提升產(chǎn)品備案門檻、嚴格限制衍生品投資比例、進一步細化現(xiàn)場檢查制度……近年來，私募行業(yè)“扶優(yōu)限劣”持續(xù)升級，4月30日發(fā)布的《私募證券投資基金運作指引》（以下簡稱《指引》）進一步壓縮部分小私募賴以生存的通道業(yè)務?！捌凑姹臼碌臅r候到了！”某小私募創(chuàng)始人感慨道。

　　在此背景下，許多小私募面臨嚴峻考驗：一方面，合規(guī)風控能力薄弱，通道業(yè)務的快速減少導致收入迅速下降；另一方面，新產(chǎn)品備案門檻提高后募資劣勢愈發(fā)明顯，而投研能力又亟待提升。

　　未來小私募該如何發(fā)展？多位業(yè)內(nèi)人士表示，在監(jiān)管體系不斷完善的背景下，優(yōu)勝劣汰的行業(yè)格局正在加速形成，能力不強甚至不務正業(yè)的小私募將被動或主動離場，剩下的小私募須構建差異化優(yōu)勢，比如發(fā)力特色策略、滿足機構資金穩(wěn)健收益需求等，在規(guī)范運作的基礎上，通過給投資人創(chuàng)造價值為自己的生存謀得一席之地。

　　提門檻：壓縮“注水”空間

　　“1000萬元才能備案新產(chǎn)品，很多小私募連‘保成立’都難?！蹦持行退侥际袌鋈耸糠Q。

　　根據(jù)《指引》，私募證券投資基金的初始實繳募集資金規(guī)模不低于1000萬元。上海證券報記者通過采訪多位私募人士獲悉，以往私募證券投資基金的備案門檻只有100萬元，從去年《指引》公開征求意見開始，管理人備案新產(chǎn)品的規(guī)模門檻無形中在提升，目前1000萬元是最低備案門檻。

　　滬上某規(guī)模低于10億元的私募人士坦言，備案門檻的提升對小私募展業(yè)提出了更大的挑戰(zhàn)：一方面，發(fā)行市場較為低迷的時候，1000萬元的募資規(guī)模較難達到；另一方面，包括FOF在內(nèi)的機構投資者以往可能會用“試投”的方式挖掘小私募，每家投資100萬元或者300萬元，業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健后再加大投資，1000萬元的門檻讓很多小私募失去了這一資金來源。

　　不僅新產(chǎn)品備案門檻提高了，一些“上有政策下有對策”的灰色操作也無處遁形。

　　“近期有私募產(chǎn)品剛成立就被投資者大幅贖回，監(jiān)管部門要求該私募管理人作出合理解釋?！蹦乘侥既耸客嘎叮撍侥夹庐a(chǎn)品的備案已被暫停，后續(xù)監(jiān)管部門或視情況給出相應處罰。

　　私募新產(chǎn)品備案門檻提高后，部分私募試圖借助“幫忙資金”來應對，即找到非關聯(lián)方補足1000萬元的募集規(guī)模，在產(chǎn)品成立后關聯(lián)方贖回即可。一般而言，私募使用“幫忙資金”的目的主要有兩個：一是在市場情緒低迷時，確保新產(chǎn)品順利備案；二是為了“保殼”，避免因“登記后12個月內(nèi)未備案自主發(fā)行的私募基金”而被注銷。

　　北京某私募人士表示，私募使用“幫忙資金”的惡劣之處不單單是逃脫監(jiān)管要求，制造虛假繁榮，還有可能損失其他投資者的利益。有些券商跟私募私下勾連，不直接拿好處費，而是以“量”（交易量）換“量”（銷售量），實則讓真實的投資者買單。監(jiān)管部門已加大對“幫忙資金”的打擊力度，密切關注“快進快出”的資金行為。

　　“短期而言，私募新產(chǎn)品備案門檻的提升確實讓很多管理人犯難，但從中長期來看，對能力強、守規(guī)矩的私募是利好。”滬上某券商系私募高管直言，新產(chǎn)品備案門檻的提升壓縮了管理人實力的“注水”空間，私募必須真正獲得投資人認可才能完成募資。

　　快淘汰：沒有真本事就沒有生存空間

　　在監(jiān)管體系不斷完善的背景下，那些過去憑通道業(yè)務做得“風生水起”的私募機構，已不復往日風光。

　　某私募基金人士提及，無論是資管新規(guī)還是現(xiàn)在的《指引》，都對通道業(yè)務作了明確的監(jiān)管安排，“去通道化”是大勢所趨。

　　根據(jù)《指引》，私募基金管理人不得為投資者、證券發(fā)行人、金融機構、其他私募基金管理人、資產(chǎn)管理產(chǎn)品以及其他私募基金等第三方提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束、投資者門檻等監(jiān)管要求的通道服務。此外，不得為基金銷售機構向自然人投資者銷售特定結構的場外衍生品提供通道服務；向全部交易對手方繳納的場外期權交易保證金和權利金合計不得超過基金凈資產(chǎn)的25%。

　　“通過加杠桿繞過監(jiān)管限制的路走不通了?！鄙鲜鏊侥既耸勘硎?，目前私募基金參與DMA產(chǎn)品和雪球結構產(chǎn)品的杠桿要求很明確，包括不得超過2倍杠桿、不得新增募集、不得展期等，而且原來是“初始繳納的保證金不超過基金資產(chǎn)凈值25%”，現(xiàn)在是“合約名義本金不得超過基金凈資產(chǎn)的25%”，堵住了原來加杠桿的路子。

　　有業(yè)內(nèi)人士向記者透露，近期托管方密集提示，《指引》施行前已備案私募證券投資基金不符合新要求的，不得新增投資者，合同到期后進行清算。而且部分管理相對嚴格的托管方還建議管理人盡快變更合同，未投資場外衍生品的基金須根據(jù)最新要求進行變更。

　　“淘汰賽”正在進行。截至6月11日，已累計注銷私募基金管理人22563家。其中，2023年全年注銷2537家，成為近年來的高峰。今年以來已注銷857家，其中主動注銷、協(xié)會注銷和依公告注銷的私募分別為233家、505家和10家，并且新增“12個月無再管注銷”，該類私募達到109家。

　　綜合多位私募人士觀點，私募機構注銷數(shù)量不斷增加有三個原因：一是監(jiān)管趨嚴，被動注銷數(shù)量不斷增加就是一個顯著信號；二是近年來市場波動加大，管理規(guī)模較小的私募募資能力、抗風險能力都比較弱，容易被淘汰出局；三是行業(yè)發(fā)展日益正規(guī)，頭部效應和平臺化效應凸顯，小機構留不住人才，最終在不斷萎縮中消失。

　　尋出路：管理人須構建差異化優(yōu)勢

　　“劣幣”出局后，剩者如何謀求發(fā)展？重新梳理團隊架構，構建差異化優(yōu)勢，是行業(yè)共識。

　　南京泱泱投資總經(jīng)理陳東表示，由于在品牌、規(guī)模等方面存在劣勢，中小私募只有通過差異化競爭，靈活調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略和業(yè)務模式，才有可能在激烈的競爭中實現(xiàn)突圍。比如，加強投資管理團隊建設、開發(fā)具有特色的投資策略和產(chǎn)品、注重可持續(xù)發(fā)展等。

　　黑崎資本創(chuàng)始合伙人兼首席戰(zhàn)略官陳興文也認為，中小私募應走“小而美”的路線。在投研層面，聚焦具有長期增長潛力的領域，如科技創(chuàng)新、新能源、生物醫(yī)藥等，集中資源，深耕細作，形成自己的專業(yè)優(yōu)勢；在資源整合層面，加強與外部資源的合作力度，如與大型機構、科研院所等建立合作關系，獲取更多的信息和技術支持；在公司治理方面，探索合并之路，提升品牌影響力。

　　“我們現(xiàn)在主要做兩件事，即加大研究力度和做強差異化策略，比如量化方面推出ETF擇時相關策略，基于基本面因子研發(fā)出穩(wěn)健中性策略。從目前來看，在預期收益率下降的背景下，能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)健收益的產(chǎn)品是小私募實現(xiàn)突圍的利器。”上述券商系私募高管稱。