廣發(fā)基金王明旭：價值觀是基金經(jīng)理最重要的“護城河”
王明旭，經(jīng)濟學碩士。16年證券從業(yè)經(jīng)驗，近10年絕對收益投資經(jīng)驗、2年公募基金管理經(jīng)驗�，F(xiàn)任廣發(fā)基金價值投資部基金經(jīng)理，擔任廣發(fā)內(nèi)需增長、廣發(fā)價值優(yōu)勢、廣發(fā)穩(wěn)健優(yōu)選等基金經(jīng)理。曾任東北證券研究所策略研究員、生命人壽資管中心組合投資經(jīng)理、恒泰證券資產(chǎn)管理部資深投資經(jīng)理、東方證券研究所首席策略分析師、興證全球基金專戶投資經(jīng)理。
有著近10年絕對收益管理經(jīng)驗的王明旭，在投資上有其獨到之處：他認同格雷厄姆，將安全邊際放在首位；他不刻意追求要做“時間的朋友”，注重持倉股票的風險收益比；他無意追逐短期炫目的業(yè)績，而是希望通過均衡配置，力求在控制回撤的前提下，獲得穩(wěn)定超額收益。
敬畏、耐心、謹慎是這位從業(yè)達到16年之久的“老司基”時常提起的關(guān)鍵詞�！跋惹蟛粩《笄髣佟钡乃悸匪坪跻呀�(jīng)融入進了他的血液里。
“我相信好公司，也強調(diào)安全邊際�！痹谕趺餍窨磥恚鸾�(jīng)理最重要的“護城河”不在于投資方法論，而在于價值觀。在基金凈值曲線背后，是基金經(jīng)理信托責任以及思維方式的折射，反映了基金經(jīng)理內(nèi)心真正相信的東西。
穿越牛熊是如何煉成的
從王明旭的履歷來看，他是一位實戰(zhàn)經(jīng)驗豐富的選手，任職機構(gòu)有券商、保險資管、公募基金，工作經(jīng)歷中既有多年買方、賣方的策略研究經(jīng)驗，又有絕對收益、相對收益資金管理經(jīng)驗。其中，近十年的絕對收益投資經(jīng)歷，讓他十分重視風險控制，強調(diào)投資的安全邊際。
2005年正是A股熊市末期，王明旭入行的第一份工作是東北證券研究所的宏觀策略研究員。“我入行之初就目睹了上證指數(shù)從1300點下跌至998點，我記得很清楚，幾家頂尖券商在那輪熊市中陸續(xù)倒閉或被收購托管。這是市場給一名懵懂新人留下的第一印象。”
不過，真正讓王明旭建立起偏謹慎的投資風格，是隨后長達近十年的絕對收益資金管理經(jīng)歷。2007年他加入生命人壽資管中心，開始負責保險資金投資，管理生命人壽的投連賬戶、股票賬戶，同時也負責公司的大類資產(chǎn)配置策略。
2009年，他重回賣方策略研究崗位，加盟東方證券研究所出任首席策略分析師。2011年，他加盟興全基金，并一直從事基金專戶投資至2018年年中。
“管理絕對收益基金，要求基金經(jīng)理在牛市中盡量跟上市場，在熊市中最好不要發(fā)生虧損�？赡苁亲隽吮容^久的絕對收益投資，我堅定認為，在市場起伏中活下來，比博取短期更高的收益率更為重要�！蓖趺餍癖硎尽�
2016年的市場下跌尤其是年初的熔斷行情，曾經(jīng)給他留下過深刻的印象�！斑@個市場總會在某個時刻給你留下深刻的教訓，我們始終還是要對市場保持足夠的敬畏。”
事后回顧起那一年的感受，王明旭說：“不要浪費任何一次危機�！痹谒磥�，職業(yè)投資人應(yīng)該珍惜自己的每次犯錯。成功往往具有很多偶然因素，而大部分失敗都有必然的原因，可能是方法上的疏漏，也有可能是性格上的缺陷。如果一次危機或者一次重大挫折，沒有導致職業(yè)生涯終結(jié)，那就是一次絕佳的反思機會，正是彌補之前被忽略的缺陷的時候。
延續(xù)了這種偏謹慎的投資風格，2018年切換到公募賽道之后，王明旭依舊十分重視對于基金凈值波動和回撤的控制。體現(xiàn)在組合管理上，他希望以均衡的行業(yè)配置獲得更強的穩(wěn)定性；體現(xiàn)在個股選擇上，他則更為偏愛下行風險可控的品種。
“我買入一只股票，首先考慮的不是它未來會上漲多少，而是它下跌空間有多大。”王明旭說，“如果一只股票未來下跌極限是10%，而上漲空間是50%，另一只股票有可能跌50%，但能漲2-3倍，我一定會買前者�！彼o出的理由是前者的“安全邊際更高”、“回報確定性更具優(yōu)勢”。
橡樹資本的霍華德·馬克斯曾經(jīng)說過一句經(jīng)典的話：“投資界有老投資者，有膽大投資者，但是沒有又老又膽大的投資者�！弊鳛榻�(jīng)歷過數(shù)輪牛熊周期的選手，王明旭無疑是風格保守的投資人。一家保險機構(gòu)對他的評價是：“風格穩(wěn)定，相比滬深300指數(shù)獲得顯著的超額收益；風險防范意識強，市場調(diào)整時凈值波動較小�！�
加盟廣發(fā)基金之后，王明旭的代表作品是廣發(fā)內(nèi)需增長混合。銀河證券統(tǒng)計顯示，截至12月25日，廣發(fā)內(nèi)需增長混合最近兩年的收益率為183.79%，在60只同類基金（股票上下限為30%-80%的靈活配置型基金）中排第一。同期，滬深300指數(shù)的漲幅為65.95%。
憑借著穩(wěn)定的均衡價值型風格、持續(xù)跑贏滬深300的表現(xiàn)，王明旭由此成為機構(gòu)偏愛的基金經(jīng)理之一。廣發(fā)內(nèi)需增長基金中報數(shù)據(jù)顯示，截至2020年年中，機構(gòu)投資者持有份額占比為61.26%，而在2018年年中，這一數(shù)據(jù)僅為1.46%。
長期價值與短期趨勢有機結(jié)合
投資哲學是基金經(jīng)理們在投資中自我定位的最佳工具，這往往是他們在長期實戰(zhàn)中反復思考和總結(jié)之后的沉淀。
在歷經(jīng)十六年市場跌宕起伏之后，王明旭將其對價值投資的理解高度凝結(jié)為三個關(guān)鍵詞：“好公司、好價格、耐心等待�！痹谒目蚣苤�，“好公司”的定義是市值規(guī)模大、盈利增速穩(wěn)定、“護城河”深厚的龍頭企業(yè)。
“我比較喜歡業(yè)績能見度高的公司。”王明旭表示，好公司的業(yè)績是競爭優(yōu)勢、精細管理和治理結(jié)構(gòu)的綜合體現(xiàn)，而非一連串隨機事件的產(chǎn)物。真正值得投資的好公司，都是業(yè)績能夠持續(xù)且相對容易預(yù)測的公司。對于業(yè)績難以預(yù)期的公司，或者自己不易把握的公司，會采取回避的態(tài)度。
談到“好價格”，王明旭表示，自己傾向于選擇那些估值有“錨”的標的，這樣能夠更好地判斷其價格是處于低估還是高估狀態(tài)。比如，銀行股多數(shù)時候在0.7-1.8倍PB之間波動；白酒股的動態(tài)PE多數(shù)時候在20-35倍之間。
對于價值投資三要素中的“耐心持有”，王明旭也有自己的心得體會�！皟r值投資中最重要的變量就是時間，一方面是等待買入的時間；另一方面是持有的時間。需要將耐心貫穿于投資的全過程�！�
王明旭介紹，市場永遠充滿不確定性和復雜性，市場被階段性高估或低估的時間長度可能會遠遠超出預(yù)期。一方面，我們需要耐心等待目標公司的合適價格，在最佳擊球區(qū)出現(xiàn)前不要輕易揮桿；另一方面，很多偉大的公司在成長過程中也會遭遇重重波折，持有過程中也需要有足夠的耐心和信念。
查閱廣發(fā)內(nèi)需增長的定期報告可以發(fā)現(xiàn)，其重倉股多是符合上述特征耳熟能詳?shù)陌遵R股，比如中國中免、美的集團、貴州茅臺等消費品種，以及寧波銀行、招商銀行等銀行板塊中的優(yōu)質(zhì)公司。
在這些品種之外，王明旭的組合中也會階段性出現(xiàn)一些景氣度處于上行區(qū)間的公司。比如，2018年四季度，他判斷生豬養(yǎng)殖行業(yè)的景氣度將大幅走高，于是果斷重配這一板塊，為組合凈值貢獻了顯著的超額收益。2019年三季度末，他預(yù)判新能源汽車上游的兩個細分行業(yè)——鈷和鋰在供給收縮、需求有望大幅增長的背景下，或走出一輪長周期的底部反轉(zhuǎn)，及時增加了鈷和鋰的配置。今年三季度，他的組合則出現(xiàn)了供給側(cè)出清的面板等品種。
“王明旭的‘打法’是以大消費+大金融為底倉，階段性配置景氣向上的行業(yè)增加彈性�！钡谌交鹧芯咳藛T評價稱，廣發(fā)內(nèi)需增長所體現(xiàn)的組合特征是“長期價值與短期趨勢的有機結(jié)合”。“長期價值”是指以價值白馬龍頭作為核心底倉，獲取超越基準的長期Alpha�！岸唐谮厔荨眲t是自上而下精選出景氣明確向上的行業(yè)進行階段性超配，為組合增厚收益。
凈值曲線是價值觀的副產(chǎn)品
查理·芒格說過：“成功的投資只是我們小心謀劃、專注行事的生活方式的副產(chǎn)品。”王明旭頗為認同這句話，他一直以來都強調(diào)“基金凈值曲線背后，折射的是基金經(jīng)理的人生觀和價值觀”、“所有的勝利最終都是來自于價值觀的勝利”。
“公募基金經(jīng)理有兩件事情始終暴露在陽光下，一是凈值曲線，二是重倉股。凈值曲線波動的幅度、每個季度的重倉股是否頻繁變動，都呈現(xiàn)出基金經(jīng)理是何種性格的人、喜歡賺什么樣的錢、立志成為什么樣的選手�！蓖趺餍裾J為，對于職業(yè)投資者而言，如何選行業(yè)、看公司都屬于基本素養(yǎng)范疇�；鸾�(jīng)理最重要的“護城河”，不在于投資方法論，而是價值觀。
因此，有別于其他基金經(jīng)理接受采訪時多側(cè)重對于投研方法的討論，王明旭更愿意用較長的篇幅來談投資實務(wù)以外的感悟。例如，他認為，投資者在選擇公募基金時，除了基金凈值曲線、組合持倉外，還有兩個因素需要著重關(guān)注：一是基金經(jīng)理的責任心，二是投資價值觀。
“基金經(jīng)理的生活可以用007來形容，24小時待命。A股收市了，美股、歐股又開市了。雖然我們不一定是坐在電腦前看盤、看報告，但腦子里時刻記掛著自己的組合，思考投資邏輯，考慮如何應(yīng)對。”王明旭略帶著開玩笑的口吻說，如果組合持有原油、銅等，半夜醒來都會忍不住去看一下國際報價。
正如圈內(nèi)人常說的一句話：“投資是認知能力的變現(xiàn)。”在王明旭看來，基金組合是基金經(jīng)理價值觀的映射，價值觀沒有高低之分，但卻是基金經(jīng)理一切投資決策的原點�！澳銉�(nèi)心相信什么，希望成為什么樣的選手，是否知行合一，最終都會決定你的投資行為�！�
“有人相信收益來自于好公司，就會選擇伴隨優(yōu)秀公司一同成長；有人堅信自己的交易能力超出市場平均水平，投資行為更偏博弈。無論如何，你一定要相信點什么，否則很難長期獲取超出市場平均水平的回報。而我相信優(yōu)秀公司不斷成長的力量，相信周期輪回的力量，相信均值回歸的力量�！�
在價值投資盛行的當下，很多基金經(jīng)理的投資風格偏向巴菲特，強調(diào)“護城河”、強調(diào)增長質(zhì)量。與此不同的是，王明旭的風格更偏向格雷厄姆，他相信“好公司”，但也強調(diào)“安全邊際”。
“一筆能讓自己夜夜安眠的投資，一方面來自于投資標的，另一方面來自于有安全邊際的買入價格�！蓖趺餍裾f，他喜歡相對可控的品種，相比股價上漲的“彈性”，他更注重回報的“確定性”。因而，他在買入一只股票前會對安全邊際進行全方位考慮，包括增長質(zhì)量、估值高低、治理結(jié)構(gòu)、壟斷優(yōu)勢、“護城河”厚度等等。
正如基金持倉所體現(xiàn)出來的穩(wěn)健、均衡，生活中的王明旭陽光、隨和，對人充滿善意，他在直播時推薦的書是《山茶文具店》這種溫暖治愈風格的作品。
“我是一個比較溫和的人，性格中沒有那么多鋒芒。關(guān)于投資目標，我追求的理想狀態(tài)是：穩(wěn)中求進，不疾而速�！蓖趺餍裾f，他希望自己管理的基金，短期內(nèi)可能表現(xiàn)不是特別突出，但拉長時間來看，能以較小的波動走出一條穩(wěn)步向上的曲線。
