shù)擊穿千點大關，盤中最低探至998.23點。一片悲觀之中，戲劇性的是，998點竟由此成為進入新世紀以來上證指數(shù)的最低點。而在這個大底背后，中國股市前20年里最重要的一大改革即將落地。

　　股權分置改革——事后被業(yè)內(nèi)評價是中國證券市場自成立以來影響最深遠的改革，在當時卻被看作“大利空”，因為當時的投資者普遍認為，市場不具備承接如此多增量流通股的能力。

　　從K線看，自2005年4月29日證監(jiān)會宣布股權分置改革正式啟動后，上證指數(shù)“五一”假期一結束即連續(xù)下跌，不到一個月便跌去一成多。但“開弓沒有回頭箭”，市場的短期恐慌不能阻擋改革的堅定推進。

　　到2006年10月19日，1000多家完成股改的公司取消“G”標記，而尚未完成的股改公司則被冠以“S”標記，象征著這場重要改革已成功實施并步入尾聲。

　　再看二級市場，股改帶來的積極意義開始顯現(xiàn)。大股東與中小股東回歸同股同權，使股權分置扭曲造成的公司治理問題得到根本性改善；而流通股本的擴大，也有效優(yōu)化了市場定價體系。

　　股權分置改革大獲成功，不但沒有造成市場進一步下跌，反而推動股指大幅上漲。不過，隨著賺錢效應擴散，大量居民資金蜂擁追高進場，這場牛市最終變成了“瘋�！薄�

　　從998點出發(fā)，上證指數(shù)K線一路單邊上揚且斜角越拉越大，直到2007年10月16日定格于歷史大頂6124.04點。此后，僅一年時間，上證指數(shù)就從6124點跌至1664.93點，跌幅超過七成。48元的中石油、300元的中國船舶……成為部分股民的慘痛教訓。

　　市場也在反思。有觀點認為，當時股市只能單邊做多，缺乏做空機制，是多空不平衡無法約束泡沫的形成，從而導致股指暴漲暴跌。于是，融資融券、股指期貨等海外市場廣泛應用的金融工具開始醞釀推出。

　　內(nèi)生之力

　　基礎制度全面優(yōu)化、多層次資本市場新格局成型，在“建制度、不干預、零容忍”的方針下，三十而立的中國股市已具備了強大的自我發(fā)展、自我進化的力量，實現(xiàn)了向“市場是資源配置的決定性力量”這一理念的回歸，其活力和韌性將日益加強。

　　2014年-2015年：

　　杠桿上的牛市 如何馴服資金的激流

　　至今年12月中旬，滬深兩市兩融余額已由年初的1萬億元升至1.5萬億元，對照行情走勢，杠桿資金的規(guī)模擴充并未對市場形成助漲助跌的擾動。這些最具流動性的錢使市場交投趨于活躍，同時也被有效地約束于規(guī)則的堤壩之內(nèi)。而在5年前，杠桿資金曾一度失控，成為股市的“成長之痛”。

　　自2007年滬指從6124點滑落后，市場雖曾有超跌反彈，但在漫長的6年時間里，還是整體呈下行之勢。陰跌過程中，融資融券業(yè)務開放，并于2013年兩次擴容，為下輪牛市點燃星星之火。

　　至2014年下半年，上證指數(shù)K線已現(xiàn)反攻跡象。進入2015年，牛市格局不斷強化。從K線看，一路單邊上揚的走勢有些似曾相識。從2014年年中的2000點起步，到2015年6月12日觸頂于5178.19點，上證指數(shù)一年內(nèi)暴漲150%，K線圖形如同十年前走勢的復刻。市場驚呼，“瘋�！庇謥砹恕�

　　當時，一方面大量資金通過融資融券放大杠桿，且以融資做多的單方面力量占絕對優(yōu)勢。至2015年6月，滬深兩市融資余額從2014年初的不到3500億元，急劇擴至2.27萬億元的峰值。另一方面，場外配資活躍，“一配五”“一配十”的高杠桿率顯著增加了資金流動的不確定性。有機構曾測算，2015年頂峰時場外配資規(guī)�？赡芨哌_2萬億元。

　　高杠桿壘起了高漲幅，這頭標榜“萬點不是夢”“講基本面你就輸在起跑線上了”的“瘋牛”最終難逃暴跌。而杠桿資金的激流一旦失控泛濫，其巨大破壞性已在2015年充分展露，如何規(guī)范合理使用杠桿，成為市場的重要課題。

　　目前，新證券法已從多個維度“封堵”場外配資，監(jiān)管層也時刻保持高壓。同時，注冊制下融券券源增加、股指期貨及其他金融衍生品規(guī)則調整等，也在平衡著多空力量。曾經(jīng)桀驁不馴的杠桿資金，今已回歸其“中性工具”的本源。

　　2019年以來：

　　資金結構變化推動“慢牛”“長�！�

　　自2015年高點至2019年1月4日探底2440.91點，4年不到滬指再度腰斬。人們不禁要問，A股如何才能走出“牛短熊長”的輪回？

　　顯然，散戶比例較高造成的高投機性是導致A股大漲大跌的重要原因。

　　只有投資者結構發(fā)生改變，才能從根本上沖破“牛短熊長”的周期率。監(jiān)管層也早已發(fā)現(xiàn)了根源所在，“積極引導長線資金入市”成為近年來各方著力推進的方向。

　　2014年11月17日、2016年12月5日，滬港通、深港通先后啟動，北向資金登上資本市場舞臺�；ヂ�(lián)互通機制成為深刻改變投資者結構的重要基石。同時，MSCI、富時羅素、標普道瓊斯三大國際指數(shù)編制公司陸續(xù)擴大A股納入因子，也讓國際投資者看到了“中國資產(chǎn)”的價值。

　　2016年至2019年，北向資金的凈買入規(guī)模連續(xù)4年高速擴張。特別是2019年，北向資金全年凈買入3517.43億元，成為A股市場主要的資金增量，帶動上證指數(shù)收獲了22.3%的年線漲幅。

　　更重要的是，北向資金帶來了成熟市場的先進投資理念。隨著投資理念的進步，市場資金結構開始發(fā)生變化。2020年以來，越來越多的個人投資者通過購買基金間接參與股市，專業(yè)機構的成交占比明顯擴大，疊加外資持股規(guī)模穩(wěn)步上升，市場迎來了過去30年里少見的“慢�！�。

　　從K線看，上證指數(shù)由2019年至今延續(xù)了整整兩年的牛市，累計漲幅約38%。雖與過去30年那些股指動輒翻倍的行情相比，本輪牛市的大盤漲幅并不驚艷，不少股票還趴在“地板”上一動不動，但優(yōu)質標的、“核心資產(chǎn)”以及部分基金產(chǎn)品在這兩年的穩(wěn)健回報足以稱得上“長牛”二字。

　　中國股市始終充滿自我進化的力量。我們有理由相信，隨著投資者結構趨于成熟，過去那些暴漲暴跌、齊漲齊跌的極端行情出現(xiàn)的概率將越來越小，市場將以更開放、更理性的姿態(tài)，擁抱“慢牛”“長�！钡男赂窬帧�