會(huì)議時(shí)間：2017年12月9日（9：00-11：30）
會(huì)議地點(diǎn)：廈門(mén)帝元維多利亞酒店
會(huì)議主題：智享新時(shí)代-華安證券2018年度投資策略研討會(huì)

會(huì)議內(nèi)容：
主持人：

尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)、各位來(lái)賓，各位遠(yuǎn)道而來(lái)的華安證券的貴賓們大家上午好！歡迎大家蒞臨“智享新時(shí)代-華安證券2018年度策略報(bào)告會(huì)”活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)，我是主持人柯嵐，首先謹(jǐn)代表主辦方對(duì)各位的光臨表示熱烈的歡迎和衷心的感謝！再次用熱烈掌聲歡迎各位！
在慶祝華安證券上市一周年的喜慶時(shí)刻，我們一年一度的策略報(bào)告會(huì)第一次走出安徽，來(lái)到因金磚盛會(huì)備受世界矚目的廈門(mén)，這意識(shí)著華安證券更加開(kāi)放的姿態(tài)，更加創(chuàng)新的活力，而這溫暖如春的氣侯也讓大家感受到華安證券所要傳遞的20多年來(lái)一如既往的問(wèn)溫暖和真誠(chéng)。
回顧即將跨過(guò)的2017年，全球經(jīng)濟(jì)逐漸從“后危機(jī)”泥潭中走出。海外經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)，歐元區(qū)去杠桿初見(jiàn)成效，美國(guó)步入加息軌道；國(guó)內(nèi)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革進(jìn)展顯著，去產(chǎn)能、去杠桿、去庫(kù)存、降低成本、補(bǔ)短板穩(wěn)步前行，取得了較好成績(jī)。難能可貴的是，中國(guó)在去全球化的浪潮中，積極推動(dòng)“一帶一路”建設(shè)，為世界和區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)力量，給全球經(jīng)濟(jì)注入了活力。
展望2018年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)依然面臨著考驗(yàn)，也充滿(mǎn)機(jī)遇和想象空間。那么，新時(shí)代下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)路向何方？在改革路上的各行各業(yè)存在哪些發(fā)展機(jī)遇？相信大家今天都是帶著問(wèn)題而來(lái)，我們也期待今天各位行業(yè)大咖和專(zhuān)家演講分享能幫大家找到答案，帶來(lái)方向。
今天受邀到場(chǎng)的還有各上市公司、機(jī)構(gòu)投資者、高端客戶(hù)代表，期待大家共聚一堂，共同探討市場(chǎng)發(fā)展走向，把握投資機(jī)會(huì)，智享中國(guó)未來(lái)。
在此，我特別向大家介紹今天光臨現(xiàn)場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)嘉賓和業(yè)界大咖，他們是：
華安證券黨委書(shū)記、董事長(zhǎng) 章宏韜
華安證券副總裁 徐峰
華安證券總裁助理 楊?lèi)?ài)民
華安證券董事會(huì)秘書(shū) 趙萬(wàn)利
國(guó)務(wù)院學(xué)科評(píng)議組成員，國(guó)家重點(diǎn)學(xué)科廈門(mén)大學(xué)金融學(xué)學(xué)術(shù)帶頭人，廈門(mén)大學(xué)證券研究中心主任 鄭振龍
首先有請(qǐng)：華安證券黨委書(shū)記、董事長(zhǎng)章宏韜先生致辭！

章宏韜：

謝謝主持人介紹。
大家早上好！首先我要向各位老朋友問(wèn)好，一年一度，咱們又見(jiàn)面了。其次還要向各位新朋友問(wèn)好，感謝大家選擇華安證券。特別向應(yīng)邀前來(lái)的領(lǐng)導(dǎo)和專(zhuān)家問(wèn)好，我們大家共同期待能夠聽(tīng)到你們今天為我們分享精彩的觀點(diǎn)。
人生需要相伴，思想需要碰撞，非常高興我們有機(jī)會(huì)分享各位專(zhuān)家的思想和經(jīng)驗(yàn)，共同來(lái)探討2018年投資機(jī)會(huì)，我們把報(bào)告會(huì)定在廈門(mén)這個(gè)地方，第一個(gè)想法我想對(duì)于一年來(lái)投資做得不太好的朋友們，希望你們還能得到一點(diǎn)慰藉。
2016年投資報(bào)告會(huì)我說(shuō)的話(huà)，說(shuō)2017年像是一個(gè)春天，一個(gè)比2016年更加溫暖的春天，也因?yàn)檫@樣一年很遙就要過(guò)去了，上證指數(shù)最近有所回落。從指數(shù)來(lái)看，雖然不高，但是在這其中孕育了很多結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，大多數(shù)的公募基金都取得了20%以上的收益。
所以我們說(shuō)這難道不是一個(gè)春天嗎？
中央堅(jiān)定提出金融要服從服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)是不是意味著金融市場(chǎng)會(huì)受到抑制？我們賺錢(qián)的機(jī)會(huì)更少了？肯定也不是。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，我們?cè)谛碌恼攮h(huán)境下，監(jiān)管環(huán)境下，可能過(guò)去的躺著賺錢(qián)的機(jī)會(huì)少了，但是對(duì)于廣大投資者來(lái)說(shuō)，不是少了，而是更多了。因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)是基礎(chǔ)，實(shí)體好金融才會(huì)更好。金融是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的血脈，金融活了實(shí)體才會(huì)更強(qiáng)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家說(shuō)什么是新時(shí)代新經(jīng)濟(jì)？主要兩個(gè)支撐點(diǎn)，一個(gè)新技術(shù)，一個(gè)新金融。什么是新金融，什么是現(xiàn)代金融。傳統(tǒng)是以銀行為主的間接融資，新金融就是以資本市場(chǎng)，特別以股權(quán)投資、并購(gòu)重組為主要內(nèi)容的金融服務(wù)。
所以說(shuō)要金融服從服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)意味著金融業(yè)的發(fā)展方向和方式也發(fā)生了新的變化。這一點(diǎn)在2017年市場(chǎng)上有所表現(xiàn)。在2018年將會(huì)有更加持續(xù)的演繹。新時(shí)代無(wú)論經(jīng)濟(jì)發(fā)展金融業(yè)的發(fā)展都將要發(fā)生發(fā)展的方向和方式的變化，這種變化恰恰就是我們資本市場(chǎng)，為資本市場(chǎng)提供新的預(yù)期帶給廣大投資者就是新的機(jī)會(huì)。
從這個(gè)角度講2018年資本市場(chǎng)一定會(huì)延續(xù)2017年的溫度。
當(dāng)然受美國(guó)加息、減稅的影響，也受?chē)?guó)內(nèi)監(jiān)管政策的影響，資本市場(chǎng)短時(shí)間內(nèi)很難出現(xiàn)比較大的升溫，但是如果我們有一個(gè)更有層次感和節(jié)奏感的投資天性，對(duì)于我們廣大投資者來(lái)說(shuō)會(huì)是更好。所以我們說(shuō)2018年大家還是要抱著期待，一定有不弱于2017年結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。
一年前華安證券成功在上交所上市，一年來(lái)在大家關(guān)心和支持下公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng)好于行業(yè)的平均水平，也好于上市券商的平均水平，我們?cè)谶M(jìn)步，在不斷的進(jìn)步，上市以后我們把向財(cái)富管理方向轉(zhuǎn)型作為我們公司更重要的內(nèi)容，把服務(wù)客戶(hù)需求放在更重要位置。我們一直在努力，我們還將進(jìn)一步努力。
今天這里我們辦好年度投資策略會(huì)，就是我們?cè)俅螢榭蛻?hù)付出的努力，預(yù)祝報(bào)告會(huì)圓滿(mǎn)成功，也感謝各位專(zhuān)家、感謝所有的客戶(hù)感謝媒體朋友，賓館員工和我的同事，謝謝大家！
主持人：

感謝，董事長(zhǎng)說(shuō)的這是一場(chǎng)屬于春天的機(jī)會(huì)，章董事長(zhǎng)為大家傳遞很多投資界充滿(mǎn)熱情的信號(hào)。
在改革開(kāi)放大潮中不斷壯大，各位投資者在這里也感覺(jué)非常欣喜。今天我們的報(bào)告會(huì)會(huì)為大家送上各種大禮包，首先第一個(gè)就是主題演講。

鄭振龍：
各位朋友好！歡迎來(lái)到廈門(mén)。
我在學(xué)校，所以講講資產(chǎn)配置中應(yīng)該注意的事。
題目比較微觀，跟天使投資比較密切。
我們來(lái)做一個(gè)小測(cè)驗(yàn)，如果你有1億的資產(chǎn)，要投資40年，只能從下列兩種投資方案中選一個(gè)，一直投下去，第一你每年沒(méi)有任何風(fēng)險(xiǎn)賺10%。第二個(gè)有可能賺70%，有可能虧30%，輸贏概
率各自50%。第一個(gè)絕對(duì)沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，第二個(gè)有點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，但是收益高一點(diǎn)。投資40年喜歡哪一個(gè)？。
很多人第一反應(yīng)我在測(cè)你們風(fēng)險(xiǎn)投資態(tài)度，如果考這樣的題目沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)答案，有些人愿意冒險(xiǎn)，有些人不愿意冒險(xiǎn)。其實(shí)這里面我們?nèi)祟?lèi)很容易被數(shù)字欺騙。無(wú)論你冒險(xiǎn)不冒險(xiǎn)，正確答
案只有一個(gè)，絕對(duì)選A，不是B。
40年，只比一年沒(méi)有辦法比，長(zhǎng)期的一定靠概率。我們平時(shí)要分析判斷，不是算命。說(shuō)明年一定發(fā)生什么事，我們只能分析概率。
選A，1億一年賺10%，40年44翻，最后變成45億，45倍。如果選B有風(fēng)險(xiǎn)，運(yùn)氣正常人一般平均賺20年，平均輸20年，未來(lái)有不確定性。
如果你不動(dòng)手算的話(huà)，有人知道差異，但很少人知道差異會(huì)這么大。
所以這個(gè)道理告訴我們，并不是不要冒險(xiǎn)，而是告訴你風(fēng)險(xiǎn)多么重要。虧了30%，明年賺70%回來(lái)，兩年收益只有19%。所以今年哪怕賺70%，明年一旦虧30%，兩年也是19%。
投資其實(shí)就是風(fēng)險(xiǎn)和收益，大家平時(shí)更關(guān)注收益，我要強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)非常重要。
例子到這個(gè)位置還沒(méi)有結(jié)束，我們進(jìn)一步分析，無(wú)論怎么樣B的東西還是不錯(cuò)的。我們可以不可以利用科學(xué)方法在B中降低風(fēng)險(xiǎn)，提高收益？
現(xiàn)在找一堆B，跟B完全一樣的，C，也是賺30%，虧30%，B和C完全一樣。我對(duì)現(xiàn)在方案做稍微改變，剛才全部投B，現(xiàn)在的方案一半投B，一半投C。這樣的話(huà)我和A來(lái)PK。我們要看，這個(gè)結(jié)
果誰(shuí)好不一定，要看他們的相關(guān)性。
因?yàn)橹挥袃煞N結(jié)果，相關(guān)性只有三重可能，一完全正相關(guān)，只要B賺C一定賺錢(qián)，C虧欠B一定虧欠。這樣兩個(gè)項(xiàng)目加在一起和一個(gè)完全一樣，這樣干的結(jié)果也是32億，跑不過(guò)A。兩個(gè)完全不
相關(guān)，B和C完全沒(méi)有相關(guān)，有4種可能，如果兩個(gè)都賺就賺1.7，1.7的14翻。如果兩個(gè)都虧，就是1.7的14翻。你賺我虧，或者我虧你賺就是機(jī)會(huì)。最終結(jié)果將是218億，這是科學(xué)分析以后最后
指導(dǎo)你怎么做。
如果兩者完全負(fù)相關(guān)，只要你賺我一定虧，只要我虧你一定賺，這兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)完全抵消，這樣下來(lái)每年一定會(huì)賺20%。最后1.2的44翻，最終結(jié)果1469億。只要在座各位讀過(guò)大學(xué)人都知道相
關(guān)性重要，不算的話(huà)沒(méi)有人知道相關(guān)性如何重要，同樣B加C，從32億到1469億的區(qū)別。
這個(gè)道理說(shuō)明，分散投資其實(shí)不會(huì)影響預(yù)期收益率，無(wú)論怎么分散，相關(guān)性怎么樣，預(yù)期都是20%，但是可以降低風(fēng)險(xiǎn)。所以32億和1400多億區(qū)別在于前面風(fēng)險(xiǎn)依然很大，會(huì)折騰，后面一
點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)都沒(méi)有。
降低風(fēng)險(xiǎn)的效果不是分散就好，而是分散效果取決于相關(guān)性。所以說(shuō)有人買(mǎi)股票不會(huì)買(mǎi)一支，就買(mǎi)五支，買(mǎi)招商、民生、興業(yè)，這些相關(guān)性將近90%，效果很差。
我們后面要講的一方面要通過(guò)判斷找到本身預(yù)期很高的項(xiàng)目或者資產(chǎn)或者策略，另外一方面要研究這些項(xiàng)目之間的相關(guān)性，這兩個(gè)同時(shí)都很重要。有一個(gè)權(quán)衡關(guān)系?？偟慕M合收益率一樣
的情況下，兩個(gè)如何做取舍。
風(fēng)險(xiǎn)管理是提高業(yè)績(jī)的關(guān)鍵。
圍繞這個(gè)例子展開(kāi)，我們做投資目的一定要增長(zhǎng)快，長(zhǎng)期增長(zhǎng)快。剛才例子告訴大家，第一要找到收益率高的東西，第二要研究?jī)烧咧g的相關(guān)性。
要找到收益率高的要通過(guò)判斷。我如何去做判斷？判斷是判斷確定性還是判斷概率？一定是判斷概率。沒(méi)有人能知道明年股市最高點(diǎn)在什么點(diǎn)，只要這么說(shuō)一定是忽悠人的。這是社會(huì)科
學(xué)和自然科學(xué)很大的區(qū)別，自然科學(xué)可以說(shuō)什么時(shí)候日出日落。
以黃金作為例子。判斷一個(gè)東西要從時(shí)間上看，看未來(lái)，我們要看短還是看長(zhǎng)？非常重要的點(diǎn)，短期好預(yù)測(cè)，還是長(zhǎng)期好預(yù)測(cè)？（一定是長(zhǎng)的），問(wèn)我今天收盤(pán)股市比昨天高低，我只能
說(shuō)大概50%對(duì)50%。我雖然做股票，我做了很久，中國(guó)第一代股民，曾經(jīng)天天做短線(xiàn)。如果你說(shuō)長(zhǎng)一點(diǎn)，現(xiàn)在升的和跌的可能性大我們可以分析出概率。
金價(jià)，未來(lái)會(huì)漲還是跌？很難說(shuō)?？床惶宄ɡ?，如果我給你過(guò)去5年利率，如果給你過(guò)去5到10年是利率是這樣的，然后看過(guò)去10年怎么樣？完全不一樣。視覺(jué)不一樣結(jié)論不一
樣。
1968年到現(xiàn)在金價(jià)走勢(shì)，會(huì)發(fā)現(xiàn)跟剛才不一樣，60年來(lái)金價(jià)，10年漲了20多倍，而且越漲越快。瘋狂之后就是長(zhǎng)期漫漫冬天。從800多跌到250。這一輪周期走了30年，我們?cè)谧魑欢紱](méi)
有人看這么長(zhǎng)的周期，我們有業(yè)績(jī)壓力，看5年已經(jīng)算是看長(zhǎng)線(xiàn)。大家說(shuō)今年上半年和下半年的。
我們更看中是大的方向，這才是戰(zhàn)略性的一個(gè)問(wèn)題。
中間也有很多5年周期，戰(zhàn)術(shù)周期。30年方向是決定死與活的問(wèn)題。一個(gè)周期跌20年之后，我們中國(guó)有一句話(huà)否極泰來(lái)，2000年進(jìn)入黃金，這輩子很幸福了，從250到2000美金。
現(xiàn)在黃金上的概率大還是下的概率大？我們不能講肯定，只能說(shuō)概率。（其實(shí)這種調(diào)整根本不到位，下的概率更大。）既使是50對(duì)50你投不投？如果投的話(huà)這個(gè)很簡(jiǎn)單，買(mǎi)一個(gè)機(jī)票到澳
門(mén)就可以了。
黃金漲起來(lái)就可以做空，過(guò)去我們一路做空黃金，漲跌都是機(jī)會(huì)。黃金判斷涉及整個(gè)貴金屬股票要持有什么態(tài)度。
第一個(gè)我們發(fā)現(xiàn)30年左右周期，是特殊現(xiàn)象還是普通現(xiàn)象？黃金和股票，過(guò)去100年也是30年左右的周期，每一輪周期30多年，每次會(huì)長(zhǎng)一點(diǎn)短一點(diǎn)。
30年左右周期是不是在其他領(lǐng)域也存在？CRB的一個(gè)大宗商品現(xiàn)貨綜合指數(shù)，從二戰(zhàn)到現(xiàn)在走的路線(xiàn)，2010到2015年一直跌，從2015到現(xiàn)在一直走，我們關(guān)注不是短期走勢(shì)，而是目前兩年
的走勢(shì)，你們覺(jué)得這是一個(gè)新牛市開(kāi)始還是只是反彈？翻轉(zhuǎn)還是反彈？反彈概率大，這種調(diào)整根本沒(méi)有結(jié)束。反彈策略是漲得越高跑得越快。如果是翻轉(zhuǎn)的話(huà)周期股使勁買(mǎi)。
要看未來(lái)大方向。既使是反彈，看短的也沒(méi)有可能繼續(xù)上升，也會(huì)。上升到什么地方我們不知道。所以策略要進(jìn)攻還是防守，做多還是做空，大方向的判斷更重要。
我們看國(guó)內(nèi)目前態(tài)勢(shì)，焦炭的行情，跌落了會(huì)反彈，結(jié)果反彈以后，按道理反彈這個(gè)地步是不是正常？回調(diào)，然后再創(chuàng)新高，到目前這個(gè)位置。如果你是煤炭企業(yè)做套保還是賭他繼續(xù)漲
？這個(gè)位置正常嗎？全球油價(jià)現(xiàn)在歷史上高位還是低位？低位。煤價(jià)是歷史高位。短期也有可能創(chuàng)新高，變數(shù)很大。長(zhǎng)期一定賭它跌，短期有很多變數(shù)。
螺紋鋼，上漲完以后一路狂跌，到底以后一定反彈，然后接近歷史新高，同樣邏輯。這都是一種特定短期政策導(dǎo)致的東西。
房地產(chǎn)也是幾十年大周期，中國(guó)從2000年到現(xiàn)在大家所有人都不敢看空，廈門(mén)這個(gè)地方，會(huì)展中心2000年房?jī)r(jià)2千塊錢(qián)，現(xiàn)在廈門(mén)島內(nèi)7、8萬(wàn)。比日本來(lái)說(shuō)，我們泡沫比日本當(dāng)年小很多，
我在復(fù)旦大學(xué)上課有學(xué)生告訴我，為了娶一個(gè)日本女孩，在大本買(mǎi)了一個(gè)房子，1990年，一平米折成當(dāng)年的人民幣50萬(wàn)，我們泡沫比他小很多。只要有泡沫是必破的，最后這個(gè)房子還在，現(xiàn)
在值5萬(wàn)塊錢(qián)。如果90年有1億，在中國(guó)沒(méi)有幾個(gè)。
世界各國(guó)的房地產(chǎn)，最上面的是日本，其他是各個(gè)國(guó)家，日本房地產(chǎn)70年到90年，70年到現(xiàn)在完蛋了。因?yàn)榕菽浅?yán)重，最后日本指數(shù)70年高于所有的，現(xiàn)在日本指數(shù)倒數(shù)第二。40年
綜合漲幅，全球這么多國(guó)家排倒數(shù)第一。我們做投資，什么原則？我們買(mǎi)東西便宜沒(méi)有好貨，做投資一個(gè)原則便宜就是硬道理。過(guò)去40年漲幅最小，所以現(xiàn)在全球最可以投的房子就是日本。
大家都在搶?zhuān)F(xiàn)在漲得快的就是中國(guó)。你說(shuō)中國(guó)房子什么時(shí)候掉頭？誰(shuí)也不知道。但是20年后以美元計(jì)價(jià)中國(guó)房地產(chǎn)比現(xiàn)在一定比現(xiàn)在便宜，以美元計(jì)價(jià)，不是人民幣計(jì)價(jià)。這涉及匯率
問(wèn)題。
這是我們講的要判斷，要看遠(yuǎn)一點(diǎn)，遠(yuǎn)一點(diǎn)所有東西都有周期，這種周期相當(dāng)長(zhǎng)。越來(lái)越過(guò)癮，而且越漲越快之后一定是最后的晚餐，不求賣(mài)最高點(diǎn)，但是賣(mài)高點(diǎn)就可以了。所以做投資
要有長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光，要看100、200年的行情才知道現(xiàn)在是安全期還是危險(xiǎn)期。
股市有沒(méi)有周期？要研究股市周期，有一個(gè)很重要的指標(biāo)就是市盈率，大家很少研究周期，市盈率上面是股價(jià)，上面是每股稅后利潤(rùn)。股價(jià)影響因素有基本面有心理，所以市盈率其實(shí)是
反應(yīng)心理周期。
引起這種周期這么大波動(dòng)主要是心理，更好，市盈率就是研究心理變化規(guī)律。100多年前美國(guó)股市市盈率變化過(guò)去，低點(diǎn)有幾個(gè)，1920年前后，1950年前后，1980年前后，平均相差30年，
明顯大的周期。
有人會(huì)說(shuō)這次低點(diǎn)比上次幾個(gè)低點(diǎn)高，所以2009年的時(shí)候大家買(mǎi)股票。有時(shí)候碰到與歷史不太相同的東西要想一下為什么。這是判斷中要思考的。
大家做證券、做投資，市盈率到底是什么？靜態(tài)的投資回報(bào)率，上面是盈利，下面是股價(jià)。靜態(tài)回報(bào)率和利率高低有沒(méi)有關(guān)系？一個(gè)固收收益，一個(gè)股票收益。現(xiàn)在利率水平人類(lèi)史上是
高還是低？歷史上我們利率是什么地位？這是歷史上最低的。從來(lái)沒(méi)有這么低過(guò)。利率這么低，股票投資回報(bào)低一點(diǎn)也合理。要根據(jù)相關(guān)主要因素做調(diào)整。
09年那一次，過(guò)去幾十年來(lái)我們做投資我們這一代人做投資最好的買(mǎi)點(diǎn)。現(xiàn)在美股連升8年中間沒(méi)有休息過(guò)，多少人在微信朋友圈說(shuō)美股暴跌，很危險(xiǎn)。以30年周期看，8年最多算中途。
我們看大方向，一定是繼續(xù)往上，現(xiàn)在已經(jīng)到中段了。最后說(shuō)一定讓所有人眼鏡跌落，泡沫才可以結(jié)束。
既然這樣越跌越買(mǎi)。現(xiàn)在不是買(mǎi)的抄底的錢(qián)，而是買(mǎi)未來(lái)的趨勢(shì)漲。
美股到現(xiàn)在，美國(guó)股票斜率一樣的，最近有點(diǎn)加速，所以可能會(huì)有點(diǎn)危險(xiǎn)。
中國(guó)股市漲這樣，跟大家平時(shí)看得不一樣，我的圖和你們的圖橫坐標(biāo)一樣，橫坐標(biāo)我的是對(duì)數(shù)圖，長(zhǎng)期用對(duì)數(shù)圖，同樣距離代表同樣幅度，不是同樣點(diǎn)數(shù)。90年成立，指數(shù)最低是95點(diǎn)，
現(xiàn)在指數(shù)3300，27年，30多倍，這個(gè)回報(bào)不算太低。
每次大跌之后買(mǎi)，這個(gè)盈利會(huì)高一點(diǎn)?，F(xiàn)在斜率越來(lái)越低，表現(xiàn)越來(lái)越差。去年還好。從3100最多到3400點(diǎn)，10%多的收益。
如果每次大跌之后買(mǎi)，不會(huì)買(mǎi)最低點(diǎn)。中國(guó)股市整體講到現(xiàn)在為什么這樣？就是因?yàn)楣乐堤?。為什么我?60在美國(guó)賣(mài)那么低，一回來(lái)漲了很多倍，完全一樣的公司。中國(guó)股市最大的問(wèn)
題就是估值太高。
你別看中國(guó)股市表面上市盈率多少倍，10月末的時(shí)候18倍，銀行版塊市盈率6到10倍。美國(guó)是十幾倍。為什么銀行這么低？很多人對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)還是存在一定悲觀，對(duì)房地產(chǎn)悲觀，利潤(rùn)
會(huì)減少，市盈率變化會(huì)非常敏感。
有人說(shuō)不悲觀，很樂(lè)觀，那你買(mǎi)銀行。
大的周期來(lái)說(shuō)這其實(shí)還不是一種戰(zhàn)略性好的買(mǎi)點(diǎn)。
今天重點(diǎn)希望大家看得更高遠(yuǎn)一點(diǎn)，做投資戰(zhàn)略上要看對(duì)。有衍生品往上可以做多，往下可以做空。
心理學(xué)上講，我們要解決一個(gè)問(wèn)題，這么大波瀾起伏的周期運(yùn)動(dòng)，30、40年漲10、20倍，跌80、90多。
影響漲跌的要素可以分為客觀要素和心理要素，起決定作用的是心理因素。
首先看一個(gè)間接證據(jù)，過(guò)去一個(gè)世紀(jì)，我們所經(jīng)歷幾個(gè)泡沫，從產(chǎn)生到崩潰過(guò)程的特點(diǎn)，綠色線(xiàn)是道瓊斯工業(yè)指數(shù)，第二個(gè)最過(guò)癮泡沫，納斯達(dá)克90年到現(xiàn)在，先是穩(wěn)步上升，這個(gè)地方
突然加速，加速完以后回調(diào)，然后上升，然后瘋狂上升，這么快的上升，最后死的時(shí)候，一年時(shí)間從5000到1000點(diǎn)，一年跌的80%。
便宜就是硬道理，真正戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)就是市場(chǎng)持續(xù)出現(xiàn)大幅度下跌的時(shí)候。
第三個(gè)，黃金，先現(xiàn)在再慢慢上升，在這兒突破歷史最高點(diǎn)，然后下來(lái)，調(diào)整20年。
最后原油，先下來(lái)然后再下來(lái)。
這4個(gè)像得更多，共同特點(diǎn)，漲得時(shí)候越漲越快。跌的時(shí)候通常先爆跌，后面都是反彈再下來(lái)，然后折騰，用時(shí)間換空間。只有久了以后才能再站起來(lái)。
共同連續(xù)這么明顯基本面，兩個(gè)股市、一個(gè)黃金，一個(gè)原油。年代也不一樣，時(shí)代不同，基本面也不同，走勢(shì)都差不多，一定是心理重要。不同年代為什么一樣？人性難改。這一代人，
爺爺輩和爸爸輩和兒子輩都差不多。這種規(guī)律才有用。
掌握這個(gè)規(guī)律必須看足夠久，大家看問(wèn)題一定看足夠久，看歷史上有什么規(guī)律，這時(shí)候可以判斷出大概安全期還是危險(xiǎn)期。
以股票為例，美國(guó)歷史比較長(zhǎng)，怎么比？股價(jià)和盈利比。代表基本面最重要的要素就是盈利，股價(jià)基本面影響也是心理影響。不比一家公司，也不比一年兩年，都是偶然性。我比500家公
司100年。
上面500家公司總的股價(jià)，下面是總的盈利，股價(jià)波動(dòng)比例大很多，不能被解釋的部分是心理因素。
這是一個(gè)比較直接證據(jù)。
我們也不能太極端，我從本科到博士都學(xué)金融，金融講究基本面和邏輯。道理告訴你太注重基本面邏輯，如果不注重市場(chǎng)心里會(huì)便宜。
我們接下來(lái)的問(wèn)題，基本面和心里因素到底在長(zhǎng)期中起什么作用？為了回答這個(gè)問(wèn)題有一個(gè)數(shù)據(jù)，
從超長(zhǎng)期角度來(lái)說(shuō)，基本面比心理面重要。紅色線(xiàn)無(wú)論怎么辦都要繞著紅色變，價(jià)格永遠(yuǎn)圍繞價(jià)值波動(dòng)。前提是超長(zhǎng)期。
這是一輪周期，兩輪，三輪，四輪，140多年處以4，一輪周期30年左右，心理重要有兩個(gè)判別，第一是多久來(lái)一次，如果一高就下來(lái)，一低就上去，根本不用管心理，只看基本面就可以
，馬上就回歸調(diào)整。如果一直偏離，心理就很重要，30、40年偏離等到回歸就沒(méi)有了。
第二個(gè)遠(yuǎn)不遠(yuǎn)，雖然很久，但是離很近可以不管你。最高位置在這兒，跟基本面，遠(yuǎn)和不遠(yuǎn)要看坐標(biāo)，我今天用的坐標(biāo)不是方格圖，用的是對(duì)數(shù)圖，10、100、1000，同樣的距離代表同樣
的倍數(shù)，一半距離是5倍，10份距離是1倍。
那個(gè)高點(diǎn)和基本面差4倍左右，這個(gè)跟這個(gè)差不多3倍。價(jià)值比價(jià)格高3倍，價(jià)格反過(guò)來(lái)比價(jià)值低4倍。差距巨大。投資就是利用整個(gè)市場(chǎng)的錯(cuò)誤，是跟別人斗，也是跟自己斗，自己也是人
中一分子。所以要知道大眾心理變化過(guò)程，然后反其道而行事。，，
一個(gè)行情來(lái)要追溯趨勢(shì)，越嗨的時(shí)候危險(xiǎn)越近，越嗨在戰(zhàn)略上要不斷越來(lái)越煩瑣。
從時(shí)間緯度看，過(guò)去看長(zhǎng)，才可以未來(lái)看遠(yuǎn)，大方向只要往上就漲得多跌得少，大方向往下一定是漲得少。所以短期策略要服從長(zhǎng)期策略。
我們還要看相關(guān)的東西，首先看黃金和白銀，如果研究黃金當(dāng)然看白金，黃金和白銀在一起，有沒(méi)有關(guān)系？高度相關(guān)。仔細(xì)一下也是有小差異，因?yàn)槭?00多年，這是黃金走的時(shí)候是2000
年，白金漲的是2003年，差了3年，3年之后漲得比黃金快很多。跌得時(shí)候，黃金還在高位?，F(xiàn)在黃金在這個(gè)位置，白銀在這個(gè)位置，兩者高度相關(guān)，黃金比白銀哪在更危險(xiǎn)位置上？當(dāng)然是黃
金。
這些東西不是100%看一定對(duì)，只是在提高判斷對(duì)的概率。第二個(gè)你看黃金走勢(shì)時(shí)候還要看做股票做黃金股票人對(duì)黃金的看法。
美國(guó)股市比較理性，美國(guó)黃金股票變成指數(shù)，給金價(jià)進(jìn)行對(duì)比，這兩個(gè)基本面有高度相關(guān)性，黃金股票的走勢(shì)盈利一定是金價(jià)走勢(shì)，有長(zhǎng)期相關(guān)的才可以放在一起。有的學(xué)統(tǒng)計(jì)不講有沒(méi)
有關(guān)系，就放在一起，我們還要從邏輯上看有沒(méi)有關(guān)系。邏輯上歐關(guān)系的東西，兩個(gè)比價(jià)從90年代到現(xiàn)在看，2015年，我第一次發(fā)行這個(gè)圖形在這一代，我那時(shí)候非常興奮，跟很多人說(shuō)現(xiàn)在
跟我干，有一個(gè)很好的投資機(jī)會(huì)。
這個(gè)東西一定是均值回歸現(xiàn)象，當(dāng)時(shí)位置在這一帶的時(shí)候已經(jīng)嚴(yán)重偏離均值，我當(dāng)時(shí)準(zhǔn)確預(yù)測(cè)這天會(huì)起來(lái)，那肯定是忽悠的，因?yàn)樽畹忘c(diǎn)在哪里沒(méi)有人知道。如果這時(shí)候賭他未來(lái)一周會(huì)
跌還是漲就是50對(duì)50的，如果未來(lái)10年是往上還是往下？勝算往上比較多。如果有正確視角結(jié)論一般是正確的。
這是一個(gè)非常好的投資項(xiàng)目，賭兩個(gè)比價(jià)回升。贏的概率會(huì)很大，特別中長(zhǎng)期概率大。贏得一概率大還要看空間大不大，這個(gè)是0.1，這上升到0.2，只用不到半年時(shí)間漲一倍，收益相當(dāng)
大。用很低的風(fēng)險(xiǎn)賺很高的收益，這是投資中最應(yīng)該尋找的東西，盡量低的風(fēng)險(xiǎn)尋找盡量高的收益。
如果今天在這兒我會(huì)讓大家做多這個(gè)，做多美國(guó)中的黃金股票，做空黃金。長(zhǎng)期中便宜就是硬道理。
現(xiàn)在這個(gè)位置上，雖然短期內(nèi)有可能下調(diào)，但是長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)上的概率大，所以策略上做多美國(guó)的黃金股票。
如果把白金放上去更離譜，結(jié)果指數(shù)長(zhǎng)期在均值回歸，然后殺下來(lái)，說(shuō)明白銀股票比黃金的故跌得更慘，更離譜。這策略是買(mǎi)跟白銀股票，做空黃金股票，，，我們要打開(kāi)視野。
這是橫向比。另外黃金本身既是貴金屬也是普通金屬。這個(gè)大的走勢(shì)，現(xiàn)在在反彈過(guò)程中。我們前面說(shuō)了大宗商品金屬走勢(shì)目前只是反彈上去，反彈后還有可能再調(diào)整，對(duì)它比較不利。
這是從橫向看，看相關(guān)東西。
黃金值多少錢(qián)有計(jì)價(jià)單位，以人民幣計(jì)價(jià)談黃金和美元談黃金結(jié)論不一樣，因?yàn)樯婕皡R率問(wèn)題。
美元計(jì)價(jià)來(lái)看，涉及美元看多還是看空，這是美元70年到現(xiàn)在走勢(shì)。美元現(xiàn)在在這個(gè)位置，美元未來(lái)3、5年代之內(nèi)上的可能性大還是下的可能性大？我覺(jué)得上的可能性大。，，美國(guó)經(jīng)濟(jì)
都是在向好，而且是全世界發(fā)達(dá)國(guó)家最好的，所以美元壞不到哪里去，這對(duì)黃金不利。
美元和黃金價(jià)格基本反向關(guān)系。跟人民幣就是匯率問(wèn)題。更看好人民幣的話(huà)黃金更不行。
很多在座各位很多看空人民幣，對(duì)黃金以人民幣計(jì)價(jià)還好，我們應(yīng)該在國(guó)際上，財(cái)富增長(zhǎng)還是減少用美元計(jì)價(jià)更可以衡量我們是賺錢(qián)還是虧錢(qián)。
第四我們可以從持有成本看，跟利息有關(guān)。利率，用美國(guó)利率看，美國(guó)10年走勢(shì)，現(xiàn)在在歷史低位，已經(jīng)持續(xù)5年左右。我上大學(xué)的時(shí)候，利率在那兒，我上大學(xué)以來(lái)到現(xiàn)在整個(gè)利率的在
下降期。我全國(guó)演講的時(shí)候我講利率絕對(duì)不能再看低，一定要看高。這種思路不是趨勢(shì)思路，是周期的思路。過(guò)去金本位周期，因?yàn)槟菚r(shí)候通脹比較低，現(xiàn)在紙幣通脹比較大，所以利率也有
周期，我們要反向思維。我上大學(xué)利率高是因?yàn)槟菚r(shí)候通脹非?？植溃蚪?jīng)濟(jì)學(xué)家都會(huì)研究如何治理通脹，目前過(guò)去幾年全世界的矛盾就是通縮，然后放水，這次利率上升是因?yàn)榻蹈軛U，
只是臨時(shí)性的。
未來(lái)長(zhǎng)期，中國(guó)人民幣的方向一定是跟隨通脹，大家加強(qiáng)對(duì)通脹的研究，利率往上走的話(huà)對(duì)做債權(quán)做多人非常不利，做空的非常好，，
上上下下不是一蹴而就，下降過(guò)程中也是7個(gè)周期，5輪一個(gè)周期，利率走走勢(shì)和經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)，經(jīng)濟(jì)好，，未來(lái)很可能會(huì)變成漲得多跌得少，每次利率回調(diào)都是做企業(yè)鎖住利率的時(shí)候。
固收，我們?nèi)ツ陮?zhuān)門(mén)搞了固收論壇，一定要高度謹(jǐn)慎，固收好日子不再了。我在很多金融機(jī)構(gòu)做獨(dú)立董事，所以去年建議他們盡量減少固收。
中美國(guó)債到期收益率，我們當(dāng)時(shí)看一下中美利率，中國(guó)短期利率比美國(guó)高很多，中國(guó)30年利率比美國(guó)沒(méi)有高多少，去年11月份美國(guó)利率2.58，中國(guó)利率3.14，中國(guó)利率比美國(guó)30年期高不
到0.5個(gè)點(diǎn)，但是人家是發(fā)達(dá)國(guó)家。美國(guó)國(guó)債好還是中國(guó)國(guó)債好？2000，我在美國(guó)100美元可以買(mǎi)的東西和去年買(mǎi)的東西差不多，但是2000年的人民幣和現(xiàn)在的人民幣不一樣。
利率最重要決定因素不是經(jīng)濟(jì)，而是通脹。因?yàn)槊x利率是通脹加實(shí)，，不然很多新興國(guó)家現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)不太好，但是利率非常高，因?yàn)橥浐芨摺?
需求看，投資需求是最大的需求。工業(yè)需求非常低。投資需求變動(dòng)最大，所以要研究黃金最重要應(yīng)該研究投資興趣需求變化。要研究一天的持有量，要研究期貨、齊全整個(gè)黃金領(lǐng)域持有
量。
供給方面看黃金一旦生產(chǎn)出來(lái)不會(huì)被消滅，你要研究這東西，第一放遠(yuǎn)一點(diǎn)，第二，第三從不同的角度反復(fù)研究，提高我們分析對(duì)的概率。
B和C一類(lèi)的東西要做判斷，這里講判斷應(yīng)該注意的方面。
還要研究相關(guān)性，要領(lǐng)域拓寬足夠?qū)挘趶B門(mén)買(mǎi)5套房子沒(méi)有用，買(mǎi)股票商業(yè)，甚至不同行業(yè)，不同國(guó)家，甚至不同交易策略，特別交易策略，如果風(fēng)格差越遠(yuǎn)，相關(guān)性越低，，跑贏大市
是一定的。
要拓寬眼界。投資標(biāo)的的清單，可以投資股票，股票怎么投，投最早的VC、PC和二級(jí)市場(chǎng)。可以投債權(quán)?，F(xiàn)在不太建議做太多債權(quán)。貴金屬，大宗商品業(yè)，碳排放，，
波動(dòng)率什么特征？非常明顯的均值回歸特征，既然這么穩(wěn)定，平時(shí)不要做，只要?dú)v史意義上高的時(shí)候做空，歷史意義上空的時(shí)候做多。，
方法在于多，波動(dòng)率大家不太熟悉。波動(dòng)率一是可以賭方向，漲還是跌，第二賭目前波動(dòng)率。期權(quán)里面，大家熟悉期權(quán)的知道，買(mǎi)期權(quán)都是買(mǎi)未來(lái)得不確定性，波動(dòng)越大期權(quán)越貴，，，
做期權(quán)的判斷未來(lái)波動(dòng)有多大，這樣有可能被高估，所以要通過(guò)研究。
2017年最新的一個(gè)發(fā)現(xiàn)，美國(guó)定級(jí)的一個(gè)金融雜志研究結(jié)果，如果在2006年1月投資于1個(gè)月期的VIX期貨并在月底滾動(dòng)，在2013年底將損失93%，年化收益率為-30%。反過(guò)來(lái)做。06年一月
份如果不斷做空，現(xiàn)在收益應(yīng)該非常好??！
我做空波動(dòng)率期貨，跟實(shí)際波動(dòng)率對(duì)比，隱含波動(dòng)率高實(shí)際波動(dòng)率低，研究方面做多，我高估了做多，依然便宜就是硬道理。
關(guān)注的重要性大類(lèi)資產(chǎn)中越低相關(guān)越好，同等情況下低相關(guān)放在一起可以抵銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)。
基于波動(dòng)率的交易策略，想法非常奇妙，不說(shuō)你想不到，一說(shuō)馬上覺(jué)得很有道理。所以人都要研究股市未來(lái)收益率好還是差，結(jié)果大量研究發(fā)現(xiàn)用今天股票漲跌預(yù)測(cè)明天的股票漲跌。今天波動(dòng)率大小和明天股價(jià)漲跌相關(guān)性不多。大家只關(guān)心股票漲跌，對(duì)波動(dòng)率大家無(wú)所謂。我們目標(biāo)不是賺更多錢(qián)，我們是通過(guò)冒更小的風(fēng)險(xiǎn)賺更多的錢(qián)。投資評(píng)價(jià)指標(biāo)是誰(shuí)冒更低的風(fēng)險(xiǎn)賺更多的錢(qián)。資評(píng)價(jià)最重要的指標(biāo)。投資機(jī)會(huì)好再多投，投資機(jī)會(huì)差就少投。
通過(guò)不斷的研究會(huì)發(fā)現(xiàn)新的交易策略，換個(gè)角度發(fā)現(xiàn)新的東西。市場(chǎng)是不斷的跟著大家做法變動(dòng)的。金價(jià)和銀價(jià)跌到這個(gè)地方的時(shí)候我們就可以做多。
都是通過(guò)研究去找一些好的策略。
這種策略沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)嗎？是白揀的嗎？結(jié)果發(fā)現(xiàn)這里面有很好的超額收益，一部分白揀，一部分冒一定風(fēng)險(xiǎn)。
在中國(guó)，你發(fā)現(xiàn)非常好的東西，中國(guó)估值和銀行波動(dòng)率正相關(guān)的，中國(guó)波動(dòng)率是正系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，賣(mài)出波動(dòng)率就是負(fù)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，期權(quán)被高估，我們作為證券公司賣(mài)掉期權(quán)，然后德?tīng)査?
（音譯）對(duì)沖。這樣的部分如果可以賺到超額收益對(duì)整個(gè)公司有很大的貢獻(xiàn)。相關(guān)性是會(huì)變動(dòng)，所以要密切追蹤相關(guān)性變化。中國(guó)大部分是正相關(guān)，要立足中國(guó)，根據(jù)中國(guó)國(guó)情找到自己的交易策略。
最后講一下，我自己本身做衍生品，第一通過(guò)判斷找到預(yù)期收益比較高的，第二通過(guò)不同地區(qū)、國(guó)家。如何讓自己有辦法完全不回撤。
大家以后有興趣可以關(guān)注這個(gè)領(lǐng)域。
如果你愿意冒險(xiǎn)，你會(huì)有一個(gè)新策略，理財(cái)，你說(shuō)愿意虧10%，如果愿意虧10%，我做固定收益更少，可以買(mǎi)1000多萬(wàn)的期權(quán)，漲起來(lái)跑得非常快，。
這個(gè)道理就是告訴大家高風(fēng)險(xiǎn)高收益的關(guān)系。你喜歡哪一個(gè)，根據(jù)自己風(fēng)險(xiǎn)收益的偏好，我是學(xué)校的，所以我不會(huì)講很多決策東西，告訴你應(yīng)該怎么做投資，做投資第一要去判斷，提高收益。第二一定要關(guān)注面要高一點(diǎn)，通過(guò)他們低相關(guān)可以把風(fēng)險(xiǎn)干掉一部分。第三消不了的部分，再用衍生品對(duì)風(fēng)險(xiǎn)收益進(jìn)行重組。這就是科學(xué)方法。
至于股票明天漲不是我們的事。
謝謝大家！

主持人：謝謝，感謝鄭老手精彩的演講，今天會(huì)后這么好的天氣不僅去南普陀感受一下好運(yùn)氣，同時(shí)也值得到廈門(mén)大學(xué)，中國(guó)最美的大學(xué)，對(duì)廈大學(xué)生來(lái)說(shuō)沒(méi)有之一，歡迎的位！

主持人：
尊敬的各位來(lái)賓、女士們、先生們大家下午好！
非常榮幸為大家主持智享新時(shí)代，2018年度策略報(bào)告會(huì)的活動(dòng)，我是今天的主持人柯嵐，感謝各位嘉賓的到來(lái)，歡迎各位！
我相信經(jīng)過(guò)上午的策略報(bào)告會(huì)，我們聆聽(tīng)了兩位嘉賓精彩主題演講，以及章董事長(zhǎng)精彩致辭，對(duì)各位都有所啟發(fā)。今天下午同樣給大家奉獻(xiàn)的是重要級(jí)嘉賓的大咖演講主題，還有華安證券2018年度宏觀策略發(fā)布，還有我們邀請(qǐng)不同領(lǐng)域，不同角度觀察市場(chǎng)的專(zhuān)家和實(shí)踐者，他們將和大家一同論道2018。
我今天在中午時(shí)候特別想問(wèn)今天下午的第一位主題演講嘉賓，這段時(shí)間雖然有一些重要場(chǎng)合會(huì)聽(tīng)到他的演講，每次見(jiàn)到他我問(wèn)題特別多，尤其今天，剛剛在2小時(shí)之前我們廈門(mén)大學(xué)鄭老師在這里演講的時(shí)候，他說(shuō)投資便宜就是硬道理，我知道接下來(lái)的嘉賓，他手上的股票627塊錢(qián)。
深圳東方港灣投資管理有限公司，董事長(zhǎng)總經(jīng)理，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)私募證券投資基金專(zhuān)業(yè)委員會(huì)15位委員之一的但斌先生。

但斌：
非常高興有機(jī)會(huì)受華安證券邀請(qǐng)，參加我們這樣的盛大的活動(dòng)。
給我時(shí)間一個(gè)小時(shí)，我盡量用最快速的時(shí)間和大家分享我投資的理念和想法。
主持人說(shuō)便宜是硬道理，我們一直是這么想的。而且在我們過(guò)往犯過(guò)很多錯(cuò)誤當(dāng)中，一個(gè)最重要錯(cuò)誤，我們當(dāng)時(shí)忽略了便宜是硬道理。
分享我們成立13年以來(lái)，自己從業(yè)25年的投資經(jīng)驗(yàn)。
投資可能每個(gè)人有沒(méi)有人的邏輯，對(duì)于我們來(lái)說(shuō)一個(gè)看好自己的國(guó)家，選擇好我們認(rèn)為的最有潛力的行業(yè)，選擇這個(gè)行業(yè)當(dāng)中最優(yōu)潛力的企業(yè)，然后長(zhǎng)期投資。
上午盛老師講宏觀經(jīng)濟(jì)，是我近期聽(tīng)到的最好的一場(chǎng)演講，包括我本人都有非常大的啟發(fā)。我今天跟大家分享長(zhǎng)遠(yuǎn)看法，只是我作為一個(gè)基金經(jīng)理，私募基金經(jīng)理的一些長(zhǎng)期的判斷和把握。
為什么要跟大家判斷長(zhǎng)期的方向，因?yàn)槲矣X(jué)得做投資，某種意義上是比誰(shuí)看得遠(yuǎn)，看得準(zhǔn)，敢終場(chǎng)，能堅(jiān)持。首先對(duì)中國(guó)的看法，我們今天的人民，無(wú)論經(jīng)濟(jì)學(xué)家還是普通老百姓都比較樂(lè)觀。
包括未來(lái)的看法，每年都是有不同的困擾在洗腦我們。
2007年這個(gè)位置，如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家告訴你很悲觀的話(huà)，你應(yīng)該怎么樣處理你的視野？
我們把90%的企業(yè)主，如果在07年你認(rèn)為中國(guó)很悲觀的話(huà)，是不是要把自己的企業(yè)賣(mài)掉，房子賣(mài)掉，然后移民到美國(guó)，加拿大、澳洲？靠投資成為第一代富人的，1995年，2000萬(wàn)是大錢(qián)，1995年第一次賺到2千萬(wàn)，第一選擇因移民美國(guó)。亞洲投資習(xí)慣到美國(guó)，投機(jī)輸光了。
我們說(shuō)你如果在07年的時(shí)候聽(tīng)過(guò)這個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家講課。在上海10億拿了一塊地，聽(tīng)到這么悲觀的話(huà)是不是把10億賣(mài)掉？如果賣(mài)掉了，12億賣(mài)了。2017年的今天你回到上海，你突然發(fā)現(xiàn)接受你這個(gè)地的人賺了50、100億。
所以說(shuō)對(duì)中國(guó)的看法很重要，2008年還發(fā)生過(guò)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，我們教授很悲觀預(yù)見(jiàn)中國(guó)未來(lái)的時(shí)候，我們08年出現(xiàn)金融危機(jī)，如果你在08年全世界發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)的時(shí)候，你會(huì)怎么看？
長(zhǎng)期看，中國(guó)還是非常好的歲月，在長(zhǎng)期好的歲月中投資也并不容易。美國(guó)1913年我們看美國(guó)最強(qiáng)勁的時(shí)候，經(jīng)濟(jì)在全世界最強(qiáng)勁的時(shí)刻發(fā)生了美國(guó)金融危機(jī)，當(dāng)時(shí)摩根說(shuō)過(guò)一段很著名的話(huà)做空美國(guó)會(huì)破產(chǎn)，1913年的時(shí)候，美國(guó)那么強(qiáng)勁怎么可以說(shuō)美國(guó)要破產(chǎn)？
很多人做空美國(guó)，恰恰在美國(guó)最強(qiáng)勁的上升開(kāi)始的階段，發(fā)生了經(jīng)濟(jì)危機(jī)。大家說(shuō)，如果可以生活在巴菲特年代也可以成為巴菲特，他是1995年開(kāi)始做投資，他做投資失敗是美國(guó)經(jīng)歷一個(gè)上升，然后一個(gè)下降的過(guò)程。憑什么你回到巴菲特年代就可以成為巴菲特。
對(duì)于長(zhǎng)期未來(lái)怎么看非常關(guān)鍵，所有的堅(jiān)持、信仰等等投資到最后，落到這個(gè)位置。如果中國(guó)長(zhǎng)期未來(lái)你是看好的，你有這樣的信念，就像巴菲特信念，我很幸運(yùn)生在美國(guó)。美國(guó)長(zhǎng)期上升過(guò)程中很多很好企業(yè)，美國(guó)五大金剛，五大公司走得非常強(qiáng)，在中國(guó)改革開(kāi)放39年當(dāng)中，中國(guó)很多企業(yè)也是一樣，社會(huì)財(cái)富成長(zhǎng)，表現(xiàn)比美國(guó)財(cái)富能力還強(qiáng)。但中國(guó)最好的，最可以承載發(fā)展進(jìn)步的偉大企業(yè)在美國(guó)、香港上市，中國(guó)投資人錯(cuò)失了一代投資偉大企業(yè)創(chuàng)造財(cái)富的機(jī)會(huì)。
奧運(yùn)會(huì)天空中巨大的腳印，這就是崛起的步伐。再給中國(guó)10年時(shí)間中國(guó)會(huì)變成一個(gè)非常偉大的國(guó)，中國(guó)會(huì)成為一個(gè)強(qiáng)大的國(guó)家。
中國(guó)真的成為美國(guó)這樣的國(guó)家，甚至我們經(jīng)濟(jì)規(guī)模超過(guò)美國(guó)2倍，在中國(guó)怎么投資？美國(guó)長(zhǎng)期上升經(jīng)濟(jì)體中有沒(méi)有很好借鑒的地方。美國(guó)長(zhǎng)期上升的過(guò)程中有很多公司確實(shí)長(zhǎng)期賺錢(qián)。A股很少有人愿意選擇一個(gè)商業(yè)模式長(zhǎng)期時(shí)間賺錢(qián)的。
1978年到2006年很多行業(yè)是幾十年長(zhǎng)期賺錢(qián)，美國(guó)經(jīng)驗(yàn)在中國(guó)也可以借鑒，投資就是一個(gè)不斷學(xué)習(xí)的過(guò)程，才真正的獲得真實(shí)的經(jīng)驗(yàn)，我現(xiàn)在剛好50歲，25歲從業(yè)，每隔5年對(duì)投資理解不一樣，到50歲我覺(jué)得真正對(duì)投資有一點(diǎn)點(diǎn)心得體會(huì)。
今年87歲，他是85歲左右的時(shí)候開(kāi)始買(mǎi)科技股，這兩年買(mǎi)蘋(píng)果。所以看學(xué)習(xí)精神很強(qiáng)。如果在09年看到這兩個(gè)表，應(yīng)該選哪個(gè)行業(yè)做投資？化妝品?；瘖y品09年只有一家公司，上海的，我們08年有一個(gè)很大回撤，還有一個(gè)軟飲料，找類(lèi)似中國(guó)的可口可樂(lè)，就是王老家，我們?cè)谙愀圪I(mǎi)了很多廣州藥業(yè)。還有美國(guó)煙草。這家公司理論上存在200年，今年這個(gè)公司還在創(chuàng)歷史新高。一個(gè)企業(yè)漲了200年還可以漲。
茅臺(tái)漲這么高還可以漲嗎？
當(dāng)你的視野，如果可以從長(zhǎng)期的角度觀察行業(yè)的話(huà)就知道哪些行業(yè)是真正長(zhǎng)期賺錢(qián)的，長(zhǎng)期投資不是說(shuō)所有的行業(yè)，所有的企業(yè)都是長(zhǎng)期投資。券商，如果中國(guó)券商只剩下華安一家，華安就是大牛股?，F(xiàn)在100家在競(jìng)爭(zhēng)。美國(guó)也是像香港一樣，辦券商很容易。競(jìng)爭(zhēng)下來(lái)很少。中國(guó)如果100多家剩幾家，這家也是。還有半導(dǎo)體等等。美國(guó)是有美國(guó)情況，中國(guó)也有中國(guó)的情況。
有許多行業(yè)在風(fēng)俗文化里面，今年表現(xiàn)好的是白酒行業(yè)，是中國(guó)獨(dú)有的東西。中國(guó)風(fēng)俗傳統(tǒng)宗教的東西，這些東西表現(xiàn)很好。
在長(zhǎng)期的上升經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中有未來(lái)，對(duì)我們做投資當(dāng)然有未來(lái)，做投資比較悲慘的是，跟很多行業(yè)可能有重大的不一樣，我們做投資命不是太好。我們行業(yè)老要經(jīng)受摧殘。我25歲的時(shí)候從業(yè)，1992年稍微好一點(diǎn)，來(lái)了一個(gè)跌了80%多的虧損，稍微好一點(diǎn)來(lái)了一個(gè)持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，跌幅更大的跌幅。我經(jīng)歷了7次跌幅超過(guò)50%的情況。
美國(guó)也一樣，巴菲特時(shí)代，即便你成為跟巴菲特同時(shí)時(shí)代，你很難成為巴菲特。因?yàn)橘Y本市場(chǎng)和其他市場(chǎng)部一樣，即便你的經(jīng)濟(jì)可以很明確長(zhǎng)期上升，但是市場(chǎng)波動(dòng)太大了。每隔幾年來(lái)一次危機(jī)，所以我跟很多朋友說(shuō)如果沒(méi)有正確的價(jià)值觀和理念最好不要來(lái)這個(gè)市場(chǎng)。這個(gè)市場(chǎng)是割韭菜的。
在座各位朋友，很多是專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)，一般個(gè)人做投資，你有一筆錢(qián)買(mǎi)了兩個(gè)股票，一個(gè)股票賺錢(qián)一個(gè)股票虧錢(qián)，絕大部分人賣(mài)賺錢(qián)的股票，虧錢(qián)的留下來(lái)。我一個(gè)朋友買(mǎi)茅臺(tái)，200多買(mǎi)的，漲到500多賣(mài)了了，他說(shuō)我實(shí)在受不了了。一般老百姓漲了一點(diǎn)受不了了，我們虧的是不賺錢(qián)不賣(mài)。
所以如果你沒(méi)有正確價(jià)值觀最好別來(lái)。
正確價(jià)值觀，在波瀾起伏的市場(chǎng)里面，我今年倫敦的時(shí)候朋友福建企業(yè)家，哪怕在93年頂點(diǎn)買(mǎi)了福耀玻璃（音譯），，，買(mǎi)了云南白藥，現(xiàn)在170倍。只有好公司才可以穿越這樣的變化。
網(wǎng)易，我有一個(gè)朋友，一千多萬(wàn)虧了一百多萬(wàn)，變得有點(diǎn)神經(jīng)質(zhì)，我剛才說(shuō)了虧錢(qián)很容易的。還有一個(gè)案例，我在一個(gè)書(shū)上看到的，一個(gè)人股票賺了100倍，很郁悶跳樓自殺了。為什么？茅臺(tái)買(mǎi)了賺了100倍，因?yàn)橹毁I(mǎi)了100股，辜負(fù)了這個(gè)時(shí)代。
實(shí)際上網(wǎng)易這個(gè)案例來(lái)說(shuō)，比這個(gè)人還慘，我曾經(jīng)動(dòng)員過(guò)一個(gè)朋友拿100萬(wàn)美金買(mǎi)三個(gè)公司，搜狐、網(wǎng)易，，現(xiàn)在很多人說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，我2001年判斷我說(shuō)這個(gè)行業(yè)會(huì)成為中國(guó)的電信，會(huì)成為一個(gè)大行業(yè)。動(dòng)員朋友買(mǎi)了這三個(gè)公司，我們賭一個(gè)行業(yè)。如果這個(gè)行業(yè)成功了我們就成功了。
可惜這個(gè)錢(qián)打到美林（音譯）證券，然后高級(jí)經(jīng)理給我朋友說(shuō)不要買(mǎi)這個(gè)，他們會(huì)破產(chǎn)的。，，我可以保證給大家說(shuō)，跟大家服務(wù)的客戶(hù)經(jīng)理基本上給大家出的注意不會(huì)讓大家賺太多的錢(qián)，因?yàn)樗⒉徽嬲龑?zhuān)業(yè)。
可以這么說(shuō)，如果真的大家說(shuō)專(zhuān)業(yè)，應(yīng)該問(wèn)花旗真正做投資的。當(dāng)時(shí)有點(diǎn)年輕，崇洋媚外，覺(jué)得不能買(mǎi)就放棄了。我們放棄了有一個(gè)人沒(méi)有放棄，段先生（音譯）。有一次我們聊天，段總漏出稍稍遺憾，如果不賣(mài)現(xiàn)在50、60億美金。
投資有很多很難的地方，實(shí)際上投資一個(gè)其中一個(gè)難點(diǎn)，假設(shè)我動(dòng)員這個(gè)朋友拿1百萬(wàn)美金買(mǎi)網(wǎng)易，1塊錢(qián)買(mǎi)，很多人賣(mài)茅臺(tái)理由一樣。10塊錢(qián)把網(wǎng)易賣(mài)了，等著他回調(diào)，比如不回調(diào)，，我們?cè)谧魑缓芏嗯笥奄I(mǎi)過(guò)牛股，把牛股騎完的非常難的。包括像段先生這樣的大家，他也很難。
我給一個(gè)朋友交流過(guò)以后他說(shuō)兄弟你說(shuō)太對(duì)了。他是一個(gè)臺(tái)灣人，我當(dāng)年1塊錢(qián)買(mǎi)的網(wǎng)易，然后18賣(mài)了。他說(shuō)丁磊養(yǎng)豬的種子都是他種下的，丁磊對(duì)豬場(chǎng)養(yǎng)豬很感興趣，他18塊錢(qián)賣(mài)完之后再也沒(méi)有回來(lái)。
要怎么樣才能賺到兩千倍，三千倍，有沒(méi)有什么辦法？未來(lái)得世界我個(gè)人認(rèn)為大類(lèi)分兩類(lèi)，第一像我原來(lái)工作的時(shí)候，我一個(gè)同事現(xiàn)在在美國(guó)，他們只接1億以上，沒(méi)有敗過(guò)。，，高端團(tuán)隊(duì)的競(jìng)爭(zhēng)。
我們?nèi)祟?lèi)怎么可以戰(zhàn)勝所謂最高端團(tuán)隊(duì)組成的團(tuán)隊(duì)？唯一的是我把網(wǎng)易研究透，不動(dòng)，我用16年的時(shí)間賺兩千倍、三千倍。機(jī)器可能比人類(lèi)看得更遠(yuǎn)。分析茅臺(tái)我們行業(yè)里面對(duì)茅臺(tái)理解更深一步，機(jī)器可以形成模型的話(huà)對(duì)我們更有遠(yuǎn)見(jiàn)，會(huì)加速這個(gè)時(shí)間實(shí)現(xiàn)。會(huì)加快這個(gè)過(guò)程。
怎么理解網(wǎng)易，為什么很多人拿補(bǔ)助網(wǎng)易，跟商業(yè)模式理解有很大關(guān)系。過(guò)去一個(gè)憤怒小鳥(niǎo)現(xiàn)在沒(méi)有人玩了。如果你把游戲公司當(dāng)成項(xiàng)目理解很難堅(jiān)持。但是網(wǎng)易創(chuàng)造的奇跡大話(huà)西游，持續(xù)創(chuàng)造現(xiàn)金流的公司，而且持續(xù)增長(zhǎng)商業(yè)模式完全不一樣。王者榮耀，10年以后還有人玩這個(gè)東西，加上吃雞游戲，如果再十幾年一個(gè)一個(gè)游戲疊加的話(huà)完全不一樣了。
在每一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，很巨頭相抗衡是第一第二。對(duì)東風(fēng)港灣來(lái)說(shuō)我們開(kāi)始到現(xiàn)在，接受這樣的價(jià)值觀?？客顿Y企業(yè)本身才能夠真正的創(chuàng)造財(cái)富，而且這個(gè)辦法放之四海而皆準(zhǔn)。

我們過(guò)去13年以來(lái)情況，我們?cè)贏股，總的來(lái)說(shuō)，A股里面我們選擇的項(xiàng)目，2014年選茅臺(tái)、云南白藥等等，還有張?jiān)?，，，?0年，特別像現(xiàn)在，這十年堅(jiān)持下來(lái)酸甜苦辣。08年我們一個(gè)很大的回撤，我原來(lái)專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)市場(chǎng)分析，國(guó)太君安我負(fù)責(zé)，，08年我看到這樣的危機(jī)，但是我跟我的搭檔說(shuō)，把客戶(hù)本金賣(mài)了還給客戶(hù)，然后利息再滾，他沒(méi)有同意。到08年底變成8億，非常厲害。12、13年白酒危機(jī)的時(shí)候，我一股都沒(méi)有賣(mài)。我們回撤小是因?yàn)槲覀冑I(mǎi)其他股票彌補(bǔ)茅臺(tái)損失。
我們今天買(mǎi)的每一個(gè)股票表現(xiàn)都非常好，才有今年比較好的業(yè)績(jī)。12、13年茅臺(tái)跌幅很大，61%。
我們投資華安的基金只賣(mài)過(guò)一次，，，我們除了茅臺(tái)和騰訊以外，我把其他的股票全部賣(mài)了，只是危機(jī)之后我們又買(mǎi)進(jìn)來(lái)，否則我們的業(yè)績(jī)會(huì)更好。
做投資就是一定要避免系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。只要避過(guò)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，如果你浮動(dòng)虧損60%，賺過(guò)來(lái)要漲130%差不多。
我們東方港灣成立13年以來(lái)有一些比較好的收益。海外回報(bào)情況23.44%。另外這是2015年以來(lái)的情況，我剛才說(shuō)中國(guó)改革開(kāi)放39年過(guò)程中很多人錯(cuò)誤的理念賺很多錢(qián)，資本市場(chǎng)也是如此。
投資是非常殘酷的一件事。
我們說(shuō)怎么能夠在殘酷的市場(chǎng)里面生存？對(duì)東方港灣來(lái)說(shuō)我們以具體公司生存。我們覺(jué)得在這么殘酷市場(chǎng)上唯一可靠的是企業(yè)，企業(yè)本身。我說(shuō)茅臺(tái)，剛才說(shuō)的改變一個(gè)國(guó)家，一個(gè)民族的文化東西需要一百年到一千年，很多人說(shuō)年輕人不喝白酒，這個(gè)不可能。從白酒供應(yīng)數(shù)據(jù)正增長(zhǎng)，我年輕的時(shí)候也不喝白酒，40歲、50歲的時(shí)候我突然發(fā)現(xiàn)，你招待別人別人招待你，晚上喝三兩茅臺(tái)感覺(jué)很幸福。
如果中國(guó)的白酒文化不變，茅臺(tái)意味著，因?yàn)樗撬图Z食，毛利率，相當(dāng)于液體黃金，金山還有被挖光一天，在04年的時(shí)候當(dāng)時(shí)茅臺(tái)價(jià)值200，市值112億。今年年初我見(jiàn)平安的姚總請(qǐng)我吃飯，我說(shuō)我如果是你的話(huà)我會(huì)買(mǎi)一千億茅臺(tái)，5年少賺50%，多了賺1倍以上。1千億賺1千億。大錢(qián)賺大錢(qián)要追究確定性。
我吃飯的時(shí)候跟姚總說(shuō)我說(shuō)建議你還可以把茅臺(tái)流動(dòng)股全部買(mǎi)光。為什么茅臺(tái)還便宜？為什么便宜？你要認(rèn)識(shí)他的便宜要有一個(gè)正確的價(jià)值觀。
茅臺(tái)公司可貴在哪里？茅臺(tái)是菩薩。拜托各位我給你們送錢(qián)，但是大家不要。老百姓不要是情有可原，專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)也不要。我也不知道，可能這些老百姓、專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)都是聰明人，每天都想找一個(gè)，茅臺(tái)每天都不是漲得最好的，也不是最優(yōu)選擇，每天都是漲停板的，每個(gè)階段都有表現(xiàn)比茅臺(tái)好的，大家不愿意要。茅臺(tái)真的是一個(gè)給大家送錢(qián)的菩薩。
公司200年，茅臺(tái)生命周期200年甚至更長(zhǎng)久。茅臺(tái)是家什么公司？如果你有十億，百億最好保存財(cái)富方式一個(gè)是房子，還有一個(gè)茅臺(tái)酒或者茅臺(tái)股票。
在座各位，茅臺(tái)公司多么可貴？你經(jīng)營(yíng)一個(gè)企業(yè)，意味著很多人看到這個(gè)商業(yè)以后會(huì)引來(lái)無(wú)數(shù)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，不可能保持這么高的凈利?，F(xiàn)在你要進(jìn)入茅臺(tái)造假酒不可能的。
上海的房?jī)r(jià)20萬(wàn)一平米，在座各位，等我100歲的時(shí)候，我拿著一個(gè)拐杖在陸家嘴看樓的時(shí)候漲幾倍？（10倍）。70年代羅杰斯先生投資家，10萬(wàn)美金在紐約中央公園買(mǎi)了一個(gè)房子，，我估計(jì)漲了5000萬(wàn)美金，少了算260倍，問(wèn)題是過(guò)去的40多年50年間，漲得比羅杰斯先生好的，這個(gè)企業(yè)過(guò)去50年復(fù)合回報(bào)19.8%。100萬(wàn)美金買(mǎi)了這個(gè)股票83億，好企業(yè)比好房子回報(bào)高。
茅臺(tái)是什么公司？600塊錢(qián)不高，一定是一千、兩千、五千。如果一百年、兩百年看這個(gè)企業(yè)，我收回來(lái)一點(diǎn)，短期看茅臺(tái)現(xiàn)在是什么公司？現(xiàn)在是處于最好的，，、量的增加，今年銷(xiāo)售量2.68萬(wàn)噸，茅臺(tái)極限產(chǎn)能假設(shè)是8萬(wàn)噸，3倍空間。今年茅臺(tái)利潤(rùn)260億，乘以6是1500億凈利潤(rùn)。周五，，老百姓不敢買(mǎi)茅臺(tái)，因?yàn)闈q到600多，算企業(yè)估值是便宜還是貴？我們買(mǎi)的亞馬遜、谷歌這些公司基本1000美元以上。
大家看便宜貴，不要看股價(jià)，要看企業(yè)到底值多少錢(qián)。茅臺(tái)是一個(gè)菩薩給大家送錢(qián)，大家都不要。真的很奇怪。只要把這個(gè)公司一算，明白了，這個(gè)公司非常便宜。
再過(guò)一個(gè)月的時(shí)間就是2018年，我們自己大概測(cè)算一下茅臺(tái)每股收益27元上下，再過(guò)一個(gè)月，乘以30倍，是810，還不算2017年給大家分紅的利潤(rùn)。為什么敢讓姚總投1千億。我們現(xiàn)在差不多一半錢(qián)投茅臺(tái)，大概率少的可以賺20%，多了可以賺50%。因?yàn)槟阍龠^(guò)一年不到一個(gè)月的時(shí)候看2019年，2019年我們測(cè)算茅臺(tái)每股收益30塊錢(qián)上下，乘以3是900塊錢(qián)，稍微多一點(diǎn)是1千塊錢(qián)。
今年有一個(gè)所謂教授跟我打賭，當(dāng)時(shí)茅臺(tái)400多億，我贏他非常有信心，我贏了也沒(méi)有要他的一億。
茅臺(tái)是非常可貴的公司。
一個(gè)好公司有好產(chǎn)品也需要好的領(lǐng)導(dǎo)。過(guò)去53度茅臺(tái)也是非常好的，2013年茅臺(tái)在北京可以賣(mài)2680一瓶。幾年時(shí)間翻了幾倍。生肖酒，馬年13000，，，我今年年初去茅臺(tái)的時(shí)候，這可是比炒房子要好很多，而是是硬通貨。我們生肖酒這么成功，能不能出春夏秋冬。茅臺(tái)領(lǐng)導(dǎo)說(shuō)我們準(zhǔn)備出百家姓酒。
比方說(shuō)今天晚上章總要請(qǐng)我吃飯，我們是國(guó)有企業(yè)自己掏錢(qián)請(qǐng)我喝茅臺(tái)，請(qǐng)我喝章氏茅臺(tái)。對(duì)不起，全國(guó)姓章的都在搶。，，生肖酒出廠(chǎng)價(jià)狗年1600一瓶，章總說(shuō)要請(qǐng)我喝章氏茅臺(tái)出廠(chǎng)價(jià)定2000，只是換了一個(gè)包裝，在座各位喝的礦泉水，換個(gè)包裝從2塊到4塊大家肯定不喝。
茅臺(tái)什么意思？你換了一個(gè)包裝，就成為一個(gè)819的出廠(chǎng)價(jià)，到1600，換了一個(gè)包裝利潤(rùn)翻了一番，，如果不給經(jīng)銷(xiāo)商，自己在渠道商賣(mài)，就算是賣(mài)1299，利潤(rùn)突然多了一塊。所以說(shuō)這是一個(gè)非?？少F的公司。
大家感覺(jué)這個(gè)菩薩不太好，如果你做茅臺(tái)這個(gè)位置買(mǎi)進(jìn)，這個(gè)位置賣(mài)出，大家是不是做股票都這么想？一個(gè)菩薩給大家送錢(qián)，巴菲特怎么做？買(mǎi)1億，現(xiàn)在100億。有危機(jī)一再買(mǎi)，一直不賣(mài)就是贏家。老百姓死的時(shí)候最大的財(cái)富就房子，付了首期以后20%、30%，然后不停地買(mǎi)一直到死。我們買(mǎi)了第一股茅臺(tái)以后不管茅臺(tái)漲跌，持續(xù)買(mǎi)20、30年，沒(méi)有人這么買(mǎi)。
投資哲學(xué)思考，茅臺(tái)剛上市凈利潤(rùn)3.47億凈利潤(rùn)，我大概算一下2020年，假設(shè)347億凈利潤(rùn)，利潤(rùn)增加100倍，國(guó)家、企業(yè)、員工都贏，是共贏的游戲。長(zhǎng)期投資來(lái)說(shuō)不是零和游戲。如果把投資當(dāng)成零和游戲，有可能成功，但是最真正成功辦法是把這個(gè)企業(yè)研究透。
這個(gè)投資也是非常難。我們當(dāng)時(shí)在這個(gè)時(shí)候發(fā)過(guò)一只基金，當(dāng)時(shí)騰訊是我們重倉(cāng)位，買(mǎi)完之后跌了63%。2012年稍微好一點(diǎn)，到了14年底的時(shí)候，又開(kāi)始虧損。這個(gè)時(shí)候剛賺錢(qián)基金到期了。我們基金賺了1倍。我們成立到現(xiàn)在所有基金都盈利。這個(gè)基金賺了1倍，并不見(jiàn)得是茅臺(tái)賺的。

科大訊飛，200倍市盈率放到現(xiàn)在市盈率上，如果終極估值20倍，現(xiàn)在的利潤(rùn)，要增長(zhǎng)多少倍才可以到終極估值的地方？航空動(dòng)力，中國(guó)要靠發(fā)動(dòng)機(jī)，不能靠茅臺(tái)成為偉大的國(guó)家。我們從投資來(lái)說(shuō)把洛克馬丁，市盈率18倍、20倍，把航空動(dòng)力市盈率對(duì)表放在那兒，航空動(dòng)力利潤(rùn)大概要增長(zhǎng)多少倍才可以實(shí)現(xiàn)，而且要冒著多大風(fēng)險(xiǎn)賺這個(gè)錢(qián)。
投資是一個(gè)非常嚴(yán)肅的事。
2018年最確定的一件事中國(guó)加入MSCI，，意味著在深港通、滬港通開(kāi)通的時(shí)候知道海外的錢(qián)怎么做的，就可以賺很多錢(qián).始終買(mǎi)的茅臺(tái)、平安、美的、格力，這些是公開(kāi)信息，每天都有，跟著買(mǎi)到現(xiàn)在為止賺很多錢(qián)。明年6月份中國(guó)加入，，意味著中國(guó)真正融入全世界，而且這種選項(xiàng)從小到大，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模從200億買(mǎi)到500億，兩千億，一萬(wàn)億。韓國(guó)、臺(tái)灣加入msci指數(shù)以后，臺(tái)灣藍(lán)籌股迎來(lái)了3到5年的藍(lán)籌牛市。中國(guó)可能比韓國(guó)和臺(tái)灣持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，而且有可能是永遠(yuǎn)。
從海外投資13年時(shí)間看，香港、美國(guó)一般買(mǎi)前100只股票，不會(huì)來(lái)垃圾股。這幾年大家不是買(mǎi)亞馬遜、，，500億以下公司1千萬(wàn)，2千萬(wàn)。一般專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)買(mǎi)，在A股小股票高高溢價(jià)，藍(lán)籌股是折價(jià)。A股市場(chǎng)有點(diǎn)港股化、美股化的趨向，我們現(xiàn)在，，200、300家公司成交量1千萬(wàn)左右甚至以下。
中國(guó)資本市場(chǎng)到了真正一個(gè)繼往開(kāi)來(lái)，突破的時(shí)代。如果不轉(zhuǎn)變這種觀念，可能會(huì)有一個(gè)很大的問(wèn)題。
我希望在未來(lái)的中國(guó)資本市場(chǎng)當(dāng)中，在座各位可以更好的適應(yīng)這個(gè)市場(chǎng)，獲得好的收益。

主持人：謝謝！價(jià)值投資春天依然到來(lái)，讓我們靜待時(shí)間的玫瑰開(kāi)放。大家內(nèi)心都充滿(mǎn)了溫暖，也充滿(mǎn)了對(duì)于2018年非常美好的期待。
今天大家坐在這里，聽(tīng)到但老師盛贊華安證券的專(zhuān)業(yè)。今天在座的現(xiàn)場(chǎng)各位華安證券貴賓好朋友，你們也是一場(chǎng)重新征程的見(jiàn)證人。星期六，華安證券本周發(fā)生了兩件非常重要的事，12月5日華安證券正式公告章董成為我們的黨委書(shū)記董事長(zhǎng)，早上章董事長(zhǎng)致辭過(guò)程中大家可以感受到他的務(wù)實(shí)和踏實(shí)，結(jié)合在一起，讓大家非常充滿(mǎn)信心的領(lǐng)導(dǎo)人。
12月6日華安證券上市一周年日子，1991年以安徽省證券公司為前身，為中國(guó)資本市場(chǎng)相伴而生的華安證券歷經(jīng)了20多年的發(fā)展，去年短短一年經(jīng)歷上市發(fā)展交出了非常漂亮的答卷，，這樣的業(yè)績(jī)有賴(lài)于各位朋友長(zhǎng)期以來(lái)的信任和支持。
謝謝你們各位，謝謝你們對(duì)華安證券的信賴(lài)和支持。

我們期待更多好朋友攜手華安證券共同見(jiàn)證美好未來(lái)，接下來(lái)我們掌聲有請(qǐng)華安證券研究所首席策略研究院張權(quán)先生為大家解讀華安證券的2018年宏觀策略發(fā)布。

張權(quán)：

如果大家買(mǎi)了平安、茅臺(tái)等等就收獲滿(mǎn)滿(mǎn)的幸福。如果買(mǎi)入小盤(pán)股不是太幸運(yùn)，全面看沒(méi)有漲，而且最近一段時(shí)間下跌了。
進(jìn)入2018年這些成為過(guò)去，現(xiàn)在最重要的可能還是分析總結(jié)和進(jìn)行播種的一個(gè)階段。
進(jìn)入18年市場(chǎng)展望之前對(duì)17年市場(chǎng)特征進(jìn)行回顧。
我是長(zhǎng)期研究和觀察市場(chǎng)，作為一個(gè)市親歷，市場(chǎng)有三個(gè)特征，一個(gè)猛漲。最開(kāi)始家電、白酒，然后到銀行保險(xiǎn)，三季度的時(shí)候出現(xiàn)周期的復(fù)辟，有色剛才開(kāi)始狂彪。7月份出現(xiàn)了TMT，牛市中14年底我們記憶很清晰，最先上漲也是金融地產(chǎn)，很快行情傳到三四線(xiàn)小股票，今年一個(gè)特征，明顯不是一個(gè)牛市特征，還是一個(gè)熊市或者是一個(gè)增長(zhǎng)式的特征。
第二個(gè)大特征，我們今年分化特別嚴(yán)重。有幾個(gè)現(xiàn)象，上證50估值上升，全部A股估值下降的。第二個(gè)特征今年70%的股票都是下跌的，所以我覺(jué)得如果今年想獲得比較好的回報(bào)概率上來(lái)說(shuō)難度比較大。
第三個(gè)特征，我們配置策略發(fā)生了一些變化。價(jià)值回歸。我們前是以小為美，今年開(kāi)始藍(lán)籌白馬出現(xiàn)扎堆。中國(guó)漂亮50扎堆情況，今年一個(gè)投資策略過(guò)去不去人多地方，現(xiàn)在只去人多地方。
進(jìn)入18年我們投資者最關(guān)心的就兩個(gè)問(wèn)題，第一我們今年的一個(gè)輪漲行情是否演化為普漲行情。第二個(gè)個(gè)股分化能不能出現(xiàn)收尾，藍(lán)籌白馬是不是要歇了。這是18年投資最重要的兩個(gè)問(wèn)題。
這些問(wèn)題的分析還是要關(guān)注我們經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，貨幣的波動(dòng)，還有市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，資金結(jié)構(gòu)的變化。我們今天主要的關(guān)注點(diǎn)還是集中于經(jīng)濟(jì)周期的演變和貨幣演變和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化。
最重要的，明年市場(chǎng)最重要兩個(gè)變化，第一就是中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入一個(gè)存量時(shí)代。實(shí)際上過(guò)去幾年我們一直強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性變化，10年之后人口紅利結(jié)束了，我們適齡勞動(dòng)人口下降，人口老齡化下降。經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)下滑。10年我們提出中國(guó)會(huì)像發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體一樣進(jìn)入中低速增長(zhǎng)。第二個(gè)結(jié)構(gòu)性變化16年11月份，我們國(guó)家經(jīng)濟(jì)管理更加重視供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革。這兩個(gè)因素影響前三季度講影響已經(jīng)非常充分。
我們經(jīng)濟(jì)從過(guò)去10%降到現(xiàn)在6.5%的波動(dòng)。今年有色剛才煤炭同比翻倍。結(jié)構(gòu)性影響看，未來(lái)可能要關(guān)注一些新的變化，18年實(shí)際上最重要的一個(gè)變化從大的角度看，我們的經(jīng)濟(jì)存量，特征越來(lái)越明顯。
從大的角度來(lái)說(shuō)人口問(wèn)題，第二個(gè)人口轉(zhuǎn)移問(wèn)題。
農(nóng)村外出務(wù)工人員40歲以上，動(dòng)力和體力不能支撐。
小的方面講，現(xiàn)在大媽大爺問(wèn)我們最主要的問(wèn)題有沒(méi)有房子。5到10年前問(wèn)的一個(gè)問(wèn)題一個(gè)月賺多少錢(qián)，大爺大媽對(duì)經(jīng)濟(jì)變化比較敏感。現(xiàn)在你的收入沒(méi)有你的財(cái)富存量來(lái)得重要。
這種變化下，產(chǎn)業(yè)也會(huì)發(fā)生同樣的改變，我們房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)，我們知道今年房地產(chǎn)的一個(gè)銷(xiāo)售情況雖然連續(xù)調(diào)控，但是一直保持雙位數(shù)的增速。特別三四線(xiàn)，房地產(chǎn)銷(xiāo)售特別好。我們關(guān)注到房地產(chǎn)投資情況特別差，說(shuō)明整個(gè)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)在去庫(kù)存，房地產(chǎn)的火熱沒(méi)有拉動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
白酒行業(yè)也一樣，白酒行業(yè)表現(xiàn)不如一線(xiàn)白酒行業(yè)表現(xiàn)。茅、五，廬，。
汽車(chē)行業(yè)，二手車(chē)銷(xiāo)售，數(shù)據(jù)看，最近一直快于一手車(chē)銷(xiāo)售。很多行業(yè)出現(xiàn)存量更新?tīng)顟B(tài)。
挖掘機(jī)的數(shù)據(jù)又創(chuàng)新高，為什么？我開(kāi)玩笑說(shuō)挖比特幣。實(shí)際真實(shí)的情況，我們挖掘機(jī)上次銷(xiāo)量高峰09年到11年，現(xiàn)在進(jìn)入存量更新的時(shí)代。從產(chǎn)業(yè)特征上也可以看出我們的經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性大的變化。
在這種變化之下，從經(jīng)濟(jì)上的變化，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)有幾個(gè)特點(diǎn)，我們企業(yè)會(huì)從原來(lái)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)階段進(jìn)入質(zhì)量競(jìng)爭(zhēng)。消費(fèi)者可能更加注重消費(fèi)的一個(gè)體驗(yàn)?，F(xiàn)在京東上買(mǎi)東西不滿(mǎn)意7天可以退貨。過(guò)去消費(fèi)者就不可能買(mǎi)了。現(xiàn)在進(jìn)入一個(gè)新的消費(fèi)時(shí)代。
產(chǎn)業(yè)方面，整個(gè)產(chǎn)業(yè)格局大多數(shù)行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)，集中度在提升。產(chǎn)能在兼并，大魚(yú)吃小魚(yú)。這種情況下整體經(jīng)濟(jì)從要素投入模式轉(zhuǎn)化成創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的模式。對(duì)于投資意義，就只有一點(diǎn)，我們所有的龍頭行業(yè)會(huì)獲得更多的市場(chǎng)份額。這種情況下，會(huì)出現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)，出現(xiàn)核心資產(chǎn)資金聚集現(xiàn)象。
明年市場(chǎng)出現(xiàn)第二大變化，目前可以看到的，周期性的變化，我們的CPI和PPI裂口（音譯）的變化，這個(gè)指標(biāo)是衡量利潤(rùn)如何在中上游和中下游之間分配的。CPI是上游，PPI是下游，，，這種指標(biāo)裂口擴(kuò)大的時(shí)候，我們的下游的利潤(rùn)會(huì)好轉(zhuǎn)，我們今年看到一個(gè)情況一PPI不創(chuàng)新高，上游利潤(rùn)分配占據(jù)大頭?？梢詮男袠I(yè)的表現(xiàn)去看。
今年我們看到造紙行業(yè)作為上游，下游是印刷，印刷行業(yè)業(yè)績(jī)明顯弱于造紙行業(yè)。電力基本虧損，但是上游煤炭表現(xiàn)非常好。這是裂口變化導(dǎo)致的。明年裂口情況會(huì)逐步回升。
這種情況下中下游股票可能利潤(rùn)會(huì)逐步改善，然后另外一個(gè)方向，我們消費(fèi)和成長(zhǎng)可能會(huì)受到市場(chǎng)更多的關(guān)注。
主要的原因有三個(gè)，第一我們發(fā)現(xiàn)從三季度開(kāi)始很多工業(yè)品的價(jià)格出現(xiàn)了一定程度的變化，或者說(shuō)基本面已經(jīng)不能支撐。我們發(fā)現(xiàn)很多工業(yè)品，電解鋁庫(kù)存在上升，但是產(chǎn)量在下降。，，這種情況下，我們這些行業(yè)的價(jià)格實(shí)際上不能繼續(xù)維持高位，可能是短暫的現(xiàn)象。
油價(jià)，14年之后美國(guó)解除石油出口的禁令，過(guò)去幾年油價(jià)中樞一直圍繞美國(guó)石油生產(chǎn)成本，55美元左右波動(dòng)。種情況下，2020年石油出口總量超過(guò)歐派克成員國(guó)。明年油價(jià)組合是，歐派克繼續(xù)減產(chǎn)，美國(guó)和俄羅斯減產(chǎn)，很難成為PPI繼續(xù)上漲的線(xiàn)索。
第二個(gè)原因房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)，明年主要經(jīng)濟(jì)任務(wù)是建立住房制度，建立房地產(chǎn)長(zhǎng)效調(diào)控機(jī)制。房住不炒的定位，或者大家對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控存在一定預(yù)期?，F(xiàn)在房貸利率上浮，而且很難拿到。付出成本也有可能是8%，買(mǎi)新房一般兩年拿到房，然后再加一年拿到產(chǎn)證，現(xiàn)在一線(xiàn)城市有限售，等你賣(mài)出的時(shí)候房?jī)r(jià)會(huì)不會(huì)漲50個(gè)點(diǎn)是很有風(fēng)險(xiǎn)的事。，
第三個(gè)負(fù)面變化，PPI回落一個(gè)原因，PPI翹尾的影響，基數(shù)效應(yīng)影響，整個(gè)PPI肯定也是回落的，周期性影響看，我們剛才講了，消費(fèi)成長(zhǎng)可能比周期股表現(xiàn)更加強(qiáng)勢(shì)。因?yàn)槔麧?rùn)分配中的份額會(huì)改善。中下游會(huì)受益于裂口回升。
這是我們對(duì)明年經(jīng)濟(jì)環(huán)境的展望。

第二個(gè)談一下明年貨幣環(huán)境，流動(dòng)性，還有政策的變化。
全球貨幣狀況，現(xiàn)在是趨緊的。美國(guó)，加息縮表，加上減稅，這種情況下減稅會(huì)導(dǎo)致美國(guó)貨幣政策更快上升。過(guò)去美聯(lián)儲(chǔ)加息兩到三次，如果財(cái)政刺激以后很可能3到4次，甚至4到5次。這種情況下全球的美元流動(dòng)性也會(huì)逐漸收縮。今年數(shù)據(jù)我們可以看到，大概統(tǒng)計(jì)了全球所有國(guó)家的外匯儲(chǔ)備和美元的基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量，這個(gè)數(shù)據(jù)已經(jīng)在逐步的下滑，全球主要國(guó)家的經(jīng)濟(jì)體10年國(guó)債收益率已經(jīng)出現(xiàn)明顯上升。這種情況下，全球貨幣環(huán)境逐步收緊。
前不久英國(guó)、韓國(guó)都加息了，未來(lái)跟隨加息的人會(huì)更多，對(duì)中國(guó)的影響主要是中美逆差方面的影響。美國(guó)擴(kuò)表行為導(dǎo)致十年期國(guó)債收益率下滑了100個(gè)，美國(guó)成功縮表，十年期國(guó)債，，現(xiàn)在中美逆差125到150個(gè)，未來(lái)很可能美國(guó)利率比中國(guó)高，這會(huì)惡化中國(guó)的資本環(huán)境和匯率的一個(gè)穩(wěn)定性。
第二個(gè)新的因素，前一段美國(guó)12月2日特朗普稅改，對(duì)全球資本流動(dòng)影響會(huì)更大一些，現(xiàn)在美國(guó)跨國(guó)企業(yè)為了避稅，把利潤(rùn)放在像盧森堡這種免稅天堂，現(xiàn)在特朗普搞了稅收加，交14%的所得稅可以把利潤(rùn)匯回美國(guó)，這部分利潤(rùn)，50%是現(xiàn)金，這對(duì)過(guò)去10年、20年吸收美國(guó)資本國(guó)家影響非常負(fù)面。
國(guó)內(nèi)，主要有可能產(chǎn)生新的變化地方，國(guó)內(nèi)的信用問(wèn)題，信用收縮。我們基礎(chǔ)貨幣的擴(kuò)張還是收縮還是要看美元狀況，這方面不會(huì)有太多驚喜。另外一方面我們借貸行為創(chuàng)造貨幣，創(chuàng)造行為影響貨幣流動(dòng)速度。這種情況下，我們分析過(guò)去10年三次貨幣投放的大周期，居民借錢(qián)主要為了買(mǎi)房或者消費(fèi)，企業(yè)為了擴(kuò)大產(chǎn)能。政府財(cái)政支出主要搞基礎(chǔ)設(shè)施。三者中貨幣創(chuàng)造能力最強(qiáng)是政府，然后是企業(yè)和居民。08、09年貨幣創(chuàng)造非常猛烈，居民和企業(yè)瘋狂加杠桿。財(cái)政支出沒(méi)有那么大的波動(dòng)。
經(jīng)濟(jì)都出現(xiàn)了一個(gè)繁榮。第二個(gè)貨幣擴(kuò)張出現(xiàn)在12年和13年，這時(shí)候我們加杠桿幅度相對(duì)比較溫和，經(jīng)濟(jì)只出現(xiàn)一個(gè)小反彈。
第三次就是最近一次，15年開(kāi)始，企業(yè)的杠桿率沒(méi)有出現(xiàn)很明顯的變化，可以說(shuō)甚至出現(xiàn)一小部分的下滑，但是我們居民瘋狂加杠桿，這種現(xiàn)象我比較奇怪，企業(yè)對(duì)未來(lái)展望悲觀，個(gè)人很樂(lè)觀。
所以我們看到這次經(jīng)濟(jì)，出現(xiàn)了大概0.1%的波動(dòng)，住房?jī)r(jià)格出現(xiàn)井噴式的發(fā)展。
現(xiàn)在判斷很可能這一次加杠桿周期已經(jīng)臨近結(jié)束，原因三點(diǎn)，跟整個(gè)房地產(chǎn)和居民杠桿率上行，以及房地產(chǎn)規(guī)模，貸款規(guī)模有關(guān)。整個(gè)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)像日本、臺(tái)灣、韓國(guó)，房地產(chǎn)的一個(gè)固定資產(chǎn)投資占GDP比重在城市化率接近70%的時(shí)候沒(méi)有超過(guò)10%。中國(guó)的水平已經(jīng)接近他們，我們現(xiàn)在已經(jīng)7%。這個(gè)角度來(lái)看整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)會(huì)進(jìn)入成熟階段，對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)或者杠桿率拉動(dòng)會(huì)下降。
第二個(gè)階段整個(gè)貸款率已經(jīng)到達(dá)峰值水平。日本，一平米房子50萬(wàn)美金一平，最瘋狂的時(shí)候可以買(mǎi)下整個(gè)美國(guó)。那時(shí)候整個(gè)社會(huì)結(jié)構(gòu)也發(fā)生了很多變化，出現(xiàn)一種情況企業(yè)董事長(zhǎng)，可能沒(méi)有房子，但是手下員工有3、4套房子，出現(xiàn)工作倫理的沖擊。
那時(shí)候整體房地產(chǎn)貸款占GDP余額26%，現(xiàn)在中國(guó)相關(guān)貸款已經(jīng)接近這一水平，接近日本頂峰時(shí)候水平。另外跟整體居民杠桿上行有關(guān)，我們現(xiàn)在整體杠桿率只有56%，發(fā)達(dá)國(guó)家要高一些，有高一些的理由，畢竟他們的社保體系和醫(yī)療保證可能比我們好一些，所以敢借錢(qián)消費(fèi)。所以人口老齡化之后這一指標(biāo)在海外發(fā)達(dá)國(guó)家出現(xiàn)了漸漸回落，中國(guó)處于在這一階段。這個(gè)角度看我們明年信用創(chuàng)造會(huì)出現(xiàn)明顯收縮。
明年政策走向跟最近幾年政策一脈相承的。15年到17年政策走向三去一降一補(bǔ)。15年降成本，連續(xù)降息，16年去產(chǎn)能，結(jié)構(gòu)性改革，商品價(jià)格出現(xiàn)大漲。其實(shí)16年6月份開(kāi)始CRD現(xiàn)貨出現(xiàn)很明顯的井噴，真正反應(yīng)到股票市場(chǎng)周期股的上漲出現(xiàn)在17年6到8月份，有一個(gè)滯后的傳導(dǎo)效應(yīng)。
到了17年，我們提的政策目標(biāo)是去庫(kù)存，特別三四線(xiàn)城市庫(kù)存，現(xiàn)在整體三四線(xiàn)城市庫(kù)存狀況，可能已經(jīng)是在無(wú)房可賣(mài)。我的一些親朋好友都在搶房子，小城市里面確實(shí)也代表一種消費(fèi)升級(jí)過(guò)程，很多小城市沒(méi)有品牌房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入的，這種情況下他們建一個(gè)比較好的小區(qū)，有一個(gè)良好的示范，對(duì)當(dāng)?shù)叵M(fèi)拉動(dòng)比較明顯。不是說(shuō)他們沒(méi)有房子住，三四線(xiàn)更多是住房體驗(yàn)消費(fèi)升級(jí)的過(guò)程。
我們看到17年整體現(xiàn)象，全國(guó)房地產(chǎn)廣義庫(kù)存下降8個(gè)月。很可能的變化我們要去杠桿。很可能還會(huì)補(bǔ)短板。這是明年的整體貨幣和政策的脈絡(luò)。
講這些問(wèn)題，并不是說(shuō)為了預(yù)測(cè)市場(chǎng)，市場(chǎng)很多時(shí)候跟貨幣和經(jīng)濟(jì)關(guān)系不是很大。經(jīng)濟(jì)和貨幣只是影響市場(chǎng)的一個(gè)因素，但是會(huì)影響市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)。我剛才講的存量時(shí)代，產(chǎn)能兼并整合，讓龍頭企業(yè)會(huì)不斷的兼并小企業(yè)，市場(chǎng)占有率會(huì)不斷上升，雖然整體的經(jīng)濟(jì)維持6.5，但是它的增長(zhǎng)會(huì)突破經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上線(xiàn)，對(duì)我們的投資風(fēng)格和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生非常顯著的影響。
我們的貨幣環(huán)境，貨幣寬松未必導(dǎo)致市場(chǎng)上漲，貨幣寬松有可能出現(xiàn)通脹，貨幣寬松不是牛市產(chǎn)生的條件，只是一個(gè)必要條件。
一個(gè)大的變化貨幣偏緊的時(shí)候，很多A股市場(chǎng)股票沒(méi)有資金介入，會(huì)出現(xiàn)A股港股化甚至美股化的趨勢(shì)。這種情況下市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和風(fēng)格會(huì)發(fā)生比較大的演變，這是我們分析經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性的最主要目的。
下面是我們對(duì)于市場(chǎng)的一個(gè)展望，市場(chǎng)上我們一句話(huà)概括觀點(diǎn)，我們不悲觀，繼續(xù)布局核心資產(chǎn)和利潤(rùn)聚集的方向。額什么不悲觀？今天早上鄭教授講的，從長(zhǎng)期戰(zhàn)略角度講的比較多，我們從A股的基本面的角度看找不到悲觀理由。
首先看估值，A股估值全球最低，就是洼地，不斷低于新興市場(chǎng)國(guó)家，還低于發(fā)達(dá)市場(chǎng)國(guó)家。橫向?qū)Ρ?，歷史上對(duì)比，A股估值相當(dāng)于歷史平均估值附近，不是太高不是太低。所以估值角度我們找不到明顯下跌的理由。
第二個(gè)理由大類(lèi)資產(chǎn)，A股，前段出來(lái)一個(gè)資管新規(guī)，影響特別大，打破了剛兌，很多理財(cái)產(chǎn)品過(guò)去是用預(yù)期收益率標(biāo)價(jià)，現(xiàn)在用凈值法標(biāo)價(jià)。所以很多客戶(hù)就誤解了原來(lái)是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在打破剛兌。，，限制杠桿率和非標(biāo)。反映到整個(gè)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)看，我們發(fā)現(xiàn)最近整個(gè)理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)小幅度下降，規(guī)模停止不前。是90天以?xún)?nèi)的短期產(chǎn)品消失不見(jiàn)了。，，
第二房地產(chǎn)的負(fù)面變化，房地產(chǎn)現(xiàn)在在一線(xiàn)城市，上海租金的下跌非常嚴(yán)重，今年一個(gè)平均租金要比過(guò)去平均下跌20%到30%，房子掛出去出租可能3到4個(gè)月沒(méi)有人問(wèn)。租金回報(bào)房地產(chǎn)投資價(jià)值在下降，從房?jī)r(jià)絕對(duì)上漲看未來(lái)看不到很明顯的上升空間，所以房地產(chǎn)我覺(jué)得對(duì)A股資金分流情況逐步減弱。
最后一個(gè)情況傳統(tǒng)A股分析三要素模型，第一無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率在緩慢回升，全球貨幣在收縮，然后國(guó)內(nèi)信用也在收縮。這種情況下無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率不可能一直下行。所以會(huì)對(duì)18年市場(chǎng)產(chǎn)生一些負(fù)面沖擊。沖擊只是A股高估值版塊。這種情況下可能沖擊是A股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。
另外一個(gè)我們風(fēng)險(xiǎn)偏好，這幾年我們一直在講牛市之后出現(xiàn)了15、16年的下跌，這種下跌會(huì)帶來(lái)一個(gè)熊市后遺癥的恢復(fù)，并不是短期一兩年就可以恢復(fù)的，歷史上也沒(méi)有這么快恢復(fù)。
目前整個(gè)A股風(fēng)險(xiǎn)偏好是中線(xiàn)偏低的位置。我們17年現(xiàn)象是中上游的業(yè)績(jī)特別好，高鐵、有色、煤炭100%到400%的增長(zhǎng)。明年年初PPI回落比較快中下游利潤(rùn)改善會(huì)比較快，我對(duì)整體業(yè)績(jī)不是特別悲觀。
第二位什么布局核心資產(chǎn)？什么是核心資產(chǎn)？就是中國(guó)滬深三板，會(huì)自己挑股票，剔除不好的股票。第一存量時(shí)代，很多企業(yè)市場(chǎng)份額會(huì)逐步減少，還有一些僵尸企業(yè)會(huì)倒逼，讓出很多空間。這情況下龍頭資產(chǎn)強(qiáng)者很強(qiáng)。
第二個(gè)流動(dòng)性負(fù)面，流動(dòng)形成不足的時(shí)候資金池聚集在少數(shù)股票。資金聚集在少數(shù)股票會(huì)帶來(lái)大多數(shù)中小票流動(dòng)性不足。
我們資金結(jié)構(gòu)也發(fā)生了比較大的變化，就是投資者的結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)在整個(gè)A股市場(chǎng)如果以全部市值來(lái)計(jì)，外資占1.7%，比例不是特別高，但是對(duì)A股整體投資風(fēng)格產(chǎn)生比較顯著影響。第二機(jī)構(gòu)資金一直在發(fā)展壯大，從14年14%左右現(xiàn)在大概17%，專(zhuān)業(yè)投資者規(guī)模在發(fā)展壯大。第三，北上資金規(guī)模加上明年，北上資金會(huì)越來(lái)越大。這種投資風(fēng)格是價(jià)值投資。資金結(jié)構(gòu)變化肯定支持我們這個(gè)結(jié)論。
最重要的就是我們的核心資產(chǎn)成長(zhǎng)空間非常大，中國(guó)企業(yè)一定是世界上最大的企業(yè)，中國(guó)人多，每人喝一瓶茅臺(tái)就是14億瓶。中國(guó)是有最大的內(nèi)需市場(chǎng)，然后中國(guó)工業(yè)、企業(yè)有最大規(guī)模的大學(xué)生的供應(yīng)。今年大學(xué)生畢業(yè)8百萬(wàn)，創(chuàng)出歷史新高，加上中國(guó)每年培養(yǎng)工程師的數(shù)量，這個(gè)數(shù)據(jù)很大。中國(guó)存在一個(gè)大學(xué)生紅利和工程師紅利，會(huì)對(duì)我們制造業(yè)發(fā)展產(chǎn)生積極正面影響。
另外一個(gè)中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施是全球最好，現(xiàn)在去一些所謂發(fā)達(dá)國(guó)家，覺(jué)得到了第三世界一樣。龐大的基礎(chǔ)設(shè)施加上龐大的內(nèi)需加上龐大人才隊(duì)伍，中國(guó)的企業(yè)肯定是全球最大?，F(xiàn)在我們只要對(duì)比各類(lèi)行業(yè)里面中國(guó)和國(guó)外的市場(chǎng)發(fā)展的規(guī)模，我們發(fā)現(xiàn)中國(guó)的白酒巨頭，營(yíng)收對(duì)比看還是比較少。中國(guó)汽車(chē)那就更小，中國(guó)化學(xué)品，A股市場(chǎng)的龍頭就是萬(wàn)華（音譯）。中國(guó)龍頭資產(chǎn)和海外龍頭資產(chǎn)對(duì)比我們要找到一些有巨大成長(zhǎng)空間的行業(yè)尋找。
有色化工、建筑醫(yī)藥。我們科技最近一年上漲比較大，但是跟美國(guó)上市公司市值比還是很小，BAT，還有小米，整體市值和營(yíng)收規(guī)模和海外幾家Facebook、谷歌發(fā)展空間很大。中國(guó)核心資產(chǎn)成長(zhǎng)空間巨大。這是一個(gè)最重要的投資立足點(diǎn)。
第二明年很關(guān)鍵的點(diǎn)，我們要布局業(yè)績(jī)聚集的方向。業(yè)績(jī)聚集方向是長(zhǎng)期行為，不是說(shuō)我們剛才進(jìn)的CTI、PPT，帶來(lái)短周期變化，更多是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化帶來(lái)利潤(rùn)趨勢(shì)變化。我們現(xiàn)在最重要是去地產(chǎn)化，就是去泡沫化。房地產(chǎn)泡沫如果在明年得到解決的話(huà)，被房地產(chǎn)壓制的行業(yè)，餐飲，消費(fèi)利潤(rùn)會(huì)有一個(gè)反彈。
第二個(gè)我們的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移的方向，可能跟我們微量轉(zhuǎn)型的方向比較相關(guān)。前幾年說(shuō)的是七大新型戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，很可能?chē)?guó)家產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo)會(huì)改變利潤(rùn)分配格局。中國(guó)制造2025包括先進(jìn)制造發(fā)展可能也是未來(lái)最重要的關(guān)注點(diǎn)。
最后我想講的是跨國(guó)化，美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去一直維持2%到3%增長(zhǎng)，企業(yè)利潤(rùn)增速是雙位數(shù)。因?yàn)樗麄冊(cè)谌蚴袌?chǎng)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。中國(guó)現(xiàn)在也步入這個(gè)階段，很多企業(yè)在國(guó)內(nèi)已經(jīng)飽和，會(huì)不會(huì)出海，獲取更多營(yíng)收增長(zhǎng)可能，也是我們需要關(guān)注的點(diǎn)。跟目前國(guó)家“一帶一路”戰(zhàn)略相關(guān)，所以我們可以重點(diǎn)關(guān)注。很常規(guī)的生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)，這些東西很可能A股市場(chǎng)沒(méi)有比較好的投資標(biāo)的，但是如果我們做實(shí)業(yè)投資也是一個(gè)比較關(guān)注的點(diǎn)。
最后講一下今天結(jié)論，我們整天配置思路，要緊跟業(yè)績(jī)步伐。
今年3季度時(shí)候，經(jīng)濟(jì)對(duì)新周期討論比較多，經(jīng)濟(jì)新周期，包括我們A股市場(chǎng)賣(mài)方的幾位大咖，一個(gè)認(rèn)為有一個(gè)認(rèn)為沒(méi)有，我們覺(jué)得在那個(gè)階段市場(chǎng)存在經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)復(fù)蘇預(yù)期的時(shí)候，美股市場(chǎng)配置重點(diǎn)是周期的彈性。那個(gè)階段我們發(fā)現(xiàn)表現(xiàn)最好的是碑拓（音譯）指數(shù)大的行業(yè)。有色金屬、煤炭。，，所謂新周期，我們從杠桿角度看新周期，就是企業(yè)在去杠桿，居民在加杠桿，整體杠桿率沒(méi)有出現(xiàn)大幅度波動(dòng)，是維持常態(tài)的水平。
如果從利潤(rùn)分配角度看，中上游利潤(rùn)在改善，但是下游在惡化，從利潤(rùn)角度講不存在新周期。行情驅(qū)動(dòng)邏輯看也有一定特點(diǎn)，我一直想為什么A股市場(chǎng)要漲，那些東西不漲。上漲的東西有背后的原因，就是因?yàn)闃I(yè)績(jī)好，業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)。期貨價(jià)格在漲，跟新周期沒(méi)有關(guān)系。新周期實(shí)際上是一個(gè)偽命題，經(jīng)濟(jì)根本不存在強(qiáng)復(fù)蘇的可能。我們現(xiàn)在很多問(wèn)題沒(méi)有得到解決，而且我們的經(jīng)濟(jì)沒(méi)有出現(xiàn)出清，所謂出清就是企業(yè)杠桿率大幅度下滑，如果企業(yè)杠桿率出現(xiàn)大幅度下滑。我們會(huì)出現(xiàn)很多失業(yè)人口，會(huì)出現(xiàn)很多破產(chǎn)企業(yè)，僵尸企業(yè)會(huì)倒閉。
今年去杠桿重點(diǎn)是金融領(lǐng)域。我們最近和債權(quán)人交流他們說(shuō)沒(méi)有辦法做套利，央行認(rèn)為他對(duì)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有好處，產(chǎn)生很多金融風(fēng)險(xiǎn)，今年壓縮主要是同業(yè)、理財(cái)。真正去杠桿還沒(méi)有到來(lái)。
從經(jīng)濟(jì)角度看，如果弱復(fù)蘇，很可能要關(guān)注估值和業(yè)績(jī)匹配度。要找估值和業(yè)績(jī)差不多的行業(yè)去研究，去配置，去選股票。這個(gè)角度講，A股按照成長(zhǎng)性和估值分類(lèi)劃4個(gè)象限。高估值和低成長(zhǎng)首先排除，最后覺(jué)得高估值，高成長(zhǎng)，低估值的，，這些行業(yè)可以在里面找一些機(jī)會(huì)；
第二個(gè)有關(guān)于明年配置節(jié)奏。實(shí)戰(zhàn)意義更強(qiáng)，也是投資者關(guān)心的最主要方面。年內(nèi)A股市場(chǎng)存在調(diào)整的一些可能，中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議沒(méi)有開(kāi)，明年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)是什么還沒(méi)有定。加上12月份A股市場(chǎng)的，常規(guī)的12月份年末資金緊張加上現(xiàn)在地緣政策影響，所以A股市場(chǎng)在年內(nèi)存在調(diào)整可能性。
這種情況下今年藍(lán)籌、白馬漲了一大波，我們要配置一些業(yè)績(jī)比較穩(wěn)的品種進(jìn)行防御。我推薦金融地產(chǎn)和業(yè)績(jī)比較好的周期股。
第二個(gè)階段很可能明年2、3月份開(kāi)始PPI開(kāi)始回落，這種情況下消費(fèi)和成長(zhǎng)，很可能會(huì)獲得市場(chǎng)關(guān)注，我們要提前配置中下游企業(yè)，像印刷、包裝、電力，醫(yī)藥中下游行業(yè)。過(guò)去三輪CPI和PPI裂口收窄行業(yè)中我們發(fā)現(xiàn)這些行業(yè)表現(xiàn)超過(guò)市場(chǎng)平均水平。
第三階段，關(guān)于明年最確定的一個(gè)事件，很可能A股入摩，很可能會(huì)持續(xù)7到10年全部納入。明年二季度開(kāi)始市場(chǎng)會(huì)進(jìn)入以大為美的階段，我們要配置一些低估值低成長(zhǎng)的品種。
最后配置小結(jié)，銀行，關(guān)心銀行的知道現(xiàn)在整體銀行的PE是打折出售。為什么我們覺(jué)得PD回歸一，金融企業(yè)一個(gè)負(fù)債率開(kāi)始出現(xiàn)下滑，意味著銀行體系資產(chǎn)質(zhì)量在持續(xù)改善，這種情況下銀行資產(chǎn)打折出售肯定不合理，所以我們覺(jué)得要買(mǎi)一些PE特別低的銀行股，很可會(huì)有50%以上的空間?，F(xiàn)在有0.8%左右的PD銀行股，作為明年配置低倉(cāng)非常合適。今年市場(chǎng)每次出現(xiàn)預(yù)期下跌的時(shí)候，銀行股出現(xiàn)明顯異動(dòng)，加上基本面改善可以重點(diǎn)關(guān)注。創(chuàng)業(yè)板只是反彈機(jī)會(huì)，整體創(chuàng)辦板業(yè)績(jī)沒(méi)有見(jiàn)低。我們只可以關(guān)注一些結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，像5G，可能會(huì)帶來(lái)比較大的改變，因?yàn)樗膶?shí)時(shí)互聯(lián)能力，還有數(shù)據(jù)吞吐量更大。這種情況下會(huì)導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)出現(xiàn)比較大的發(fā)展，還有車(chē)聯(lián)網(wǎng)，無(wú)人駕駛都是相關(guān)的。相當(dāng)于一種基礎(chǔ)設(shè)施。
原來(lái)炒3G、4G的時(shí)候我們炒視頻網(wǎng)站，那時(shí)候可以無(wú)線(xiàn)看視頻，流量很可能達(dá)到臨界點(diǎn)，后來(lái)是游戲。5G時(shí)代帶來(lái)的應(yīng)用很可能會(huì)更加復(fù)雜。
還有人工智能結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)要重點(diǎn)關(guān)注。謝謝大家！

主持人：謝謝！

主持人：謝謝！
（茶歇10分鐘）

主持人：各位親愛(ài)的來(lái)賓，各位華安證券的貴賓朋友們，我們?cè)俣然氐交顒?dòng)現(xiàn)場(chǎng)，經(jīng)過(guò)一天的智慧碰撞，相信大家已經(jīng)有很多收獲，但是知道今天這么難得機(jī)會(huì)，我們邀請(qǐng)來(lái)自全國(guó)各地的投資界朋友，大家有很多話(huà)題想要在這里一起研討，我們今天作為華安證券的策略分析會(huì)，我們特別邀請(qǐng)具有代表性的專(zhuān)家，他們將在這里和大家一同論道2018，開(kāi)啟一個(gè)思想碰撞。
今天論道的嘉賓朋友有：
彭德才：個(gè)人投資者代表，網(wǎng)名廈門(mén)彭大將軍，堅(jiān)持自下而上的選股思路，逐漸公司業(yè)績(jī)與成長(zhǎng)，在股價(jià)低估時(shí)重倉(cāng)買(mǎi)入長(zhǎng)期持股與公司一起成長(zhǎng)，踐行巴菲特價(jià)值投資，從零開(kāi)始依靠股市期貨投資實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)自由，過(guò)去17年，年化復(fù)利收益率高達(dá)30%以上。
張權(quán)：華安證券研究所首席策略研究員。
但斌：深圳東方港灣投資管理股份有限公司董事長(zhǎng)經(jīng)理，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)私募證券投資基金專(zhuān)業(yè)委員會(huì)15位委員之一。
丁杰人：嘉實(shí)基金上海股票投資事業(yè)部負(fù)責(zé)人，執(zhí)行總監(jiān)，10年以上專(zhuān)業(yè)投研背景，5年以上公募及海外基金管理經(jīng)驗(yàn)，5年期年化收益率20%，超額收益12.87%。
周曉歡：茂典資產(chǎn)投資經(jīng)理及公司合伙人。經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，F(xiàn)RM持證，9年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，歷任中泰證券固定收益部高級(jí)經(jīng)理，分別負(fù)責(zé)過(guò)債券投資，承銷(xiāo)及理財(cái)業(yè)務(wù)，參與管理規(guī)模超過(guò)70億，三年業(yè)績(jī)平均年化收益率超7%，2012年在中泰證券主導(dǎo)開(kāi)展報(bào)價(jià)回購(gòu)業(yè)務(wù)，在宏觀經(jīng)濟(jì)分析，債券投研和流動(dòng)性管理方面有豐富的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。
馬自溶：華安證券首席投資顧問(wèn)。

現(xiàn)在6位嘉賓坐在臺(tái)上，感覺(jué)陣容非常強(qiáng)大。2017年雖然進(jìn)入冬天，但是廈門(mén)我們一點(diǎn)都不覺(jué)得寒冷，尤其今天這樣的華安證券一個(gè)活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)，我們根據(jù)異常溫暖，也許還有激動(dòng)和期待。
我們把之前主辦方通過(guò)和大家溝通整理的熱點(diǎn)問(wèn)題向各位發(fā)問(wèn)。
第一個(gè)問(wèn)題大家非常關(guān)切，特朗普減稅政策得到通過(guò)之后，大家在猜測(cè)他對(duì)于全球資本流動(dòng)性會(huì)產(chǎn)生很多方面的影響，究竟各位從自己研究角度來(lái)看，會(huì)對(duì)哪一些資本市場(chǎng)產(chǎn)生影響，對(duì)新興市場(chǎng)、港股、A股產(chǎn)生生產(chǎn)影響？
彭德才：美國(guó)降稅從經(jīng)濟(jì)實(shí)體的角度，我個(gè)人對(duì)美國(guó)肯定有利。部分實(shí)體經(jīng)濟(jì)回流到美國(guó)。實(shí)戰(zhàn)角度考慮，中國(guó)有一種利好叫做見(jiàn)光死，，這個(gè)角度來(lái)說(shuō)美股已經(jīng)連續(xù)上漲差不多10年，然后借助這個(gè)利好，美股會(huì)不會(huì)出現(xiàn)一種向下拐點(diǎn)，我個(gè)人有一種可能性非常大。這個(gè)角度考慮美股我是不會(huì)去高位接盤(pán)。同時(shí)從全球資本流動(dòng)性講，因?yàn)橘Y本是逐利的。美國(guó)高位撤出來(lái)資金流向哪里？A股有機(jī)會(huì)，最大的機(jī)會(huì)應(yīng)該港股里面，港股今年漲幅不少，但是也是各股在漲，相對(duì)于A股偏低。同時(shí)擁有H股的比價(jià)來(lái)講，比A股要便宜快20%到30%左右。從價(jià)值投資角度來(lái)說(shuō)，個(gè)人還是偏向于通過(guò)滬港通，有渠道的可以直接港股渠道配置港股。
主持人：謝謝彭大將軍，他認(rèn)為A股有機(jī)會(huì)，但是港股機(jī)會(huì)更多。
張權(quán)：我主要研究它，這個(gè)數(shù)據(jù)取得是在它加息環(huán)境下取得，這個(gè)數(shù)據(jù)真實(shí)性非常高。如果美國(guó)明年減稅，財(cái)政刺激，肯定會(huì)加快美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。美國(guó)會(huì)不會(huì)加息速度、頻次加快，現(xiàn)在市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)每年加2到3次。明年速度加快對(duì)A股有沖擊。
美國(guó)稅收高，原來(lái)35%，現(xiàn)在是20%，對(duì)于這些企業(yè)麻煩利潤(rùn)換回美國(guó)就是交一個(gè)14%懲罰性稅率可以成功回去。從中長(zhǎng)期角度，全球制造業(yè)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)大轉(zhuǎn)移也是我們要關(guān)心的現(xiàn)象。短期而言肯定會(huì)拉動(dòng)中國(guó)出口，我們的出口增速短期會(huì)高一些，中長(zhǎng)期還要繼續(xù)觀察。
主持人：謝謝，產(chǎn)業(yè)的角度看待這個(gè)問(wèn)題。
但斌：我們做美股，減稅以后對(duì)美國(guó)大公司，像今天的盛教授說(shuō)的應(yīng)該是非常好的。蘋(píng)果公司，實(shí)際減稅以后受惠最大的公司。蘋(píng)果本身帳面現(xiàn)金2千多億美金，帳面現(xiàn)金減了以后看盈利，這個(gè)公司非常便宜。我個(gè)人認(rèn)為，2008年正好到2018年很多人擔(dān)心美國(guó)是不是見(jiàn)底，美國(guó)大公司情況見(jiàn)底情況不大。甚至2018年蘋(píng)果有可能突破1萬(wàn)億美金，成為全世界最大公司，創(chuàng)造人類(lèi)歷史。如果明年蘋(píng)果創(chuàng)造1萬(wàn)億市值以上美金基礎(chǔ)上會(huì)帶動(dòng)亞馬遜、谷歌、中國(guó)的騰訊、阿里巴巴這些大公司還會(huì)延續(xù)2017年的大象跳舞的情況。而且更有力。我看不到明年有發(fā)生危機(jī)的跡象。
人類(lèi)歷史上，過(guò)去100年歲月，很多人擔(dān)心的見(jiàn)底，但是表現(xiàn)得更出色。資本市場(chǎng)有一個(gè)最大的規(guī)律，螺旋上升的，資本市場(chǎng)最大規(guī)律長(zhǎng)期看是向上的，而且一般來(lái)說(shuō)見(jiàn)底，2008年或者2015年見(jiàn)大底有很多跡象可尋。一個(gè)杠桿，滿(mǎn)倉(cāng)加杠桿。現(xiàn)在大家擔(dān)心2018年有危機(jī)，2017年初的時(shí)候也有人擔(dān)心快10年，甚至2016年開(kāi)始擔(dān)心。我很難相信人民擔(dān)心的情況，憂(yōu)慮情況下，空倉(cāng)下會(huì)見(jiàn)一個(gè)大底，，無(wú)人駕駛決定的話(huà)，誰(shuí)擁有數(shù)據(jù)誰(shuí)擁有未來(lái)。如果你很看好云計(jì)算，云計(jì)算行業(yè)已經(jīng)突破10%臨界點(diǎn)。美國(guó)買(mǎi)亞馬遜、微軟、谷歌，中國(guó)看騰訊、阿里巴巴，看不到這些公司有放緩現(xiàn)象，每個(gè)公司50%、80%的強(qiáng)勁增長(zhǎng)情況下，你說(shuō)見(jiàn)底，每次下跌都是送錢(qián)的。前兩天稍微跌一下這幾天又回去了。
我自己判斷我看不到這種跡象。減稅也好等等只是讓美國(guó)變得更強(qiáng)，這樣的背景下，我還是比較看好的。包括中國(guó)，2018年可以說(shuō)，應(yīng)該還是兩極分化，強(qiáng)的會(huì)更強(qiáng)，在中國(guó)這樣的國(guó)家，我剛才看到強(qiáng)勁中國(guó)的表現(xiàn)下，中國(guó)好公司應(yīng)該表現(xiàn)非常強(qiáng)勁。
主持人：謝謝！看好中國(guó)，也看好未來(lái)美股2018年大象跳舞的情況。我們一起期待。嘉實(shí)基金丁杰人先生。
丁杰人：從三個(gè)層面回答。第一對(duì)美股我完全認(rèn)可但斌先生觀點(diǎn)。大家不要以A股市場(chǎng)看待美股。據(jù)所有外資方分析看，這次退稅，明年可能在10%以上加速。明年標(biāo)普500，，美股最大問(wèn)題就是四大科技股估值非常低，谷歌就是20倍左右，蘋(píng)果10倍，大量銀行股，美國(guó)估值非常低。退稅包括加息會(huì)影響美國(guó)，從大概3、4年前美股的小市值100億、10億美金的估值非常貴。
第二個(gè)講產(chǎn)業(yè)影響，第一退稅是大家不要靜態(tài)看，美國(guó)退稅之后中國(guó)包括全球政府不會(huì)漠視他退完稅我們一點(diǎn)動(dòng)作都沒(méi)有。中國(guó)政府一定會(huì)在看好未來(lái)想要發(fā)展結(jié)構(gòu)性，一定有退稅政策的博弈。
第三全球資金流的問(wèn)題，今年其實(shí)是比較明顯，美聯(lián)儲(chǔ)也加息，但是美元一貶值，最重要原因今年大量全球資產(chǎn)流動(dòng)性從是美債和歐債大量流向海外市場(chǎng)，包括海外債券、港股、A股息。因?yàn)槊纻蜌W寨利率太低，全球經(jīng)濟(jì)體系是全面加速?gòu)?fù)蘇過(guò)程。大量低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)信用非常不足。
大家不要看股市的錢(qián)，海外最大資產(chǎn)是固定資產(chǎn)收益，整體債券美國(guó)一個(gè)市場(chǎng)，，我們估算下來(lái)500多萬(wàn)億，10倍以上權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)。這樣大類(lèi)資產(chǎn)里面每年一到2點(diǎn)資金往其他方向流。我們判斷美聯(lián)儲(chǔ)加息是超預(yù)期加息，明年整個(gè)資金流不會(huì)受到退稅的影響，大家不用太擔(dān)心這樣的事。
周曉歡：我從債券角度講一下美國(guó)減稅對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)的影響。首先一個(gè)減稅政策，從目前看是對(duì)美國(guó)整個(gè)GDP上行有一個(gè)預(yù)期肯定還是在的。疊加明年一季度的時(shí)候特朗普會(huì)有一個(gè)預(yù)案出來(lái)，對(duì)于美國(guó)GDP上行預(yù)期一直存在。從美國(guó)利率水平看，美國(guó)國(guó)債收益率，特別10年國(guó)債收益率今年一季度達(dá)到2.6水平，目前從靜態(tài)收益看現(xiàn)在已經(jīng)回到2.36水平。一季度大現(xiàn)在利率水平在下行。
我國(guó)國(guó)債收益率前段時(shí)間稍微碰4%，現(xiàn)在中美逆差，沖破大概過(guò)去2年時(shí)間中美利差的水平，對(duì)于我國(guó)債券市場(chǎng)影響目前看遍及比較少。因?yàn)槲覈?guó)債券市場(chǎng)核心因素就是金融去杠桿，第二個(gè)因素就是整個(gè)我國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性非常強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)下滑速度目前看非常慢，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健性比較好。所以我認(rèn)為美國(guó)這種減稅政策對(duì)于我國(guó)債券市場(chǎng)影響邊際非常小。
馬自溶：我從這一次減稅跟證券市場(chǎng)連續(xù)想一下，我更主要側(cè)重于對(duì)短期內(nèi)市場(chǎng)做法。資金流入、流出來(lái)看，減稅資金撤離與否，對(duì)A股短期內(nèi)形成下跌的動(dòng)力或者助長(zhǎng)機(jī)會(huì)還在。很有可能借助這個(gè)機(jī)會(huì)A股，這是從資金流入和流出角度看，股票漲跌完全是資金流決定的。
第二點(diǎn)，中國(guó)發(fā)生很多像15年重大的事件，我們政府有的是辦法，減稅今天早上我們第一位老師說(shuō)了，我們已經(jīng)做到很快做出反應(yīng)，你減為什么我不能減。你過(guò)去的企業(yè)為什么到中國(guó)來(lái)？來(lái)的動(dòng)機(jī)是什么？資本是逐利的。未來(lái)情況下，這邊要做到足夠好，應(yīng)對(duì)得足夠充分，我認(rèn)為影響不大，我也看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)。
主持人：看來(lái)大家認(rèn)為美國(guó)減稅對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)或者中國(guó)市場(chǎng)不會(huì)產(chǎn)生太多影響。我們重點(diǎn)討論一下A股市場(chǎng)行情。
在2017年整個(gè)市場(chǎng)呈現(xiàn)一種典型二八分化格局，原因是什么？2018年會(huì)不會(huì)發(fā)生變化？
彭德才：其實(shí)是由政策導(dǎo)向引起的，因?yàn)閺膰?guó)家監(jiān)管層的態(tài)度，年初大家已經(jīng)劉主席上臺(tái)以后，有些游資基本不敢活動(dòng)，另外一個(gè)，大部分資金布局在以銀行、茅臺(tái)，他們布局很多籌碼在里面，這個(gè)也是戰(zhàn)略考慮。價(jià)值投資這些都沒(méi)有錯(cuò)。我最近觀察一個(gè)現(xiàn)象，國(guó)家對(duì)已經(jīng)從有些上漲幅度比較大的藍(lán)籌股票里面，有撤出來(lái)的跡象會(huì)不會(huì)影響大藍(lán)籌的大趨勢(shì)？這個(gè)有待觀察。
我個(gè)人認(rèn)為2018年機(jī)會(huì)有兩種，一種因?yàn)橛幸恍┬∑钡某追磸棛C(jī)會(huì)還是存在，大藍(lán)籌的機(jī)會(huì)，只有經(jīng)過(guò)一種相對(duì)調(diào)整，比如調(diào)整10%、20%以后，然后再可能的話(huà)進(jìn)入一個(gè)合理的買(mǎi)點(diǎn)。整個(gè)機(jī)會(huì)比2017年可能操作更容易一點(diǎn)，作為個(gè)人來(lái)講。
主持人：作為個(gè)人投資者非常有信心。
張權(quán)：二八分化是很正常的常態(tài)。牛市什么都漲，A股市場(chǎng)大多數(shù)不是牛市，70%、80%是二八分化狀態(tài)。也有經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性方面的原因。經(jīng)濟(jì)存量經(jīng)濟(jì)，存量經(jīng)濟(jì)就是分化，小企業(yè)和大企業(yè)之間的分化，先進(jìn)產(chǎn)能和落后產(chǎn)能之間的分化。分化會(huì)帶來(lái)利潤(rùn)相同龍頭企業(yè)聚集，這是一個(gè)很大的變化。
另外一方面資本市場(chǎng)流動(dòng)行不夠。和年初相比，錢(qián)不夠的情況下只能追少數(shù)股票，大部分股票沒(méi)有流動(dòng)性。18年這種現(xiàn)象也很難去改變，很可能18年的風(fēng)格會(huì)延續(xù)17年投資風(fēng)格，強(qiáng)者很強(qiáng)。中小票我贊成彭大將軍的觀點(diǎn)，存在抄底反彈機(jī)會(huì)，但不是主流。
主持人：強(qiáng)者很強(qiáng)。你覺(jué)得這樣的一種市場(chǎng)機(jī)會(huì)中，2018年對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)更容易操作還是風(fēng)險(xiǎn)更大？
但斌：好的公司里面你過(guò)得是像春天一樣，如果在不值錢(qián)公司里面，肯定是像熱鍋上的螞蟻。市場(chǎng)跌成這樣，好像還有1千支股票市盈率100倍以上。大家熱衷的公司都是2、3百倍。萬(wàn)一被套住就如坐針氈。買(mǎi)太貴公司，風(fēng)險(xiǎn)是非常大的。
更重要的是，27年資本市場(chǎng)到轉(zhuǎn)折時(shí)期了，首先從供給方面，19大一個(gè)非常明確的一點(diǎn)，加大直接融資。如果這個(gè)方向是一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)方向，意味著今年400多家上市公司，對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)這么大的國(guó)家，上市資源非常多，每年上400多家，10年就是四五千家，加上現(xiàn)在三千多家就是差不多8千家左右。
會(huì)自然而然買(mǎi)有成交量的公司，海外成熟市場(chǎng)沒(méi)有像中國(guó)一樣，版塊切換，大股票、小股票切換，沒(méi)有這個(gè)概念。就是始終圍繞真正好公司，像美國(guó)納斯達(dá)克，最近漲了50%。如果不買(mǎi)這5家公司虧的概率非常大。中國(guó)真正的藍(lán)籌企業(yè)不是說(shuō)市值小了，從全世界規(guī)律看市值在不斷上漲過(guò)程，也是現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)規(guī)律。
所有細(xì)分行業(yè)龍頭企業(yè)在賺取更多利潤(rùn)。如果投資不集中在賺錢(qián)更多企業(yè)身上，還延續(xù)過(guò)去27年投機(jī)想法是非常危險(xiǎn)的。為什么27年很多老百姓是虧錢(qián)的，沒(méi)有這樣的正確價(jià)值觀。
茅臺(tái)是菩薩？為什么？投資茅臺(tái)或者投資騰訊這樣的公司什么時(shí)候讓你虧過(guò)錢(qián)？大家不愿意賺利潤(rùn)推動(dòng)性的。愿意賺概念性的，如果在美國(guó)同樣的場(chǎng)合，絕對(duì)不會(huì)有人討論什么版塊切換，大股票切小股票，不會(huì)討論這些問(wèn)題。
主持人：始終堅(jiān)持價(jià)值投資，而且對(duì)于企業(yè)基本面的分析，要拿得穩(wěn)。
馬自溶，是不是要經(jīng)常注意版塊輪動(dòng)，你怎么看這種問(wèn)題，怎么樣提示投資者？
馬自溶：上漲股票跟比例根本不到1。18年我的看法，這個(gè)比例可能會(huì)擴(kuò)大，也就是說(shuō)可能從小比例向大比例擴(kuò)大，為什么會(huì)擴(kuò)大？中國(guó)特色是什么特色？我們現(xiàn)在在座的這些人已經(jīng)養(yǎng)成一個(gè)習(xí)慣，就是做暴利的習(xí)慣。下面有多少人一年保證20%，凡是炒股的人就是抱著暴漲的人。這20年股市，私募、公募也好，他們做的股票，他們長(zhǎng)時(shí)間以來(lái)養(yǎng)成的習(xí)慣，習(xí)慣就是說(shuō)還是做那些東西，這個(gè)習(xí)慣很難改變，我要描述的中國(guó)這一群人可以養(yǎng)第一代，真正炒股高手沉淀到現(xiàn)在，他們慣性思維里，應(yīng)該有70%到80%的人依然炒作跌久必漲的東西。
股改之后大家有一個(gè)錯(cuò)誤觀點(diǎn)，大盤(pán)股沒(méi)有了。因?yàn)榻⒃谶^(guò)去基礎(chǔ)上講，股權(quán)流動(dòng)，大盤(pán)股，小盤(pán)股，結(jié)果事實(shí)證明大盤(pán)股比小盤(pán)股漲得厲害。經(jīng)過(guò)15年暴跌以后一些股票跌得比較厲害，漲得好的并不是大家認(rèn)為很好的東西，我們就有什么ST，去年漲300、400%的，這是什么原因？沒(méi)有和什么理念碰撞，我只是講習(xí)慣。如果講2018年我認(rèn)為跌久的東西，當(dāng)然要有基本面支撐，要有資金流動(dòng)。這樣的東西仍然會(huì)表現(xiàn)得十分精彩。
主持人：謝謝馬自溶先生。丁杰人先生，馬老師華安證券是首席投資顧問(wèn)要面對(duì)投資者的發(fā)問(wèn)，怎么樣投資股票。您是我們的廣大股民把錢(qián)放在你那里，您的操作思維怎么考慮二八分化問(wèn)題，以及2018年投資風(fēng)險(xiǎn)？
丁杰人：我們用科學(xué)解釋歷史的方法做投資研究的。大家會(huì)想今年二八分化，什么原因可以產(chǎn)生二八分化？有一種情況下，今年最主要的一個(gè)變量，大家不要猜明年什么風(fēng)格，換手率，如果換手率低迷情況下說(shuō)明市場(chǎng)不足，茅臺(tái)漲得比較厲害，包括很多藍(lán)籌股漲得比較厲害，流動(dòng)形成不足的市場(chǎng)業(yè)績(jī)推動(dòng)不能推動(dòng)估值提高提高的。如果明年換手率比較低迷情況下價(jià)值投資是一個(gè)主要投資側(cè)。
今年到底發(fā)生什么重大變化？今年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)生什么事情和過(guò)去不一樣？第一監(jiān)管，對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)偏好出現(xiàn)明顯打壓，包括私募的發(fā)行大量時(shí)間監(jiān)管，包括一些非理性資產(chǎn)，包括保險(xiǎn)公司都被嚴(yán)格監(jiān)管起來(lái)，導(dǎo)致市場(chǎng)偏好比較低。
第二個(gè)今年國(guó)內(nèi)利率水平上升非常低，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)沒(méi)有錢(qián)。今年唯一增量資金來(lái)自于海外，今年港股通流入資金，超過(guò)30%以上。誰(shuí)有錢(qián)就可以定價(jià)，永遠(yuǎn)是增量資金定價(jià)做股市，我們所有做價(jià)值投資理念從美國(guó)學(xué)國(guó)家的。為什么今年做價(jià)值投資順風(fēng)順?biāo)?，因?yàn)槲覀兊睦蠋煱头铺鼐屯读嗣┡_(tái)、美的，，15年增量資金全來(lái)自于兩融，來(lái)自于高風(fēng)險(xiǎn)的流入。當(dāng)年兩融日成交量超過(guò)好幾萬(wàn)億，都是高風(fēng)險(xiǎn)資金流入。他們喜歡總體投資，喜歡炒作概念，炒作一些散戶(hù)可以接受的任何東西。
目前的盡管環(huán)境，目前流動(dòng)性背景下，目前外資是主要定價(jià)風(fēng)格這個(gè)風(fēng)格很難逆轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)。
大家不要區(qū)分價(jià)值和成長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)成長(zhǎng)股沒(méi)有少長(zhǎng)，這里面有好公司和壞公司之分，估值也是比較高的，今年香港漲幅低的是騰訊，翻了一倍，比國(guó)內(nèi)大部分估值高。大家不要按照以前的慣性思維區(qū)分成長(zhǎng)股、小盤(pán)股、大盤(pán)股，更要看重企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力，今年A股很多，包括很多投的高科技公司，估值也不便宜，今年市盈率已經(jīng)30多倍，明年市盈率20多倍，今年仍然有100%到50%的增幅，完全是加強(qiáng)了。
大家不要再按照過(guò)去傳統(tǒng)思維看待股市，未來(lái)就是要看這樣的市場(chǎng)，跟美國(guó)環(huán)境越來(lái)越相似，大家要重視長(zhǎng)期價(jià)值投資理念，重視好公司和壞公司，不是區(qū)分二八現(xiàn)象，這個(gè)沒(méi)有意義。
主持人：大家確實(shí)非常贊同。剛才說(shuō)到一個(gè)如何判斷一個(gè)好公司。
接下來(lái)這個(gè)問(wèn)題，但斌老師每次演講過(guò)程中大家非常關(guān)心他提的股票，茅臺(tái)，如果把它算清楚了，這個(gè)價(jià)格還是很便宜的，我朋友圈問(wèn)了很多的人爭(zhēng)議這件事。
請(qǐng)教一下馬自溶老師，茅臺(tái)現(xiàn)在已經(jīng)是PE29倍，市值7800億，您自己告訴我們您對(duì)于茅臺(tái)酒的判斷是怎樣的，基于什么來(lái)做這個(gè)判斷？
馬自溶：茅臺(tái)公司確實(shí)是一個(gè)好公司，未來(lái)也肯定可以漲非常好。我作為投資顧問(wèn)我面向客戶(hù)，我沒(méi)有辦法讓他投資5年不動(dòng)，20年不動(dòng)。什么人講什么話(huà)。我跟客戶(hù)說(shuō)買(mǎi)股票3年、5年他可能轉(zhuǎn)頭就走了。茅臺(tái)是好東西，大家有耐心持有它確實(shí)是好東西。
丁杰人：大家一定要站在全球視野看整個(gè)消費(fèi)品公司估值體系。國(guó)內(nèi)人覺(jué)得消費(fèi)者很貴，明年20倍出頭的估值，盈利增長(zhǎng)每年復(fù)合只有8%。20多倍一個(gè)非常好的行業(yè)，全球看就是20倍，導(dǎo)致他全球看就是20多倍的估值。過(guò)國(guó)內(nèi)消費(fèi)品公司，優(yōu)勢(shì)在哪里？明年增速每個(gè)公司都是是30%以上，未來(lái)兩三年都有這樣的增長(zhǎng)。
全球增長(zhǎng)看，國(guó)內(nèi)消費(fèi)品公司很稀缺，估值跟全球消費(fèi)品公司估值差不多，但是成長(zhǎng)空間比海外的快。香港的海外機(jī)構(gòu)看待國(guó)內(nèi)消費(fèi)品公司，覺(jué)得這個(gè)估值很合理，反而是大量夠國(guó)內(nèi)投資看今年消費(fèi)品很難理解有這么高的估值。這是普遍的現(xiàn)象。
在全球資本市場(chǎng)的手里，不僅僅茅臺(tái)，包括很多消費(fèi)都有投資機(jī)會(huì)。
張權(quán)：茅臺(tái)我關(guān)注比較早，去年前兩年重點(diǎn)推薦白酒，那時(shí)候價(jià)格比較低。我當(dāng)初掌握最低公司和茅臺(tái)公司的比價(jià)，茅臺(tái)定價(jià)非常便宜，承載著很強(qiáng)大的提價(jià)預(yù)期。
從現(xiàn)在看我覺(jué)得我很難判斷短期的投資價(jià)值，中長(zhǎng)期還是一個(gè)偉大的企業(yè)。當(dāng)年巴菲特買(mǎi)可口可樂(lè)的時(shí)候，25倍估值，后面漲了好多倍。一個(gè)偉大公司可以持續(xù)成長(zhǎng)。茅臺(tái)公司最大的問(wèn)題就是定位問(wèn)題，如果價(jià)格太高，實(shí)際上不是一個(gè)一般商品，就是一個(gè)奢侈品，奢侈品最重要就是要是控制奢侈品產(chǎn)量。茅臺(tái)這兩年一直在增產(chǎn)，最大的敵人就是自己，能不能把產(chǎn)品定位、價(jià)格體系弄好。如果出現(xiàn)比較大幅度調(diào)整，可能是進(jìn)入一個(gè)比較好時(shí)期。如果一直漲，普通投資者如果之前沒(méi)有底艙也沒(méi)有辦法上車(chē)。
主持人：剛才幾位大家作為機(jī)構(gòu)投資者的意見(jiàn)，我現(xiàn)在特別想聽(tīng)一聽(tīng)彭大將軍，作為個(gè)人投資者你在臺(tái)上發(fā)言會(huì)影響現(xiàn)場(chǎng)的個(gè)人投資者。
彭德才：首先我聲明一下，我本身是但總的忠實(shí)的粉絲，我雖然做投資17年，我對(duì)價(jià)值投資的理解，除了但總說(shuō)的這一種像茅臺(tái)優(yōu)秀的公司，一路持有一路買(mǎi)進(jìn)沒(méi)有問(wèn)題。但是我如果發(fā)現(xiàn)一些標(biāo)的跟茅臺(tái)一樣估值的時(shí)候，而且也一樣成長(zhǎng)性的，如果是一個(gè)小公司的時(shí)候我還是偏向于更小的公司。因?yàn)樗袀ゴ蠊径际菑男〕砷L(zhǎng)大的。10年前我看但斌先生書(shū)的時(shí)候那時(shí)候茅臺(tái)股價(jià)多少，現(xiàn)在多少？好東西要有好價(jià)格才適合我們買(mǎi)。
如果大家有能力花時(shí)間去找到優(yōu)秀的小成長(zhǎng)性的公司，兩者的選擇自然不言而喻了。如果沒(méi)有選到這種更好公司之前茅臺(tái)肯定是一個(gè)不錯(cuò)的標(biāo)的。從中長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，因?yàn)樗F(xiàn)在沒(méi)有跡象的后果，這是我個(gè)人的判斷。
主持人：您跟您偶像觀點(diǎn)一致。相信大家內(nèi)心會(huì)覺(jué)得很透徹。我們談了很多A股。
可轉(zhuǎn)債投資熱情的現(xiàn)象？
周曉歡：前一段時(shí)間轉(zhuǎn)摘申購(gòu)方式出現(xiàn)改變，現(xiàn)在改成信用申購(gòu)，申購(gòu)成本出現(xiàn)大幅度下降，所以大家申購(gòu)轉(zhuǎn)債比較高漲，現(xiàn)在有一些情況，大家現(xiàn)在不申購(gòu)轉(zhuǎn)債了，買(mǎi)了以后就會(huì)破發(fā)，賺不到錢(qián)。而且基本上一次中1千塊錢(qián)。
出現(xiàn)這樣情況的原因，轉(zhuǎn)債指數(shù)從10月份中旬到現(xiàn)在出現(xiàn)比較明顯的下跌，一個(gè)是股票出現(xiàn)調(diào)整，第二個(gè)債券市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率特別國(guó)債收益率出現(xiàn)大幅度上行。對(duì)轉(zhuǎn)債有明顯打壓。
另外一個(gè)因素，轉(zhuǎn)債目前的發(fā)行量特別大。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，通過(guò)董事會(huì)預(yù)案以及股東大會(huì)，目前存量有超過(guò)3300億，市場(chǎng)上存量超過(guò)1100億。如果這些轉(zhuǎn)債全部發(fā)行，可以看到接近5000億市值的市場(chǎng)。短期看供給壓力比較大，需求這方面，近一段時(shí)間，近一個(gè)月以來(lái)整個(gè)公募轉(zhuǎn)債基金募集困難比較大，增量資金沒(méi)有進(jìn)來(lái)，短期供需出現(xiàn)不平衡，導(dǎo)致目前價(jià)格出現(xiàn)下跌。
從我的角度看，轉(zhuǎn)債依然還是一個(gè)股性非常強(qiáng)，更加偏股性的產(chǎn)品。
主持人：謝謝！接下來(lái)有兩個(gè)問(wèn)題，也是大家非常關(guān)注的，第一是地產(chǎn)，對(duì)于明年房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策基調(diào)和房?jī)r(jià)方面的走勢(shì)。各位都是研究像股市的投資，也應(yīng)該都會(huì)關(guān)注到房地產(chǎn)市場(chǎng)，不知道我們馬老師有沒(méi)有觀察過(guò)房地產(chǎn)市場(chǎng)？
但斌：我07年寫(xiě)了一本書(shū)時(shí)間的玫瑰，大部分談投資有一篇文章寫(xiě)房地產(chǎn)，文章題目就是中國(guó)核心城市房?jī)r(jià)有可能世界第一。10年過(guò)去了，這個(gè)判斷基本成立。為什么我覺(jué)得這個(gè)判斷是長(zhǎng)期判斷，不僅僅是18年判斷。
我剛才也說(shuō)了舉羅杰斯先生例子，長(zhǎng)期看，假設(shè)中國(guó)成為發(fā)達(dá)國(guó)家目標(biāo)可以實(shí)現(xiàn)， 有人說(shuō)類(lèi)似于30年代的美國(guó)，也有人說(shuō)像美國(guó)70年代。房子漲了很多倍，供給關(guān)系變化，城市核心位置變化。
2049年，中國(guó)差不多14億、15億人，4億人是富裕人口，等于美國(guó)全國(guó)人口沒(méi)有中國(guó)多。中國(guó)國(guó)土面積和美國(guó)一樣大，中國(guó)可用面積很小，有一條著名的線(xiàn)，從黑龍江恒春到云南騰沖，這條線(xiàn)下半部集中中國(guó)人口90以上，上半部10%，這么多年的變遷，人口線(xiàn)沒(méi)有變化。新疆占中國(guó)1/6，即便是線(xiàn)以下的部分，從深圳飛上海，中國(guó)的國(guó)土面積都是山，真正的平原適合人類(lèi)居住的很少。
相當(dāng)于美國(guó)國(guó)家一樣的富裕人口，選擇地方是北京、深圳、上海、廈門(mén)這樣的地方，想想住的跟美國(guó)一樣的好房子，肯定要付出比美國(guó)要多得多的錢(qián)。長(zhǎng)遠(yuǎn)看，我跟很多朋友說(shuō)，北京、深圳、上海，包括廈門(mén)這種好地段房子只買(mǎi)進(jìn)不賣(mài)出。
再看中國(guó)，89年時(shí)候有一篇文章，當(dāng)時(shí)按照北京房?jī)r(jià)，2千、3千塊錢(qián)，工資100塊錢(qián)，，如果89年的時(shí)候要知道北京房?jī)r(jià)像現(xiàn)在一樣漲到15萬(wàn)、20萬(wàn)，第一反應(yīng)是買(mǎi)后海的別墅。展望未來(lái)50年變化，人類(lèi)變遷非常大，看人類(lèi)微量變化是指數(shù)級(jí)向上。財(cái)富創(chuàng)造，中國(guó)效率比美國(guó)還快的一個(gè)國(guó)家，我們現(xiàn)在創(chuàng)新是美國(guó)的速度兩倍，中國(guó)是非常有機(jī)會(huì)成為全世界最強(qiáng)大的國(guó)家，這樣的話(huà)房?jī)r(jià)我覺(jué)得你說(shuō)那么低是非常困難的，特別核心城市。
主持人：彭大將軍，這些年您可能除了投資股市對(duì)房地產(chǎn)也有自己的見(jiàn)解和感受？
彭德才：對(duì)于房子來(lái)說(shuō)，我個(gè)人一貫觀點(diǎn)我只要有房子住就可以。這么多年房?jī)r(jià)漲這么多我也沒(méi)有買(mǎi)多套房，有一套房住就可以了。我對(duì)房?jī)r(jià)的判斷估計(jì)高位長(zhǎng)期橫盤(pán)的過(guò)程。房子投資周期比股票投資周期更長(zhǎng)，一個(gè)漲了17年周期，高位跟股票一樣要橫3、5年，繼續(xù)上漲或者調(diào)整到時(shí)候再說(shuō)。
這里我可以跟大家分享一下，我們房?jī)r(jià)跟股市有沒(méi)有關(guān)系？有沒(méi)有更好的投資機(jī)會(huì)？去年時(shí)候內(nèi)房股漲那么好，因?yàn)榉績(jī)r(jià)本身漲了，公司拿的地前幾年漲的，非常便宜。如果以當(dāng)前房?jī)r(jià)來(lái)說(shuō)，為什么買(mǎi)房？買(mǎi)房不如買(mǎi)公司的股票。如果我愿意一個(gè)公司現(xiàn)在100億市值，如果持有的土地或者房產(chǎn)重估，價(jià)值1千億，扣掉負(fù)債還有500億，總市值只有100億情況下，我有錢(qián)我會(huì)不會(huì)拿100億把這個(gè)公司全買(mǎi)下？
我會(huì)挖掘這一種投資機(jī)會(huì)，我不會(huì)選擇在當(dāng)前價(jià)位買(mǎi)房子。大家有興趣可以挖掘這類(lèi)公司，對(duì)一個(gè)公司資產(chǎn)的重估，被隱性資產(chǎn)被低估，但是沒(méi)有被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，沒(méi)有被大的資金發(fā)現(xiàn)。這是一個(gè)價(jià)值重估的過(guò)程。
但斌：我補(bǔ)充一下，大家如果有機(jī)會(huì)可以看一本書(shū)，上海的一個(gè)老中醫(yī)寫(xiě)的，這本書(shū)講了一個(gè)銀元的購(gòu)買(mǎi)力變遷，美國(guó)有長(zhǎng)期數(shù)據(jù)，中國(guó)沒(méi)有。我們可以通過(guò)老人書(shū)籍看觀察中國(guó)房地產(chǎn)100年變遷。這本書(shū)20年代開(kāi)始寫(xiě)的，花了10萬(wàn)大洋在上海買(mǎi)了一塊地蓋房子，現(xiàn)在一個(gè)大洋相當(dāng)于50塊錢(qián)，10萬(wàn)大洋相當(dāng)于500萬(wàn)。
如果這個(gè)房子還給你，相當(dāng)于我們廈門(mén)鼓浪嶼上的別墅，如果你這個(gè)家族擁有了，這個(gè)房子市值了2億，多了會(huì)更多。如果不懂投資的話(huà)，或者沒(méi)有一個(gè)正確理念不要來(lái)資本市場(chǎng)，資本市場(chǎng)要把錢(qián)送給丁總專(zhuān)業(yè)投資者！住在廈門(mén)，從個(gè)人來(lái)說(shuō)可以選擇買(mǎi)一個(gè)房子，投資要投資上海，最好的地段最好的房子就是毫無(wú)疑問(wèn)。而且是可以穿越時(shí)代變遷的。時(shí)代變化真的誰(shuí)也說(shuō)不清楚。
有一些資產(chǎn)真的可以傳承，真的值錢(qián)的東西。從投資來(lái)說(shuō)，有一些好東西，股票市場(chǎng)也是一樣。資本市場(chǎng)有一些東西真的是創(chuàng)造財(cái)富的，給大家送錢(qián)的，房地產(chǎn)市場(chǎng)也是如此。
主持人：和但斌老師投資茅臺(tái)一樣，好資產(chǎn)可以穿越時(shí)間河流。張權(quán)首席做策略發(fā)布的時(shí)候也有涉及地產(chǎn)方面，去地產(chǎn)化，去地產(chǎn)泡沫。對(duì)于明年地產(chǎn)調(diào)控政策預(yù)估和走勢(shì)做一些補(bǔ)充。
張權(quán)：在中國(guó)談地產(chǎn)比較困難，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家十幾年前讓大家賣(mài)房炒股，都是害了大家。現(xiàn)在這個(gè)階段整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)透支了我們的收入或者基本面。從承載力來(lái)說(shuō)，未來(lái)房?jī)r(jià)會(huì)進(jìn)入一個(gè)高位盤(pán)轉(zhuǎn)的階段。如果大家收入反彈，房?jī)r(jià)顯得便宜了。還是要看基本面。
中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)1998年以后才有的，美國(guó)市場(chǎng)100多年數(shù)據(jù)，房地產(chǎn)投資回報(bào)很低，比通脹高一點(diǎn)，長(zhǎng)期角度看房地產(chǎn)帶給的回報(bào)沒(méi)有股票多，我的觀點(diǎn)也就是還是買(mǎi)股票。
主持人：謝謝，我們的首席策略顧問(wèn)。臺(tái)上6位嘉賓非常厲害，從不同角度為大家分享投資見(jiàn)解。

提問(wèn)1：我們先來(lái)說(shuō)大宗商品怎么看的，銅、鋁的走勢(shì)。
丁杰人：商品我想講幾點(diǎn)，我想問(wèn)你一下想知道商品還是商品股，這是兩個(gè)概念。從商品周期來(lái)看我們覺(jué)得明年商品分化非常劇烈，鋼鐵現(xiàn)在已經(jīng)創(chuàng)最高點(diǎn)位置。短期比較強(qiáng)勢(shì)，但是看長(zhǎng)期不是特別理想。
原油包括銅，大宗的一些我們判斷基本面比較好，全球今年包括明年全球經(jīng)濟(jì)應(yīng)該加速，川普退休之前美國(guó)整體加速態(tài)勢(shì)。商品需求層面比較好，具體看個(gè)股的供應(yīng)層面，明年供應(yīng)不是特別理想的商品要規(guī)避一些。
第二考慮商品股，可能大家真的我的建議還是少買(mǎi)商品股，商品股你看漲商品價(jià)格未必可以在商品股賺錢(qián)。有些商品漲但是商品股有跌，當(dāng)中有一個(gè)很大不確定性。
第二商品價(jià)格在歷史不合理位置，如果要看公司價(jià)值，要假設(shè)這個(gè)價(jià)格長(zhǎng)期在維持，雖然短期有一些商品價(jià)格可以往上走，但不代表股票可以繼續(xù)漲。所以現(xiàn)在商品股的利潤(rùn)太高，3年維系不了。所以商品股我們偏謹(jǐn)慎一些。
提問(wèn)2：感謝幾位老師，我想請(qǐng)幾位簡(jiǎn)單跟大家分享一下明年你們看好的投資機(jī)會(huì)或者版塊，以及你們覺(jué)得明年市場(chǎng)最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么。
謝謝！
彭德才：明年我認(rèn)為最大的風(fēng)險(xiǎn)有兩塊，一塊就是所謂的龍頭品種，如果再次像，短期回調(diào)概率大了。
另外一塊風(fēng)險(xiǎn)，剛才但總他們反復(fù)提醒大家，對(duì)于一些績(jī)差股，對(duì)于小市值的又是極差的，甚至是虧損的有些公司一定要小心。隨著供給的量越來(lái)越大，這些公司最后會(huì)淪為像港股一樣，整天沒(méi)有成交，但是不斷登第一。我們A股來(lái)看，好像幾塊錢(qián)的股票還不多，很多有一些極績(jī)差股十幾塊，甚至有可能十幾塊跌到最后幾毛錢(qián)，這種現(xiàn)象很多，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)要防范。
至于機(jī)會(huì)我個(gè)人感覺(jué)，如果是大的藍(lán)籌、龍頭品種有一波調(diào)整，25%、20%的幅度，那時(shí)候是很好的上車(chē)機(jī)會(huì)，但是我不建議追高。還有一部分中小市值公司，本身公司非常優(yōu)秀的，然后比如說(shuō)有跌到15倍以下市盈率，本身有20%成長(zhǎng)的公司，超跌完以后這種公司超跌反彈機(jī)會(huì)來(lái)
了。機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)是一個(gè)硬幣的兩個(gè)面，反過(guò)來(lái)看是對(duì)的。超跌的也是極優(yōu)成長(zhǎng)的好公司。
龍頭公司、績(jī)優(yōu)公司有一波，我們我們機(jī)會(huì)來(lái)了，就可以上車(chē)了。
張權(quán)：風(fēng)險(xiǎn)我提示一下宏觀上面，可能主要風(fēng)險(xiǎn)還是來(lái)自于美國(guó)加息速度過(guò)快，會(huì)引起人民幣匯率負(fù)面波動(dòng)。15年8月份匯改，A股出現(xiàn)劇烈下跌。這是非預(yù)期。
地緣政治方面對(duì)市場(chǎng)影響比較負(fù)面。
機(jī)會(huì)方面，最主要機(jī)會(huì)還是要把握，從周期交易的角度，還是要把握中下游業(yè)績(jī)恢復(fù)帶來(lái)的機(jī)會(huì)。明年確定的就是，周期不能搞，只能搞中下游的制造業(yè)，成本在改善。
這種機(jī)會(huì)是確定性的。包括銀行版塊，銀行資產(chǎn)質(zhì)量在改變，全球是復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，加上中國(guó)嚴(yán)厲監(jiān)管，今年很多杠桿在金融領(lǐng)域沒(méi)有了，對(duì)銀行的資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)都是一個(gè)主要改善。
如果每年中國(guó)提高銀行的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備，銀行資本更加充足，這也有一種可能性，我們要關(guān)注。
但斌：風(fēng)險(xiǎn)我現(xiàn)在最擔(dān)心就是地緣風(fēng)險(xiǎn)，其他的一點(diǎn)不擔(dān)心。
機(jī)會(huì)，有很多送錢(qián)公司，長(zhǎng)期看，因?yàn)槲覀兺扑氵^(guò)大概未來(lái)7年像茅臺(tái)復(fù)合增長(zhǎng)是在21%到24%。有這么長(zhǎng)期高增長(zhǎng)相當(dāng)于給大家送錢(qián)，投資周期稍微長(zhǎng)一點(diǎn)。
如果你要是說(shuō)對(duì)人類(lèi)未來(lái)有大概判斷，云計(jì)算、大數(shù)據(jù)，無(wú)人駕駛，這些領(lǐng)域的擁有大數(shù)據(jù)的云計(jì)算能力非常強(qiáng)的公司，會(huì)在未來(lái)的人類(lèi)競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中占據(jù)最優(yōu)勢(shì)地位。這些大公司，互聯(lián)網(wǎng)巨頭公司還有機(jī)會(huì)。
非銀行金融，我覺(jué)得保險(xiǎn)這個(gè)方面，很可能未來(lái)5、10年保險(xiǎn)公司一些龍頭企業(yè)表現(xiàn)非常出色。
丁杰人：先強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，大家每年會(huì)問(wèn)行業(yè)這個(gè)問(wèn)題，我首先要說(shuō)明一個(gè)問(wèn)題，大家既要看行業(yè)也要看個(gè)股，很多行業(yè)好不是因?yàn)樾袠I(yè)好，而是因?yàn)槔锩嬗泻芏嗪軆?yōu)秀的公司。家電如果格力和美的，你根本就不用看了。
全球過(guò)去5年漲得低的是半導(dǎo)體行業(yè)，我想強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，中國(guó)半導(dǎo)體行業(yè)指數(shù)今年6月份創(chuàng)了歷史新低。因?yàn)閭€(gè)股差異實(shí)在過(guò)大，國(guó)內(nèi)沒(méi)有大量的半導(dǎo)體質(zhì)量企業(yè)非常差。大家要看好行業(yè)，更要重視企業(yè)，企業(yè)層面比行業(yè)更為重要。
行業(yè)講，第一新型制造業(yè)，現(xiàn)在很多公司走出國(guó)內(nèi)，包括在全球份額未來(lái)可以做到50、60、70以上的份額。這樣的公司是受全球最喜歡的公司。三星當(dāng)年把摩托羅拉和諾基亞擊敗了，，三星在韓國(guó)漲了三倍，這樣公司在國(guó)內(nèi)我們未來(lái)會(huì)覺(jué)得有一大批公司，在全球份額排到第一。包括消費(fèi)電子、AI、大量行業(yè)我們可以找到這樣的公司。因?yàn)橛袃?yōu)秀公司在里面，所以這個(gè)行業(yè)才這么優(yōu)秀。
剩下我們看好大消費(fèi)，包括大金融版塊。
周曉歡：首先在明年貨幣政策，穩(wěn)健中性的貨幣政策，我們不可能期望市場(chǎng)有非常充足的流動(dòng)性，市場(chǎng)存量資金是存量博弈的情況。上個(gè)月資管征求意見(jiàn)稿我認(rèn)為非常嚴(yán)苛，如果未來(lái)一段時(shí)間落地，有非常多的，包括私募、銀行理財(cái)，有很多現(xiàn)在市場(chǎng)資金會(huì)回流，另外一個(gè)角度從全社會(huì)4個(gè)部門(mén)，包括居民、政府，金融機(jī)構(gòu)和非盈機(jī)構(gòu)4個(gè)杠桿率目前看都非常高，明年是控杠桿過(guò)程。這樣的過(guò)程中市場(chǎng)流動(dòng)性比較緊張
，這種情況下，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)可能會(huì)結(jié)構(gòu)上有一定起色，但是整體就是一個(gè)振蕩。
目前看唯一一個(gè)調(diào)整一年多的債券市場(chǎng)，現(xiàn)在債券絕對(duì)收益率已經(jīng)非常高，穩(wěn)健中性貨幣政策決定整個(gè)明年資金利率水平將會(huì)處在一個(gè)相對(duì)比較穩(wěn)定的情況。如果明年確定做到絕對(duì)收益就是債券。預(yù)期收益還是比較豐厚的，如果可以控制資金成本有一定套利空間。如果明年選擇比較好的時(shí)點(diǎn)，有一定資本利得的機(jī)會(huì)。明年相對(duì)來(lái)說(shuō)債券的機(jī)會(huì)更確定。
馬自溶：有兩個(gè)行業(yè)我相對(duì)看好，看好邏輯我說(shuō)一下。
我們北方導(dǎo)航系統(tǒng)從性能上遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)GPS。滿(mǎn)街跑的共享單身只有中國(guó)可以做到，而且可以這么精準(zhǔn)。這個(gè)行業(yè)未來(lái)會(huì)遍地開(kāi)發(fā)，一直在推進(jìn)GPS和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的接軌，這個(gè)GPS可以用到工業(yè)探測(cè)，各個(gè)方面去了，GPS就是精準(zhǔn)定位，我們國(guó)家高超速試驗(yàn)成功跟這個(gè)密不可分。
我們的北斗導(dǎo)航系統(tǒng)現(xiàn)在已經(jīng)用到了共享單車(chē)，未來(lái)可以做成芯片放在老人和小孩身上，他們都丟不了。微量你可以想到的地方都可以用到GPS，GPS現(xiàn)在已經(jīng)到了技術(shù)領(lǐng)先，而且放量的地步，大家找這方面的行業(yè)一定會(huì)紅火，美國(guó)用GPS統(tǒng)治這么久?！耙粠б宦贰蓖瞥鰧?lái)是，
，我們高鐵航運(yùn)各個(gè)方面絕對(duì)離不開(kāi)GPS，離不開(kāi)導(dǎo)航系統(tǒng)，所以要關(guān)注這方面的應(yīng)用普及，應(yīng)該是可以很長(zhǎng)時(shí)間紅火下去。
馬云富了是因?yàn)樗晒α?，所有人買(mǎi)東西上他的網(wǎng)?，F(xiàn)在還有類(lèi)似這樣的公司我們大家非常期待。茅臺(tái)好已經(jīng)漲了很多，我們現(xiàn)在有沒(méi)有其他東西，作為一個(gè)大國(guó)，科技和智能機(jī)械制造和金融最重要，如果這幾個(gè)不領(lǐng)先就談不上大國(guó)。上世紀(jì)美國(guó)GDP已經(jīng)達(dá)到全球第一，1900年。那時(shí)候金融跟經(jīng)濟(jì)話(huà)語(yǔ)權(quán)在英國(guó)人手上，制造在德國(guó)人手上。
我要講的是，類(lèi)似馬云東西有沒(méi)有，高端智能制造目前沒(méi)有創(chuàng)新，但是國(guó)家工信部已經(jīng)推出了，東北上市公司開(kāi)始整理智能制造平臺(tái)，講這個(gè)公司很敏感，大家想一下，我們買(mǎi)東西要上淘寶下單，如果淘寶把東西賣(mài)給我們。智能制造什么概念？同樣的概念，我們要制造什么東西把想法輸?shù)侥骋粋€(gè)機(jī)器里，這個(gè)機(jī)器如果可以加工出你想要的東西，他很厲害，就是全世界沒(méi)有哪個(gè)國(guó)家可以做到的，這個(gè)非常重要。
主持人：謝謝！
提問(wèn)3：但總，您覺(jué)得2018年投資機(jī)會(huì)中作為基金管理人做產(chǎn)品的時(shí)候，策略和倉(cāng)位怎么配比，50%投云南白藥，剩下50%會(huì)選擇期權(quán)做對(duì)沖還是選擇相關(guān)類(lèi)產(chǎn)品？
但斌：我們不做對(duì)沖，也不做其他的東西。我們基本都在藍(lán)籌股里面，我們投資非常簡(jiǎn)單，而且我們從開(kāi)始到現(xiàn)在基本上一直滿(mǎn)倉(cāng)，除地緣風(fēng)險(xiǎn)以外，今年我們賣(mài)過(guò)一次，除了茅臺(tái)和騰訊沒(méi)有賣(mài)以后其他都賣(mài)了。我們說(shuō)的地緣問(wèn)題，如果排除這個(gè)我還是一直堅(jiān)持。我們現(xiàn) 基本滿(mǎn)倉(cāng)狀態(tài)，新的基金大家稍微擔(dān)心一點(diǎn)地緣因素。
好公司還是很便宜的，是給大家送錢(qián)的，我非常想把茅臺(tái)公司買(mǎi)下來(lái)，但是沒(méi)有那么多錢(qián)。我們基本上策略，2018年圍繞藍(lán)籌股構(gòu)建組合。
主持人：謝謝！時(shí)間關(guān)系只能把問(wèn)題提問(wèn)到這里，感謝臺(tái)上6位嘉賓非常精彩的分享，謝謝各位！
（合影留念）
感謝所有現(xiàn)場(chǎng)來(lái)賓伴隨我們度過(guò)美好的一天，周末作為智享新時(shí)代“華安證券2018年投資策略研討會(huì)，大家肯定收獲很多。